In dieser Arbeit werden theoretische Aspekte der CCPs nach EMIR-Vorschriften vorgestellt und die Risiken aus CCP näher betrachtet. Außerdem werden die Techniken zur Risikominderung nach Art. 11 EMIR sowie die Insolvenzrisiken einer CCP und deren Auswirkungen analysiert. Nach der Einleitung in dem ersten Kapitel gibt Kapitel zwei eine Übersicht über die theoretische Grundlage der CCPs nach EMIR. Kapitel drei befasst sich mit den Risiken aus CCPs sowie anwendbare Techniken zur Risikominderung. Abschließend schafft Kapitel viel das Fazit der Arbeit und gibt ein paar Ausblicke für die Zukunft.
Als Reaktion auf die Wirtschafts- und Finanzmarktkrise haben die Staats- und Regierungschefs der G20-Länder 2008/2009 die Reform des Derivatemarktes eingeleitet, um die Transparenz des Devisenmarktes zu erhöhen, systemische Risiken zu verringern und den Schutz zu stärken des Devisenmarktes von Marktmissbrauch. In diesem Fall hat die Europäische Union (EU) die Verordnung Nr. 648/2012 über OTC-Derivate, zentrale Gegenparteien und Transaktions-Repositories (als "EMIR" –Europäische Marktinfrastrukturverordnung bezeichnet) erlassen, die die bereits umgesetzte Europäische Union (EU) trat am 16. August 2012 in Kraft und wurde seitdem direkt auf alle EU-Länder / Regionen angewendet. Schließlich wurde 31.05.2018 durch EWR-Abkommen die Gesetzgebung einen Rechtsrahmen für die Handelsdatenbank geschaffen und den bestehenden Rechtsrahmen die CCPs auf dem neuesten Stand überarbeitet. Diese neuen Anforderungen gelten für EWR / EFTA-Länder, die die verschiedenen Übergangsfristen seit dem 1. Juni 2018 berücksichtigen.
Inhaltsverzeichnis
1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Zielsetzung der Arbeit
1.3 Aufbau der Arbeit
2. Theoretische Grundlagen von CCP nach EMIR
2.1 Clearing durch zentrale Gegenpartei
2.2 Betroffene Geschafte
2.3 Betroffene Personen
2.4 Pflichten
2.4.1 Clearingpflicht
2.4.2 Meldepflicht
3. CCP Ririsiken und Technicken zur Risikominderung
3.1 Pflicht zur Bestatigung des Derivatkontrakts innerhalb der angegebenen Frist
3.2 OrdnungsgemaBen Verfahren zur Beilegung von Differenzen
3.3 Obligatorischer Portfolio-Vergleich und Komprimierung
3.3.1 Pflicht zur taglichen Bewertung der Geschaften
3.3.2 Pflicht zur Besicherung nicht zentral geclearter Derivatekontrakte
3.4 Zusammenfassung der Verpflichtungen
3.5 Zusatzliche Risiken aus CCP
3.5.1 Insolvenzrisiken
3.5.1.1 Schutz durch Artikel 102b EGInsO
3.5.1.2 Auswirkungen auf Margins
3.5.1.3 Beendigung und Abrechnung
4. Fazit und Ausblick
Literaturverzeichnis
1. Einleitung
Derivate sind Finanzinstrumente, deren Wert auf der Entwicklung der zugrunde liegenden Vermogenswerte basiert und seit vielen Jahrhunderten eingesetzt wird1. Marktteilnehmer setzen Derivate hauptsachlich zur Absicherung des Marktrisikos oder des Kreditrisikos ein, d.h. um eine Partei vor solchen Risiken oder Spekulationen zu schutzen.2 Derivative Produkte konnen an Handelsplatzen (Borsen) oder auBerborslich gehandelt werden. Standardisierte Derivate (Futures Kontrakte) werden normalerweise an dem Handelsplatz gehandelt, an dem die Preise bekannt gegeben werden, wahrend nicht standardisierte Derivate (Swaps) auBerborslich gehandelt. Die letzteren auf die Bedurfnisse der Gegenpartei (Counterparty) zugeschnitten. In diesem Fall wird der Kurs nicht veroffentlicht.3
Obwohl die Transaktionen durch Derivate geschutzt sind, stellen sie ein anderes Risiko dar als "traditionelle" Finanzinstrumente, namlich das Ausfallrisiko der Gegenpartei, insbesondere fur Gegenparteien, die aufgrund langer Vertragslaufzeiten OTC-Vertrage unterzeichnet haben. Das Risiko wird wahrend der Transaktion durch Clearing kontrol- liert. Clearing kann bei bilateralen Transaktionen zwischen zwei Gegenparteien einer bestimmten Transaktion, auf einer multilateralen Handelsplattform oder uber eine zen- trale Gegenpartei (CCP) abgewickelt werden.4
Da es sich bei derivativen Produkten hauptsachlich um bilaterale Transaktionen handelt, und diese an die Bedurfnisse der Nutzer angepasst warden konnen, sind solche Ges- chafte jedoch immer noch nicht transparent.5 Diese Tatsache und andere Fragen waren wahrend der Finanzkrise 2007 von groBer Bedeutung und fuhrten zu einer internatio- nalen Regulierung von Derivaten.6 Die Vereinigten Staaten von Amerika haben 2012 das Dodd-Frank-Gesetz verabschiedet7, und die Europaische Union hat 2012 die Eu- ropaische Marktinfrastrukturverordnung (EMIR) verabschiedet. Nach der Einfuhrung dieser Vorschriften wird erwartet, dass diese beiden Gesetze ungefahr 90% des globalen Marktes fur OTC-Derivate abdecken.8
1.1 Problemstellung
Als Reaktion auf die Wirtschafts- und Finanzmarktkrise haben die Staats- und Regier- ungschefs der G20-Lander 2008/2009 die Reform des Derivatemarktes eingeleitet, um die Transparenz des Devisenmarktes zu erhohen, systemische Risiken zu verringern und den Schutz zu starken des Devisenmarktes von Marktmissbrauch. In diesem Fall hat die Europaische Union (EU) die Verordnung Nr. 648/2012 uber OTC-Derivate, zentrale Gegenparteien und Transaktions-Repositories (als "EMIR" -Europaische Marktinfra- strukturverordnung bezeichnet) erlassen, die die bereits umgesetzte Europaische Union (EU) trat am 16. August 2012 in Kraft und wurde seitdem direkt auf alle EU-Lander / Regionen angewendet. SchlieBlich wurde 31.05.2018 durch EWR-Abkommen die Ge- setzgebung einen Rechtsrahmen fur die Handelsdatenbank geschaffen und den beste- henden Rechtsrahmen die CCPs auf dem neuesten Stand uberarbeitet. Diese neuen An- forderungen gelten fur EWR / EFTA-Lander, die die verschiedenen Ubergangsfristen seit dem 1. Juni 2018 berucksichtigen.
1.2 Zielsetzung der Arbeit
In dieser Arbeit werden theoretische Aspekte der CCPs nach EMIR-Vorschriften vorgestellt und die Risiken aus CCP naher betrachtet. AuBerdem werden die Tech- nicken zur Risikominderung nach Art.11 EMIR, sowie die Insolvenzrisiken einer CCP und deren Auswirkungen analysiert.
1.3 Aufbau der Arbeit
Nach der Einleitung in dem ersten Kapitel gibt Kapitel zwei eine kurze Ubersicht uber die theoretische Grundlage der CCPs nach EMIR. Kapitel drei befasst sich mit den Risiken aus CCPs sowie anwendbare techniken zur Risikominderung. AbschlieBend schafft Kapitel viel das Fazit der Arbeit und gibt ein paar Ausblicke fur die Zukunft.
2. Theoretische Grundlagen von CCP nach EMIR
James T. Moser schlug drei Phasen in der historischen Entwicklung des Clearingsystems vor:9 direktes Clearing (bilaterales Clearing vertraglicher Verpflichtungen durch Lieferung oder Aufrechnung) und "durch Ringbildung" (multilaterale) Abwicklung:10 Dies umfasst drei oder mehr obligatorische Abrechnungen. Eine Vereinbarung zwischen die Gegenparteien der Aktien. Auf diese Weise kann ein multilaterales Netting durch- gefuhrt werden, indem die Anzahl der Kontrahenten erhoht wird, die einen Kontrakt abwickeln konnen, und durch vollstandige Abwicklung, bei der die zentrale Kontrahen- tin (CCP) als Kontrahentin fur jede Partei im borsengehandelten Kontrakt fungiert.11 Die Entwicklung von der direkten Abwicklung zur Ringbildung ist auf die Not- wendigkeit zuruckzufuhren, das Ausfallrisiko der Gegenpartei zu verringern. Um einige inharente Mangel zu verringern, entwickelte sich die Bildung des Rings zu einer "voll- standigen Clearing"12.
2.1 Clearing durch zentrale Gegenpartei
Wenn die Vereinbarung zwischen dem Kaufer und dem Verkaufer durch einen Vertrag zwischen dem Kaufer und der zentralen Gegenpartei (CCP) ersetzt wird, spricht man von einem Debt Swap, und CCP kann Gebuhren von diesen Antitransaktionen abziehen. Die Position der CCP relativ zur Gegenpartei muss immer durch die relative Position der zweiten Gegenpartei ausgeglichen werden ("Matching Books").13 Auf diese Weise tragen CCPs kein Marktrisiko, da sie die Anderungen des Marktwerts der Transaktinen, an denen sie teilnehmen, nicht tragen. Gleichzeitig halten sie Transaktionen anonym (nur die CCP kennt alle Positionen jedes Handlers), unterstutzen (indirekt) die Marktli- quiditat und senken die Uberwachungskosten (da nur die CCP die Handler uberwachen muss).14
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 1: Multilaterales Netting im Vergleich zum CCP-Clearing
Quelle: Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2
Die CCPs verlangt normalerweise von ihren Mitgliedern, dass sie zum gegenseitigen Ausfallfonds beitragen, um die CCPS zu schutzen, wenn die Marge nicht ausreicht, um den Verlust der Position des saumigen Mitglieds zu decken.15 Verluste, die die Verluste ubersteigen, die durch die Marge der saumigen Partei und die Beitrage des Ausfallfonds gedeckt sind, werden vom normalen saumigen Fonds gezahlt.16 Wenn die Ressourcen eines Fonds durch einen Verlust erschopft sind, verlangt die CCP von ihren Mitgliedern normalerweise, zusatzliches Kapital bereitzustellen, was eine Kapitaleinlage erfordert, die normalerweise eine Obergrenze aufweist, und der Betrag ist normalerweise die ur- sprungliche Kapitaleinlage des CCP-Ausfallfonds.17 CCP legt seinen Mitgliedern viele Risikomanagementverpflichtungen auf und fuhrt verschiedene damit verbundene Risikomanagementaufgaben durch, um die Marge und die Sicherheiten zu bewerten, das Ansehen der Clearing-Mitglieder zu uberwachen und bei einem ordnungsgemaBen Ausfall zu helfen.18
2.2 Betroffene Geschafte
Der Zweck von EMIR besteht darin, die Transaktionen mit borsennotierten und auBerborslichen Derivaten transparenter und sicherer zu machen, indem standardisierte OTC-Derivate uber eine zentrale Gegenpartei verarbeitet und alle Derivatekontrakte an die Handelsbibliothek gemeldet werden.19 Die entsprechenden Derivatekontrakte sind in Artikel 2, Artikel 5, 6 und 7 EMIR definiert. Die Definition von Derivaten im Rahmen von EMIR ist sehr weit gefasst und umfasst die folgenden Arten von borsengehandelten und auBerborslichen Derivaten:20
- Kreditderivate (Credit Default Swap)
- Aktienderivate (z. B. OTC Option auf Aktien)
- Zinsderivate (z. B. Zinsswap)
- Wahrungsderivate (z. B. Devisentermingeschafte)
- Rohstoffderivate und andere Derivate, die vorstehend nicht genannt sind
2.3 Betroffene Personen
Alle Unternehmen im Europaischen Wirtschaftsraum, die Derivatekontrakte unterzeich- net haben, sind direkt von dieser Regelung betroffen. Der Begriff "Unternehmen" hat keine endgultige Definition in den EMIR-Vorschriften.21 Nach der Rechtsprechung des Europaischen Gerichtshofs (EuGH) basiert der Begriff Unternehmen auf den Ak- tivitaten von Einzelpersonen, nicht auf ihrer Rechtsform oder ihrer Art von Fonds.22 Daher ist ein Unternehmen eine Einheit, die wirtschaftliche Tatigkeiten ausubt, nicht nur ein Verbraucher oder ein Arbeitnehmer.23 Wirtschaftstatigkeit ist auch eine Tatigkeit, die die Bereitstellung von Waren oder Dienstleistungen in emem bestimmten Markt umfasst. Daher wird jedes marktbezogene Verhalten, das darauf abzielt, Waren oder Dienstleistungen bereitzustellen oder anzufordern, als Unternehmen angesehen. Mangelnde Rentabilitat ist jedoch kein Ausschlusskriterium.24 Die EMIR-Bes- timmungen gelten nicht fur naturliche oder juristische Personen, die keine unternehmer- ischen Aktivitaten ausuben. Obwohl diese Person nicht in den Geltungsbereich von EMIR fallt, konnen diese Personen indirekt von EMIR betroffen sein, d.h. wenn sie einen Derivatkontrakt mit einer Gegenpartei (Bank) abschlieBen und die Gegenpartei die entsprechende Verantwortung tragen sollte.25
2.4 Pflichten
Wenn beide Parteien Clearingverpflichtungen ubernehmen, mussen bestimmte auBerborsliche Derivate uber eine zentrale Gegenpartei ("Clearingstelle") abgewickelt werden.26 Nur wenn der Gesamtbetrag der NFC-OTC-Derivate bestimmte Clearing- Schwellenwerte uberschreitet, ist NFC von der Clearing-Verpflichtung betroffen. Die Abwicklungsschwelle wird auf Basis des gesamten Nominalwerts der bestehenden Derivatekontrakte berechnet. Je nach Art des Derivats ist die Liquidationsschwelle un- terschiedlich:27
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 1: Clearing Schwelle
Quelle: Eigene Darstellung in anlehnung an https://www.nasdaq.com/solutions/commodities-general-clearing- member-model
Fur die Berechnung der Clearingschwelle mussen NFC auch alle OTC-Derivatekon- trakte berucksichtigen, welche von anderen NFC geschlossen wurden, die zu ihrer Un- ternehmensgruppe gehoren und nicht der Absicherung von Risiken des laufenden Ges- chaftes oder der Absicherung von Treasury Risiken dienen.28 Fur die Schwellener- mittlung ist der Durchschnitt des Bruttonominals der letzten 30 Geschaftstage massgeblich. Wird die Clearingschwelle fur eine Derivate-kategorie uberschritten, gilt die Clearingpflicht fur alle Derivatekategorien.29
2.4.1 Clearingpflicht
Die Europaische Union legt ferner Clearingsverpflichtungen in den sogenannten Technical Regulation Standards (RTS) fest. Die Clearingverpflichtungen verschiedener OTC-Derivatkategorien nehmen ebenfalls zu.30 Je nach Art der Gegenpartei gelten un- terschiedliche Ubergangsfristen. In den EWR / EFTA-Landern gelten derzeit je nach Art der beteiligten Gegenpartei die folgenden Ubergangsfristen fur bestimmte Zinsderi- vate (IRS) und Kreditderivate (CDS)31:
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildung 1: Clearingverpflichtungen
Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016.
[...]
1 Vgl. Borse Frankfurt. (2012). Eine Chronologie der Geschichte der Frankfurter Wertpapierborse. Abgerufen am 19. 04 2020 von https://cms.boerse frankfurt.de/fileadmin/PDF/Publikationen/jubilaeum425-1585_de.pdf
2 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 36.
3 Vgl. Temporale, R. (2015). Europaische Finanzmarktregulierung. Stuttgart: Schaff er-Poeschel Verlag, S 21.
4 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 44.
5 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2
6 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 45.
7 Vgl. Eurex Clearing Circular 035/21 ETF and ETC options. Abgerufen am 18. 04 2021 von https://www.eurex.com/resource/blob/2622186/6a491edcf596518aa62e7e9bce47a6e8/data/ecag_cftc_filing_for_circ ular_035-21.pd
8 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2
9 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 122.
10 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 123.
11 Vgl. Rudiger, Wilhelmi, D. O. (2015). Handbuch EMIR. Berlin: Erich Schmidt Verlag. S 123.
12 Vgl. Temporale, R. (2015). Europaische Finanzmarktregulierung. Stuttgart: Schaff er-Poeschel Verlag, S 89.
13 Vgl. Temporale, R. (2015). Europaische Finanzmarktregulierung. Stuttgart: Schaff er-Poeschel Verlag, S 90.
14 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20.04.2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2, S8.
15 Vgl. European Securities and Markets Authority (ESMA). (2019). CLEARING OBLIGATION AND RISK MITIGATION TECHNIQUES UNDER EMIR.. Abgerufen am 24.04.2021 von https://www.esma.europa.eu/regulation/post-trading/otc-derivatives-and-clearing-obligation
16 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20.04.2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2, S8.
17 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20.04.2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2, S9.
18 Vgl. Die Europaische Zentralbank. (2016). ECB Economic Bulletin, Issue 8 / 2016. Abgerufen am 20.04.2021 von https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/html/eb201608.en.html#IDofArticle2, S10.
19 Vgl. Banken Verband. (2015). Clearing Rahmenvereinbarung. Abgerufen am 22.04.2021 von https://banken- verband.de/media/contracts/2015-02-23-CRV-Hintergrundinformationen-unm_OLba6iI.pdf, S3.
20 Vgl. Banken Verband. (2015). Clearing Rahmenvereinbarung. Abgerufen am 22.04.2021 von https://banken- verband.de/media/contracts/2015-02-23-CRV-Hintergrundinformationen-unm_OLba6iI.pdf, S3.
21 Vgl. Banken Verband. (2015). Clearing Rahmenvereinbarung. Abgerufen am 22. 04 2021 von https://banken- verband.de/media/contracts/2015-02-23-CRV-Hintergrundinformationen-unm_OLba6iI.pdf, S4.
22 Vgl. INTERCONTINENTAL EXCHANGE INC ICE. (2018). Disclosure Statement. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.theice.com/publicdocs/clear_europe/ICEU_EMIR_Disclosure_Statement.pdf, S12.
23 Vgl. INTERCONTINENTAL EXCHANGE INC ICE. (2018). Disclosure Statement. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.theice.com/publicdocs/clear_europe/ICEU_EMIR_Disclosure_Statement.pdf, S13.
24 Vgl. Detusche Bank. (2017). Informationsdokument eines Clearingmitglieds. Abgerufen am 21.04.2020 von https://www.db.com/files/documents/emir/Deutsche-Bank-EMIR-Artikel-39-7-Risikooffenlegung.pdf?lan- guage_id=3, S2.
25 Vgl. Detusche Bank. (2017). Informationsdokument eines Clearingmitglieds. Abgerufen am 21.04.2020 von https://www.db.com/files/documents/emir/Deutsche-Bank-EMIR-Artikel-39-7-Risikooffenlegung.pdf?lan- guage_id=3, S2.
26 Vgl. Detusche Bank. (2017). Informationsdokument eines Clearingmitglieds. Abgerufen am 21.04.2020 von https://www.db.com/files/documents/emir/Deutsche-Bank-EMIR-Artikel-39-7-Risikooffenlegung.pdf?lan- guage_id=3, S3.
27 Vgl. Detusche Bank. (2017). Informationsdokument eines Clearingmitglieds. Abgerufen am 21.04.2020 von https://www.db.com/files/documents/emir/Deutsche-Bank-EMIR-Artikel-39-7-Risikooffenlegung.pdf?lan- guage_id=3, S4.
28 Vgl. Deutsche Bundesbank. (2020). Zentrale Gegenparteien. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.bundes- bank.de/de/aufgaben/unbarer-zahlungsverkehr/ueberwachung/zentrale-gegenparteien-603572, S5.
29 Vgl. Eurex Clearing Circular 035/21 ETF and ETC options. Abgerufen am 18. 04 2021 von https://www.eurex.com/resource/blob/2622186/6a491edcf596518aa62e7e9bce47a6e8/data/ecag_cftc_filing_for_circ ular_035-21.pdf, S8.
30 Vgl. Deutsche Bundesbank. (2020). Zentrale Gegenparteien. Abgerufen am 20. 04 2021 von https://www.bundes- bank.de/de/aufgaben/unbarer-zahlungsverkehr/ueberwachung/zentrale-gegenparteien-603572
31 Vgl. Eurex Clearing Circular 035/21 ETF and ETC options. Abgerufen am 18. 04 2021 von https://www.eurex.com/resource/blob/2622186/6a491edcf596518aa62e7e9bce47a6e8/data/ecag_cftc_filing_for_circ ular_035-21.pdf