Als Folge der Rede des damaligen Vorsitzenden der US-Notenbank, Alan Greenspan, am 5. Dezember 1996 wurden deutliche Verluste zwischen zwei und vier Prozent auf den Aktien-märkten in aller Welt vermeldet. Greenspan hinterfragt an diesem Tag die Möglichkeit, durch irrational ausgelassenes Anlegerhalten beeinflusste Assetwerte erkennen zu können. Die Formulierung der „irrational exuberance“ schreckte scheinbar einige Marktteilnehmer ab und ist heute noch in vielen Beiträgen zur Behavioral Finance zu finden. Tatsächlich geschieht diese Aussage in einer Zeit des Anwachsens der „dot-com-Blase“ der 1990er Jahre.
Immer wieder sind Ereignisse in der Geschichte der Finanzmärkte zu finden, die so außerge-wöhnlich sind, dass sie einen eigenen Namen verdienen. Vom ersten dokumentierten Börsen-crash 1637 im Zusammenhang mit der großen Tulpenmanie in Holland bis in das letzte und aktuelle Jahrhundert. Die Weltwirtschaftskrise 1929, der Tronicsboom in den 1960er Jahren, der Schwarze Montag im Oktober 1987, die dot-com-Blase in den 90er Jahren und der Immobilen-, Banken-, Finanz-, mittlerweile Weltwirtschaftskrise genannte Einbruch der Kapitalmärkte in den letzten Jahren sind nur einige Beispiele.
In dieser Arbeit soll der signifikante Einfluss des Investor Sentiments auf den Querschnitt von Aktienkursen auf dem US-Markt dargelegt und eine entsprechende Untersuchung für den deutschen Aktienmarkt durchgeführt werden. Bedeutend dafür sind unter anderem die Beiträge von De Long et al. (1990), Daniel, Hirshleifer und Subrahmanyman (1998) sowie Barberis, Shleifer und Vishny (1998) zum Investor Sentiment und den psychologischen Grundlagen, die Arbeit von Daniel und Titman (1997) hinsichtlich des hier angewandten conditional characteristics model und natürlich die umfangreichen Untersuchungen von Baker und Wurgler (2006, 2007) sowie Baker, Wurgler und Yu (2009) durch das Sentiment bedingter Effekte von Unternehmenseigenschaften auf Aktienrenditen.
Der zentrale Ansatz dieser Studie besteht im indirekten Nachweis durch die Marktstimmung erzeugter Fehlbewertungen mit Hilfe der Identifikation von Kurskorrekturen in den Folgeperioden. Dazu stehen neben der Ermittlung potenzieller Sentimentindikatoren auch Überlegungen zu besonders von der Investorenstimmung abhängigen Aktien im Vordergrund.
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung
2 Theoretische, empirische und statistische Basis
2.1 Einfluss auf Aktienrenditen – Beobachtungen zu konditionierten Modellen, Abhängigkeiten von der Marktstimmung und Querschnittmustern
2.1.1 Aufdecken von Beziehungen mit Hilfe von Konditionierungen
2.1.2 Frühere Erkenntnisse zu Abhängigkeiten von Aktienrenditen gegenüber der Marktstimmung
2.1.3 Querschnittmuster in Aktienrenditen und mögliche Erklärungen
2.2 Investor Sentiment und theoretische Effekte
2.2.1 Irrationale Investoren und Investor Sentiment
2.2.2 Begrenzte Arbitragemöglichkeiten
2.2.3 Zusammenhang von Investor Sentiment und Arbitragebegrenzungen
2.3 Statistische Grundlagen
2.3.1 Hauptkomponentenanalyse
2.3.2 Regression und Orthogonalisierung
3 Grundlagen der empirischen Studien und verwendete Kennzahlen
3.1 Aussagen zu angewandten Modellen und Methoden
3.1.1 Bottom-up- versus Top-down-Ansatz
3.1.2 Conditional characteristics model und indirekter Nachweis von Fehlbewertungen
3.2 Verwendete Indikatoren und konstruierte Kennzahlen für die empirischen Studien
3.2.1 Unternehmens- und Renditedaten
3.2.2 Erfassung des Investor Sentiments über Kennzahlen
4 Empirische Analyse durch das Sentiment konditionierter Querschnitteffekte auf dem US-Aktienmarkt
4.1 Konstruktion eines Sentimentindex
4.2 Einfluss des Investor Sentiments auf den Querschnitt von US-Aktienrenditen – Interpretation über Dezil-Portfolios
4.2.1 Größe, Alter und Risiko
4.2.2 Profitabilität und Dividendenzahlungen
4.2.3 Sachanlagen
4.2.4 Wachstumsmöglichkeiten und finanzielle Notlagen
4.3 Regressionsanalyse mit Long-Short-Portfolios
4.3.1 Vorgehensweise
4.3.2 Ergebnisse und Interpretation
4.3.3 Betrachtung einer out-of-sample-Periode und Zwischenfazit
4.4 Systematisches Risiko als Erklärung
4.5 Einfluss der Veröffentlichung von Quartalsberichten
5 Empirische Analyse durch das Sentiment konditionierter Querschnitteffekte auf dem deutschen Aktienmarkt
5.1 Verwendete Daten und Vorgehensweise
5.1.1 Renditen und Unternehmensmerkmale
5.1.2 Marktstimmungsindikatoren
5.2 Indexerstellung, Ergebnisse und Interpretationen
5.2.1 Ermittlung eines Sentimentindex für den deutschen Aktienmarkt
5.2.2 Einfluss des Investor Sentiment auf den deutschen Aktienmarkt – Interpretation über Dezilportfolios
5.2.3 Long-Short-Portfolios für den deutschen Aktienmarkt
6 Schlussbemerkung
Zielsetzung & Themen
Die Arbeit untersucht den signifikanten Einfluss des Investor Sentiments auf den Querschnitt von Aktienrenditen sowohl auf dem US-amerikanischen als auch auf dem deutschen Aktienmarkt, wobei durch die Marktstimmung erzeugte Fehlbewertungen durch die Identifikation von Kurskorrekturen in den Folgeperioden indirekt nachgewiesen werden sollen.
- Indirekter Nachweis von sentimentbedingten Fehlbewertungen durch Kurskorrekturen.
- Konstruktion eines Sentimentindex mittels Hauptkomponentenanalyse unter Verwendung verschiedener Marktstimmungsindikatoren.
- Untersuchung der sentimentabhängigen Renditen nach Unternehmensmerkmalen (Größe, Alter, Risiko, Profitabilität, Sachanlagen, Dividenden).
- Analyse der Arbitragebegrenzungen als Verstärker von Fehlbewertungen.
- Vergleich der Ergebnisse zwischen dem US-Markt und dem deutschen Aktienmarkt.
Auszug aus dem Buch
2.2.1 Irrationale Investoren und Investor Sentiment
Die These, dass gewisse Investoren einem Sentiment unterliegen, beruht vor allem auf der Arbeit von De Long et al. (1990). Darin unterscheiden die Autoren rationale Arbitrageure und irrationale, als noise trader bezeichnete, Anleger, die bestimmten psychologischen Phänomenen unterliegen. Derartige „Rauschhändler“ haben keinen Zugang zu Insiderinformationen, versuchen aber alle neuen Meldungen, häufig Gerüchte ohne Basis, auszuschöpfen, in der Annahme, daraus einen Vorteil zu erzielen. Ihre Investitionsentscheidungen beruhen also nicht auf fundamentalen Daten gemäß der Effizienzmarkthypothese.
Häufig wird ein Einfluss von noise traders auf die Preisbildung negiert, unter der Berufung auf Arbitrageure, die Gegenpositionen eingehen und die Preise auf fundamentale Werte zurückführen werden. Aufgrund der im nächsten Abschnitt besprochenen begrenzten Arbitragemöglichkeiten scheint diese Annahme allerdings unrealistisch. Investor Sentiment kann zusammenfassend als Ansicht über zukünftige Cashflows und Risiken ohne substanzielle Grundlage oder auch Spekulationsneigung definiert werden. Das Sentiment bestimmt demnach die Nachfrage nach spekulativen im Vergleich zu sicheren Assets und ruft Querschnittseffekte bei Aktienkursen hervor. Vor allem die schwierige, weil subjektive Bewertung von growth stocks, von jungen, unprofitablen Unternehmen ohne Gewinne in der Vergangenheit und mit unsicheren, aber womöglich verheißungsvollen Zukunftsaussichten macht diese Aktien anfällig für Spekulationen.
Eine Studie von Miller (1977) zeigt, dass Ungewissheit über wahre Renditen und Risiko zu verschiedenen Erwartungen über die Renditen und damit zu unterschiedlichen Zahlungsbereitschaften führen. Je größer dabei die Abweichungen der Preiseinschätzungen sind, desto höher ist der Preis. Die Nachfrage und damit auch der Marktpreis wird folglich von einer Minderheit, den Anlegern mit den optimistischsten Erwartungen bestimmt. In Phasen mit hoher Spekulationsneigung besteht außerdem die Möglichkeit für opportunistische Investmentbanker den hohen Preis der genannten, besonders anfälligen Unternehmen scheinbar plausibel zu verteidigen und somit die Überbewertung weiter zu verstärken. Dem gegenüber ist die Bewertung von Unternehmen mit solider Vergangenheit, d.h. mit konstanter Entwicklung von Gewinnen und Dividenden sowie mit vorrangig materiellen Assets weniger subjektiv und sind die Aktien entsprechend weniger von der Spekulationsneigung beeinflusst.
Zusammenfassung der Kapitel
1 Einleitung: Die Einleitung beleuchtet historische Beispiele für Börsencrashs und thematisiert das Phänomen des Investor Sentiments im Kontext der Behavioral Finance, um die Forschungsfrage zur Untersuchung des Einflusses auf Aktienrenditen einzuleiten.
2 Theoretische, empirische und statistische Basis: Dieses Kapitel liefert die theoretischen Grundlagen zu Marktanomalien, irrationalem Anlegerverhalten und statistischen Methoden wie der Hauptkomponentenanalyse zur Sentiment-Messung.
3 Grundlagen der empirischen Studien und verwendete Kennzahlen: Hier wird der Top-down-Ansatz zur Identifikation sentimentanfälliger Unternehmen vorgestellt und die Operationalisierung der Investorenstimmung durch verschiedene Kennzahlen erläutert.
4 Empirische Analyse durch das Sentiment konditionierter Querschnitteffekte auf dem US-Aktienmarkt: Die empirische Hauptuntersuchung für den US-Markt belegt den Einfluss des Sentiments auf verschiedene Unternehmenseigenschaften und validiert die Fehlbewertungshypothese durch Regressionsanalysen.
5 Empirische Analyse durch das Sentiment konditionierter Querschnitteffekte auf dem deutschen Aktienmarkt: Diese Analyse überträgt die Methodik auf deutsche Aktiendaten, zeigt jedoch teilweise abweichende oder schwächere Ergebnisse als im US-Markt.
6 Schlussbemerkung: Die Schlussbemerkung fasst die Ergebnisse zusammen, bestätigt die Anfälligkeit sentimentintensiver Aktien für Spekulationen und diskutiert die Einschränkungen sowie Ansätze für zukünftige Forschung.
Schlüsselwörter
Investor Sentiment, Aktienrenditen, Behavioral Finance, Behavioral Economics, Hauptkomponentenanalyse, Arbitrage, Fehlbewertung, US-Aktienmarkt, deutscher Aktienmarkt, Dezilportfolios, Long-Short-Portfolio, noise trader, Markteffizienz, Asset Pricing, Kapitalkosten.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Diplomarbeit grundsätzlich?
Die Arbeit untersucht, wie sich die Marktstimmung der Anleger, das sogenannte Investor Sentiment, auf die Kursentwicklung und Renditen von Aktien mit unterschiedlichen Unternehmenseigenschaften auswirkt.
Was sind die zentralen Themenfelder der Untersuchung?
Die zentralen Themen umfassen die Behavioral Finance, die Identifikation von Marktanomalien, die Messung des Marktstimmungsindex mittels statistischer Methoden sowie die Analyse der Zusammenhänge zwischen Sentiment und Unternehmenscharakteristika.
Welches primäre Ziel verfolgt die Forschungsarbeit?
Das Hauptziel ist der indirekte Nachweis, dass durch die Marktstimmung erzeugte Fehlbewertungen bestehen, indem systematische Kurskorrekturen in Folgeperioden identifiziert werden.
Welche wissenschaftlichen Methoden kommen zur Anwendung?
Die Arbeit nutzt schwerpunktmäßig die Hauptkomponentenanalyse zur Konstruktion eines Sentimentindex sowie Regressionsanalysen, um den Zusammenhang zwischen dem Sentiment und der Rendite von Long-Short-Portfolios zu prüfen.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in eine theoretische Fundierung, die Vorstellung der empirischen Methodik sowie zwei umfangreiche empirische Analysen für den US-amerikanischen und den deutschen Aktienmarkt.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Wichtige Begriffe sind unter anderem Investor Sentiment, Aktienrenditen, Behavioral Finance, Arbitrage, Fehlbewertung und Hauptkomponentenanalyse.
Wie unterscheidet sich die Vorgehensweise bei den deutschen Aktiendaten im Vergleich zum US-Markt?
Aufgrund von Datenverfügbarkeitsproblemen und Unterschieden in der Anlegermentalität wurden für den deutschen Markt angepasste Indikatoren wie der Volatilitätsaufschlag (PVOL) statt des US-spezifischen Dividend Premium verwendet.
Zu welchem Ergebnis kommt der Autor bezüglich der Hypothese systematischer Risiken?
Der Autor kommt zu dem Schluss, dass die identifizierten Muster der Aktienrenditen nicht durch die traditionelle Kompensation systematischer Risiken (CAPM) oder durch einfache Anlegerreaktionen auf Quartalsberichte erklärt werden können.
- Arbeit zitieren
- Oliver Haugk (Autor:in), 2010, Investor Sentiment und Aktienrenditen, München, GRIN Verlag, https://www.hausarbeiten.de/document/182073
