Ein Vergleich der Gesamtbelastung von Fremdwährungskrediten der letzten beiden Jahrzehnte in den vier wichtigsten Kreditwährungen

I

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis   I

  Abbildungsverzeichnis  IV

Tabellenverzeichnis  VI  VI

  Formelverzeichnis  VII

  Abkürzungsverzeichnis  VIII

1.  Einleitung  1

1.1.  Problemstellung  1

1.2.  Forschungsfrage und Zielsetzung  2

1.3.  Gang der Argumentation  2

2.  Rahmenbedingungen  4

2.1.  Entwicklung des Fremdwährungskredits  4

2.2.  Situation in Österreich  7

2.2.1.  Kundenstruktur und Profil der Fremdwährungskreditnehmer  7

2.2.1.1.  Kundenstruktur  7

2.2.1.2.  Profil des Fremdwährungskreditnehmers  9

2.2.2.  Entwicklung des Kreditvolumens  11

2.2.3.  Marktanteile der österreichischen Banken  16

2.2.4.  Das österreichische Steuerrecht  20

2.2.4.1.  Außerbetrieblicher Bereich  20

2.2.4.2.  Betrieblicher Bereich  21

2.2.4.3.  Ausblick  22

2.3.  Situation in den anderen europäischen Staaten  23

2.3.1.  Österreich im EWWU-Vergleich  23

2.3.2.  Entwicklung und Lage in Deutschland  26

2.4.  Erklärungsansätze für die österreichische Sonderstellung  32

2.4.1.  Grenzgänger zur Schweiz  33

2.4.2.  Nachfrageseitige Gründe - Zinsvorteil  36

2.4.3.  Herdenverhalten  37

2.4.4.  Angebotsseitige Gründe  40

2.4.4.1.  Die Finanzdienstleister allgemein  42

2.4.4.2.  Versicherungsvermittlung  44

2.4.4.3.  Kreditvermittlung  45

2.4.4.4.  Banken als Innovatoren  47

2.4.5.  Zusammenfassung  48

II

3.  Der Fremdwährungskredit  49

3.1.  Einordnung des Fremdwährungskredits in die Finanzierungsformen  49

3.2.  Variationen des Fremdwährungskredits  51

3.2.1.  Festzinsdarlehen  52

3.2.2.  Roll-Over Vereinbarung  52

3.3.  Ansparprodukte  54

3.3.1.  Versicherungen  55

3.3.2.  Investmentfonds  56

3.4.  Fremdwährungen  58

3.4.1.  Die drei Währungspaare  59

3.4.2.  Arten der Notierung  64

3.4.3.  Determinanten des Währungskurses  69

3.4.4.  Wechselspiel zwischen Zinsen und Wechselkursen  72

3.4.4.1.  Kaufkraftparitätentheorie  72

3.4.4.2.  Die Zinsparitätentheorie  76

3.4.5.  Exkurs: Wechselkurssysteme - ein Rückblick  77

3.4.6.  Währungswechsel/Konvertierung  78

3.4.7.  Gebühren und Spesen  79

3.5.  Zinssatzbildung  82

4.  Chancen und Risiken  87

4.1.  Zinsrisiko  88

4.2.  Wechselkursrisiko  89

4.3.  Tilgungsträgerrisiko  92

4.4.  Informationsrisiko  97

4.5.  Entscheidungsrisiko  99

4.6.  Exkurs: Risiken auf Bankenseite  101

5.  Absicherungsmöglichkeiten  103

5.1.  Kassa- und Termingeschäfte  103

5.2.  Wechselkursabsicherungsinstrumente  104

5.2.1.  Devisentermingeschäft  104

5.2.2.  Devisenoption  105

5.2.3.  Währungsswap/Cross Currency Swap  107

5.3.  Zinsabsicherungsinstrumente  111

5.3.1.  Zinsoption  111

5.3.1.1.  Zinscap  112

5.3.1.2.  Zinsfloor  113

5.3.1.3.  Zinscollar  113

III

5.3.2.  Zinsswap/interest rate swap  114

5.4.  Fazit  115

6.  Beurteilung des Fremdwährungskredits  116

6.1.  Erste Schritte zur Barwertermittlung  117

6.1.1.  Ermittlung der Zinssätze  118

6.1.2.  Devisenmittelkurse der fremden Kreditwährungen  122

6.1.3.  Diskontierungssätze zur Ermittlung der Barwerte  123

6.2.  Gesamtbelastungsvergleich mit Zehnjahreslaufzeiten von 1986 bis 2007  125

6.2.1.  Darstellung des Gesamtbelastungsvergleichs  125

6.2.2.  Analyse der Ergebnisse  129

6.2.2.1.  Analyse des Vergleichs EUR/CHF  130

6.2.2.2.  Analyse des Vergleichs EUR/JPY  131

6.2.2.3.  Analyse des Vergleichs EUR/USD  131

6.2.3.  Funktionalität des Tilgungsträgers  132

6.2.3.1.  Ermittlung der Ansparraten  132

6.2.3.2.  Ermittlung des Barwerts inklusive Tilgungsträger  134

6.2.4.  Analyse der Veränderung des Obligos anhand ausgewählter Beispiele  135

7.  Zusammenfassende Betrachtung  142

  Literaturverzeichnis  146

Anhang   170

Anhang I:  Devisengesetz 2004  170

Anhang II:  Musterkreditvertrag mit Beilagen  173

Anhang III:  Effektivzinssätze mit und ohne Kreditvermittlung  186

Anhang IV:  Bevölkerungsstatistik  187

Anhang V:  Deutscher Aktienindex und DAX-Prognose des ZEW  187

Anhang VI:  Durchschnittliche Sekundärmarktrendite  188

Anhang VII:  Musterberechnungen des Gesamtbelastungsvergleichs ohne  

  Berücksichtigung eines Tilgungsträgers  189

Anhang VIII:  Musterberechnungen des Gesamtbelastungsvergleichs inklusive  

  Ansparleistung  195

Anhang IX:  Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierungen ohne  

  Tilgungsträger  200

Anhang X:  Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierungen mit Tilgungsträger  

   203

IV

  Abbildungsverzeichnis  

  Abbildung 1 : Gesamtvolumen Fremdwährungskredite 1994 bis 2006  

  Abbildung 2 : Anteil der Kreditnehmergruppen an ausstehenden Krediten in fremder  

  Währung, sowie Gesamtvolumen in Mrd. EUR  

  Abbildung 3 : Fremdwährungsanteil der ausstehenden Kredite an inländische Kunden  

  Abbildung 4 : Direktkredite an inländische Nichtbanken 1987 bis 2006  

  Abbildung 5 : Wachstumsraten Fremdwährungskredite 1987 bis 2006  

  Abbildung 6 : Anteil (rechte Skala) und Volumen (linke Skala) der Fremdwährungskredite  

1987  bis 2006  

  Abbildung 7 : Volumen der Fremdwährungskredite 1997 bis 2005  

  Abbildung 8 : Marktanteile am Fremdwährungskreditgeschäft nach Sektoren (Dezember  

2006  )  

  Abbildung 9 : Marktanteile am Gesamtkreditgeschäft nach Sektoren (Dezember 2006 )  

  Abbildung 10 : Österreich-Anteile im Euro-Raum 1998 2005  

  Abbildung 11 : Österreich im europäischen Vergleich. Stand: Juni 2006 beziehungsweise  

  Einwohner-Zahlen 2004  

  Abbildung 12 : Fremdwährungskreditanteile im europäischen Vergleich (Stand: 2002 )  

  Abbildung 13 : Anzahl der DPA-Meldungen über Fremdwährungskredite  

  Abbildung 14 : Anteil (rechte Skala) und Volumen (linke Skala) der Fremdwährungskredite  

in  Deutschland 1990 bis 2005  

  Abbildung 15 : Aushaftende Fremdwährungs-Ausleihungen an inländische Nichtbanken in  

  Deutschland  

  Abbildung 16 : Fremdwährungskreditanteil der privaten Haushalte und Unternehmen nach  

  Bundesländern  

  Abbildung 17 : Fremdwährungskreditanteil privater Haushalte und Unternehmer (Stand:  

2005  )  

  Abbildung 18 : Zinsabstand des 3 -MEURIBOR zu relevanten 3 -MLIBORs  

  Abbildung 19 : Anzahl der APA-Meldungen über Fremdwährungskredite  

  Abbildung 20 : 3 Monats-Zinssätze plus 1 ,5 Marge vs. Garantiezinssatz  

  Abbildung 21 : Grundlagen der Finanzierung  

  Abbildung 22 : EUR/CHF 42 Jahreschart  

  Abbildung 23 : EUR/JPY 42 Jahreschart  

  Abbildung 24 : EUR/USD 42 Jahreschart  

  Abbildung 25 : Die drei Währungspaare im 42 Jahrevergleich  

  Abbildung 26 : Arten der Notierung  

  Abbildung 27 : Anteil der einzelnen Devisen am Gesamtumsatz (Stand: 2004 )  

V

  Abbildung 28 : Anteil Währungspaare am Gesamtumsatz (Stand: 2004 )  

  Abbildung 29 : Entwicklung der Wechselkurse EUR und JPY gegenüber dem USD und  

  Auswirkung auf EUR/JPY (Jänner bis August 2006 )  

  Abbildung 30 : Determinanten des Währungskurses  

  Abbildung 31 : 3 -MEURIBOR und relevante 3 -MLIBOR  

  Abbildung 32 : 3 -MJPY LIBOR ab 1980 mit Ausschnitt letztes Jahrzehnt  

  Abbildung 33 : Fondsperformancevergleich  

  Abbildung 34 : Zahlungsströme aus der Finanzierung und dem Währungsswap  

  Abbildung 35 : Beziehung zwischen Barwert und Abzinsungsfaktor über 10 Jahre  

  Abbildung 36 : Barwert (0 ) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen unter  

  Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger  

  Abbildung 37 : Barwert (3 ) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen unter  

  Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger  

  Abbildung 38 : Barwert (5 ) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen unter  

  Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger  

  Abbildung 39 : Barwert (7 ) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen unter  

  Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger  

  Abbildung 40 : Unterschied der Gesamtbelastung CHF vs. EUR  

  Abbildung 41 : Unterschied der Gesamtbelastung JPY vs. EUR  

  Abbildung 42 : Unterschied der Gesamtbelastung USD vs. EUR  

  Abbildung 43 : Nominal-Referenzzinssätze im Vergleich zur SMR  

  Abbildung 44 : Prolongation CHF-Kredit  

  Abbildung 45 : Prolongation JPY-Kredit  

  Abbildung 46 : Prolongation USD-Kredit  

  Abbildung 47 : Modell zur Entscheidung über Fremdwährungskredite  

  Abbildung 48 : Devisengesetz 2004 Art I in BGBl 2003 /123  

  Abbildung 49 : Muster-Fremdwährungskreditanbot  

  Abbildung 50 : Allgemeine Bedingungen für BAWAG Verbraucherkredite  

  Abbildung 51 : Risikoinformationen für Fremdwährungsfinanzierungen  

  Abbildung 52 : Haftung der Ehegatten für gemeinsame Kreditverbindlichkeiten  

  Abbildung 53 : Deutscher Aktienindex (dicke Linie) und DAX-Prognose des ZEW (dünne  

  Linie) von April 1995 bis Juni 2003  

  Abbildung 54 : Deutscher Aktienindex (dicke Linie) und um den Prognosehorizont nach  

  links verschobene DAX-Prognose des ZEW (dünne Linie) von Oktober 1994 bis  

  Dezember 2002  

  Abbildung 55 : Durchschnittliche Sekundärmarktrendite mit entsprechenden Ansparraten  

VI

  Tabellenverzeichnis  

Tabelle 1  : Währungen mit dem entsprechenden ISO-Code  3

Tabelle 2  : Österreichische Banken nach Sektoren gegliedert  17

Tabelle 3  : Anteile der Länder Großbritannien, USA, Schweiz, und Japan am Außenhandel  

Irlands  für das Jahr 2002  26

Tabelle 4  : Anteile der Länder Schweiz, USA und Japan am Außenhandel Deutschlands  

im  Vergleich mit Fremdwährungskrediten am Gesamtkreditvolumen (in 2002 und  

2005  )  32

Tabelle 5  : Anteile der Länder Schweiz, USA und Japan am Außenhandel Österreichs im  

Vergleich  mit Fremdwährungskrediten am Gesamtkreditvolumen (in 2002 und  

2005  )  33

Tabelle 6  : Anteil der Grenzgänger an der Gesamtzahl der Beschäftigten in Vorarlberg  34

Tabelle 7  : Anteile der verrechneten Bearbeitungsgebühren  46

Tabelle 8  : Kreditvarianten  52

Tabelle 9  : Devisenkurse  65

Tabelle 10  : Crossrates  66

Tabelle 11  : Der Big Mac Index (Stand: 1 2 2007 )  76

Tabelle 12  : Bankspesen bei Fremdwährungskrediten (Stand: Mai 2006 )  80

Tabelle 13  : Wechselkursänderungen für unterschiedliche Zeithorizonte  91

Tabelle 14  : Beispiel Cost-Average Strategie 1  94

Tabelle 15  : Beispiel Cost-Average Strategie 2 und Vollinvestitionsstrategie  95

Tabelle 16  : Kapitaltausch am Laufzeitende  110

Tabelle 17  : Nominalzinssatz EUR-Finanzierung von 1986 bis 2007  119

Tabelle 18  : Nominalzinssatz CHF-Finanzierung von 1986 bis 2007  120

Tabelle 19  : Nominalzinssatz JPY-Finanzierung von 1986 bis 2007  121

Tabelle 20  : Nominalzinssatz USD-Finanzierung von 1986 bis 2007  122

Tabelle 21  : Devisenmittelkurse CHF, JPY und USD von 1986 bis 2007  123

Tabelle 22  : Ansparen Tilgungsträger für EUR-Finanzierung (1998 2007 )  133

Tabelle 23  : Ansparen Tilgungsträger für Fremdwährungs-Finanzierung (1998 2007 )  134

Tabelle 24  : Prolongation CHF-Kredit  137

Tabelle 25  : Beispiel Prolongation JPY-Kredit  138

Tabelle 26  : Beispiel Prolongation USD-Kredit  140

Tabelle 27  : Maximal tolerierbare CHF-Aufwertung  144

Tabelle 28  : Effektivzinssätze mit und ohne Kreditvermittlung  186

Tabelle 29  : Bevölkerung im Euro-Raum. Stand: 2004  187

Tabelle 30  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (0 )  190

VII

Tabelle 31  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (3 )  191

Tabelle 32  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (5 )  192

Tabelle 33  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (7 )  194

Tabelle 34  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (0 )  196

Tabelle 35  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (3 )  197

Tabelle 36  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (5 )  198

Tabelle 37  : Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (7 )  200

Tabelle 38  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in EUR ohne  

  Tilgungsträger  200

Tabelle 39  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in CHF ohne  

  Tilgungsträger  201

Tabelle 40  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in JPY ohne  

  Tilgungsträger  201

Tabelle 41  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in USD ohne  

  Tilgungsträger  202

Tabelle 42  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in EUR mit  

  Tilgungsträger  203

Tabelle 43  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in CHF mit  

  Tilgungsträger  203

Tabelle 44  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in JPY mit  

  Tilgungsträger  204

Tabelle 45  : Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in USD mit  

  Tilgungsträger  204

  Formelverzeichnis  

  Formel 1 : Barwert  124

VIII

Abkürzungsverzeichnis

Abs. Absatz APA Austria Presse Agentur BGBl Bundesgesetzblatt BoJ Bank of Japan BIP Bruttoinlandsprodukt Bzw. beziehungsweise DPA Deutsche Presse-Agentur EStG Einkommensteuergesetz Etc. et cetera EU Europäische Union EURIBOR European Interbank Offered Rate EWWU Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion EZB Europäische Zentralbank FMA Finanzmarktaufsicht GE Geldeinheiten Hrsg. Herausgeber I.V.m in Verbindung mit LIBOR London Interbank Offered Rate OeNB Österreichische Nationalbank OGH Oberster Gerichtshof o.S. ohne Seite OTS Originaltext-Service SMR Sekundärmarktrendite SNB Schweizer Nationalbank Vgl. vergleiche VKI Verein für Konsumenteninformation WKO Wirtschaftskammern Österreichs WPDLU Wertpapierdienstleistungsunternehmen Z Ziffer

1 1. Einleitung

1. Einleitung

1.1. Problemstellung

Anfang der Neunzigerjahre des 20. Jahrhunderts wurde im Zuge einer Gesetzesänderung einer neuen Finanzierungsform in Österreich, dem Fremdwährungskredit, zum Durchbruch verholfen. Diese Finanzierungsform zählt trotz ihrer Risiken zum „Liebkind“ der Österreicher ¹ und verbreitete sich mit einer bis dahin nie gesehenen Geschwindigkeit, was Österreich zu einer Sonderstellung in Europa verhalf. Die Popularität könnte daran liegen, dass die Risiken, wegen des langen Zeithorizonts der Finanzierung, bis heute kaum schlagend wurden.

Der hohe Stellenwert, der Fremdwährungskredite in Österreich, machte die „Währungshüter“ hellhörig. So wurde 2003 eine Studie der Österreichischen Nationalbank (OeNB) über die „Struktur und Risiken von Fremdwährungskrediten in Österreich“ präsentiert, die dem Finanzierungsprodukt ein insgesamt schlechtes Zeugnis ausstellte. Die diesbezüglich anberaumte Pressekonferenz nutzte die damalige Vizegouverneurin der OeNB, Frau Dr. Gertrude Tumpel-Gugerell, um ihrer Abneigung gegen Fremdwährungskredite Luft zu machen: „Wir wollen kein Neugeschäft mit Yen und Franken und anderen fremden Währungen mehr, da stecken enorme Risken drinnen.“ ² „…wir überlegen uns Maßnahmen mit den Banken und wollen in den kommenden Wochen auch ein stärkeres Bewusstsein in der Öffentlichkeit schaffen. Es geht darum, dass keine weiteren Fremdwährungskredite vergeben werden.“ ³ Allerdings führten weder die Studie noch die kritischen Aussagen der OeNB zu einem Ende des Booms der Fremdwährungskredite. Im Gegenteil: Aufgrund günstiger Wechselkurse erreichte der Anteil der Finanzierungen in fremder Währung kurze Zeit später neue Rekordmarken von knapp 20 % (rund 50 Milliarden EUR) am inländischen Gesamtkreditvolumen. Anfang 2007, sollten die risikofreudigen Kreditnehmer Recht bekommen. Die beliebtesten Kreditwährungen entwickelten sich in den letzten Jahren zu ihren Gunsten und die Zinsvorteile zum EUR blieben fast unverändert. Durch diese Konstellation haben sich zahlreiche Österreicher seit 1999 insgesamt zwölf Milliarden EUR ⁴ für Haus- und Wohnbaufinanzierung erspart.

¹ Zum Zwecke der besseren Lesbarkeit wird bei der Formulierung auf eine doppelgeschlechtliche Ausdrucksweise (wie beispielsweise ÖsterreicherInnen) verzichtet. Dieser Vorgangsweise liegt keine Diskriminierung zugrunde und bedeutet nicht, dass Formulierungen nur für das männliche Geschlecht gelten.

² Göweil 2003, 19, Tageszeitung

³ Göweil 2003, 19, Tageszeitung

⁴ Vgl. Fembek 2006, 50

2 1. Einleitung

1.2. Forschungsfrage und Zielsetzung

Der Widerspruch zwischen der negativen Einstellung der OeNB und der doch sehr positiven Einstellung der Österreicher gegenüber Fremdwährungskrediten ergab folgende Forschungsfrage für diese Arbeit:

Begriffsdefinitionen und Abgrenzungen

• Als Finanzierungswährungen werden der Euro, der Schweizer Franken, der Japanische Yen und der US-Dollar herangezogen.

• Der betrachtete Zeithorizont umfasst die letzten beiden Jahrzehnte, beginnend mit 1986.

• Österreich wird als Untersuchungsgebiet herangezogen, da es durch seine besondere Stellung in Europa auffällt.

• Die Gesamtkreditbelastung bezeichnet die gesamte Belastung, die einem Kreditnehmer aufgrund einer Kreditfinanzierung erwächst. Sie setzt sich aus den Input-faktoren Zinsbelastung und Ansparraten sowie dem Differenzbetrag aus Ansparleistung und Obligo zu Laufzeitende, zusammen (vgl. Kapitel 6.1).

Ziel dieser Arbeit ist es, eine Kreditaufnahme in EUR einer Kreditaufnahme in fremder Währung vergleichend gegenüberzustellen. Dabei sollen die vorzufindenden Risiken aufgezeigt und Maßnahmen der Reduktion dieser Risiken vorgestellt werden.

1.3. Gang der Argumentation

Nachdem die Problemstellung definiert und daraus die Forschungsfrage abgeleitet wurde, werden in einem ersten Schritt die Rahmenbedingungen des Fremdwährungskredits in Österreich dargestellt. Dabei wird auf die geschichtliche Entwicklung dieser Finanzie-rungsform und auf die Situation in Österreich sowie in anderen europäischen Staaten eingegangen. Des Weiteren werden Erklärungsansätze für die österreichische Sonderstellung gesucht.

Darauf folgend wird der Fremdwährungskredit mit all seinen Merkmalen dargestellt. Dies ist notwendig, um in einem nächsten Schritt die Chancen und Risiken, die aus einer Kreditaufnahme in fremder Währung entstehen, ableiten zu können. Für diese Risiken werden anschließend verschiedene Absicherungsmöglichkeiten vorgestellt und kritisch beur- teilt.

3 1. Einleitung

Aufbauend auf diesen theoretischen Grundlagen wird anhand von errechneten Werten ein Vergleich der Gesamtkreditbelastung der verschiedenen Finanzierungswährungen angestellt.

Abschließend werden in einem letzten Kapitel die gewonnenen Erkenntnisse zusammengefasst und in einem Modell zur Entscheidung über Fremdwährungskredite gebündelt.

Die Darstellung der Währungsnamen im weiteren Verlauf der Arbeit erfolgt nach der von der „International Organization for Standardization“ (ISO) publizierten Norm ISO 4217. Diese wurde zur eindeutigen Identifizierung von Währungen eingeführt, wodurch der problemlose Ablauf von Devisentransaktionen gewährleistet wird. Gemäß der ISO-Norm setzt sich jede Währungsbezeichnung aus drei Buchstaben zusammen, wobei die ersten zwei für das emittierende Land (gemäß ISO 3166-1) und der letzte für den Namen der Währung stehen. 5

Quelle: Metz 2004, 33

Tabelle 1: Währungen mit dem entsprechenden ISO-Code

⁵ Vgl. Metz 2004, 32

4 2. Rahmenbedingungen

2. Rahmenbedingungen

In diesem Kapitel werden die Entwicklung und die gesetzliche Grundlage für eine rasche Ausbreitung der jungen Finanzierungsform Fremdwährungskredit veranschaulicht. Darauf folgt eine Darstellung der aktuellen Situation in Österreich. Anschließend wird analysiert, wie es zu der rasanten Expansion dieser exotischen Finanzierungsform kam, die zu einer Sonderstellung Österreichs in der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) führte. Dazu werden verschiedene Erklärungsansätze, die einerseits von der Österreichischen Nationalbank (OeNB) stammen und sich andererseits aus Fachgesprächen ergaben, erläutert. Den Abschluss dieses Kapitels bildet eine Analyse der Situation in anderen EWWU-Staaten und stellt einen Vergleich zu Österreich dar.

2.1. Entwicklung des Fremdwährungskredits

Die Finanzierung in fremder Währung hat seit Mitte der Neunzigerjahre des 20. Jahrhunderts an Bedeutung gewonnen, wie durch Abbildung 1 illustriert wird. Allerdings mussten einige Hürden genommen werden bis Privaten und kleinen Unternehmern das Instrument des Fremdwährungskredits voll zur Verfügung stand.

Quelle: Vgl. Schubert/Zöllner 2005, 26, online; EZB 2005, o.S., online; OeNB 2007, o.S.,

online

Abbildung 1: Gesamtvolumen Fremdwährungskredite 1994 bis 2006

5 2. Rahmenbedingungen

Bis 1987 war es Privaten nicht möglich, ohne Einzelgenehmigung der Österreichischen Nationalbank (OeNB), Zugang zu den Devisenmärkten zu finden, da das aus dem Jahr 1946 stammende Devisengesetz Restriktionen devisenrechtlicher Transaktionen vorsah. 6

Zwar waren Kapitaltransaktionen nicht grundsätzlich verboten, jedoch durch die Devisenbehörde bewilligungspflichtig. Da diese Art von Geschäften unerwünscht war, wurden die Anträge in nur sehr beschränktem Ausmaß bewilligt. 7

In Hinblick auf eine allfällige EG-Mitgliedschaft, sowie aufgrund der steigenden Internationalisierung der österreichischen Wirtschaft, wurde eine Flexibilisierung des Devisengesetzes notwendig und es erfolgten daher im Jahr 1987 die ersten Liberalisierungsschritte. Österreichern wurde das erste Mal die Möglichkeit gewährt, unter bestimmten Voraussetzungen Kredite in fremder Währung aufzunehmen. Zu dieser Zeit war die Währung Deutsche Mark (DEM) aufgrund eines Zinsvorteils zum Österreichischen Schilling (ATS) sehr attraktiv, Kursschwankungen waren durch die Währungskoppelung vernachlässigbar. 8

Ein weiterer Vorteil bestand darin, dass man für Fremdwährungskredite generell keine Kreditgebühren entrichten musste, da nach damaliger Rechtslage Kredite in ausländischer Währung gebührenfrei waren. DEM-Kredite wurden vor allem von Gastronomen, Frächtern und Exporteuren aufgenommen, die nicht nur den Zinsvorteil lukrierten, sondern auch ihre DEM-Einnahmen für die Rückzahlung verwenden und sich die Umrechnungskosten ersparen konnten. 9

Mit der Novellierung des Devisengesetzes (DevG) 1991, die in Vorbereitung der europäischen Integration Österreichs erfolgen musste, wurde die Kapitalverkehrsfreiheit gem. Art 56 bis 60 EG-Vertrag materiell verwirklicht. Allen Personen, sowohl Deviseninländern als auch -ausländern, wurde damit die Aufnahme von Fremdwährungskrediten ermöglicht. 10

Da das DevG 1991, das aus dem Jahr 1946 stammt, insbesondere seit dem EU-Beitritt Österreichs und der Euro-Einführung nicht mehr den heutigen Gegebenheiten entsprach, wurde Ende 2003 ein neues Bundesgesetz über den Kapital- und Zahlungsverkehr mit Auslandsbezug sowie für die Aufhebung der bisher geltenden devisenrechtlichen Vor-

⁶ Vgl.Österreichisches Parlament 2003, o.S., online

⁷ Vgl. Djanani / Holzknecht 1987, 366

⁸ Vgl. Djanani / Holzknecht 1987, 368

⁹ Vgl. Djanani / Holzknecht 1987, 367

¹⁰ Vgl. Österreichisches Parlament 2003, o.S., online

6 2. Rahmenbedingungen

schriften verabschiedet. Gleichzeitig sollte die volle Liberalisierung des Kapitalverkehrs gesetzlich klargestellt werden. 11

Konkrete Ziele des DevG 2004 (BGBl 2003/123) (vgl. Anhang I: Devisengesetz 2004) waren unter anderem: 12

• die Aufhebung der überholten devisenrechtlichen Vorschriften

• die ausdrückliche gesetzliche Klarstellung der vollen Liberalisierung des Kapitalverkehrs

• die Aufhebung des Erfordernisses einer gesonderten Devisenhandelsermächtigung für Kreditinstitute

• die Schaffung einer gesetzlichen Grundlage für die Möglichkeit zur Erlassung von Beschränkungen des Kapital- und Zahlungsverkehrs mit dem Ausland zur Erfüllung der völkerrechtlichen beziehungsweise EU-rechtlichen Verpflichtungen Österreichs

• die Schaffung von Strafbestimmungen zur Sanktionierung von Übertretungen innerstaatlich oder durch die EU erlassener Kapital- und Zahlungsverkehrsbeschränkungen

• die Übertragung der Zuständigkeit zur Erstellung von Kapital- und Zahlungsverkehrsbeschränkungen auf die Österreichische Nationalbank

• die formale Euro-Umstellung

Gemäß § 2 DevG 2004 unterliegt der Kapital- und Zahlungsverkehr mit dem Ausland keinen Beschränkungen. Dennoch hat die OeNB, als oberste Hüterin über die Währung und deren Stabilität, weiterhin die Möglichkeit Fremdwährungskredite zu unterbinden. Allerdings ist dies nicht der Willkür der Institution unterworfen, sondern bedarf der Erfüllung der Tatbestände des § 3 Abs. 3 Z 1 - 5 DevG und des Artikels 60 Abs. 2 erster Satz EG-Vertrag wonach „[…] jeder Mitgliedstaat unbeschadet des Artikels 297 ¹³ bei Vorliegen schwerwiegender politischer Umstände aus Gründen der Dringlichkeit gegenüber dritten

¹¹ Vgl. Österreichisches Parlament 2003, o.S., online

¹² Vgl. Österreichisches Parlament 2003, o.S.

¹³ Artikel 297 EG-Vertrag: „Die Mitgliedstaaten setzen sich miteinander ins Benehmen, um durch gemeinsames Vorgehen zu verhindern, dass das Funktionieren des Gemeinsamen Marktes durch Maßnahmen beeinträchtigt wird, die ein Mitgliedstaat bei einer schwerwiegenden innerstaatlichen Störung der öffentlichen Ordnung, im Kriegsfall, bei einer ernsten, eine Kriegsgefahr darstellenden internationalen Spannung oder in Erfüllung der Verpflichtungen trifft, die er im Hinblick auf die Aufrechterhaltung des Friedens und der internationa- len Sicherheit übernommen hat.“

7 2. Rahmenbedingungen

Ländern einseitige Maßnahmen auf dem Gebiet des Kapital- und Zahlungsverkehrs treffen […]“ ¹⁴ kann.

2.2. Situation in Österreich

In den nun folgenden Abschnitten wird die aktuelle Situation in Österreich dargestellt. Nach der Darstellung der Kundenstruktur und der Marktanteile der österreichischen Banken als Fremdwährungskreditgeber folgt abschließend ein Einblick in das österreichische Steuerrecht.

2.2.1. Kundenstruktur und Profil der Fremdwährungskreditnehmer

2.2.1.1. Kundenstruktur

Finanzierungen in fremder Währung haben seit Mitte der Neunzigerjahre des 20. Jahr-hunderts in Österreich sowohl für private Haushalte, als auch für Unternehmen eine hohe Bedeutung erlangt. In den letzten Jahren vor der Jahrtausendwende nahmen diese beiden Gruppen Kredite überwiegend in fremder Währung auf. So waren etwa zwischen den Jahren 1995 und 2000 nahezu zwei Drittel der neu aufgenommenen Kredite von Unternehmen und annähernd drei Viertel der Privatkreditzunahme Fremdwährungsfinanzierungen. Auf die Anteile der ausstehenden Kredite inländischer Kreditnehmer hatte dies weitreichende Auswirkungen (vgl. Abbildung 2):

¹⁴ EG-Vertrag 2003, o.S., online

8 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 2: Anteil der Kreditnehmergruppen an ausstehenden Krediten in fremder Währung, sowie Gesamtvolumen in Mrd. EUR 15

Durch das höhere Wachstum im privaten Bereich kam es zu einer raschen Annäherung der Anteile an Fremdwährungskrediten, die von privaten Haushalten aufgenommen wurden, an jene, die an Unternehmen vergeben wurden. Im Jahr 2004 kam es schließlich zu einem Rollentausch und private Haushalte waren jene Kreditnehmergruppe mit dem größten Anteil am Kreditvolumen in fremder Währung. Ende 2005 kamen private Haushalte schließlich auf einen Anteil von 62,3% (vgl. Abbildung 2) an allen Ausleihungen in fremder Währung, was 33,8 Mrd. EUR entsprach. Der häufigste Verwendungszweck für Fremdwährungskredite ist und bleibt die Schaffung und der Erhalt von Wohnraum. 16

¹⁵ Anmerkung: Datenbruch durch Sektorumreihung ab Berichtstermin Juni 2004; freie Berufe und selbstständig Erwerbstätige werden aus dem Sektor nichtfinanzielle Unternehmen in den Sektor private Haushalte umgereiht, wodurch es zu einer Parallelverschiebung der Anteile kam.

¹⁶ Vgl. Strommer 2006, 23-24, online

10 2. Rahmenbedingungen

diaforschungsinstituts „market“. Im Frühjahr 2003 wurden insgesamt 260 Personen zum Thema „Wie informiert sich der Kunde: Fremdwährungskredit oder Bauspardarlehen“ befragt. ²⁰ Obwohl sich dieses Profil nur auf private Fremdwährungskreditnehmer bezieht, erscheint es aufgrund des hohen Anteils privater Fremdwährungskreditnehmer als bedeutend und wird daher an dieser Stelle vorgestellt.

Unter Heranziehung von Bauspardarlehensnutzern als Vergleich, sind gemäß dieser Studie private Fremdwährungskreditnehmer unter anderem folgendermaßen charakterisiert:

Typische private Fremdwährungskreditnutzer sind zwischen 30 und 49 Jahren alt, großteils berufstätig, leben in urbanem Umfeld und verfügen in der Regel über einen höheren Bildungsabschluss als die Nutzer von Bauspardarlehen. Zu knapp 40 % verfügen sie über weitere Anlageformen, meist Wertpapiere. 21

Vor Abschluss eines Fremdwährungskredits kommt es bei 76 % der Befragten zu einem Nachdenk- und Informationsprozess. Während laut Umfrage zwei Drittel der Bauspardarlehensnutzer über den Abschluss eines Bauspardarlehens nicht nachgedacht haben. 22

Den Fremdwährungskreditnehmern ist ein Bewusstsein über die Chancen und Risiken, das durch Berater vermittelt wurde, zuzuschreiben. Als Chancen wurden in der Umfrage das niedrigere Zinsniveau der ausländischen Währung, die jederzeitige Ausstiegsmöglichkeit, die niedrigere monatliche Belastung und ein günstigerer Kurs als wichtigste Argumente für einen Fremdwährungskredit betrachtet. Als Risiken wurden zu 74 % mögliche Zinsanstiege der fremden Kreditwährung, zu 71 % nachteilige Wechselkursentwicklungen und zu 45 % die Abhängigkeit des Erfolges von der gemeinsamen Entwicklung von Zinsniveau, Tilgungsträger und Wechselkurs genannt. 23

Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass Fremdwährungskreditnutzer im Schnitt aufgrund ihres Bildungsgrades und ihres Informationsstandes wesentliche Voraussetzungen erfüllen, die für den verantwortungsvollen Umgang mit einem Fremdwährungskredit notwendig sind.

²⁰ Vgl. s Bausparkasse 2003a, o.S., online

²¹ Vgl. s Bausparkasse 2003a, o.S., online

²² Vgl. s Bausparkasse 2003b, Fragen 19-22,28, online

²³ Vgl. s Bausparkasse 2003b, Fragen 40-42, online

11 2. Rahmenbedingungen

Weiters treffen Personen in Österreich in vielen Bereichen ähnlich gelagerte Entscheidungen über mit Fremdwährungskrediten vergleichbar komplexe Zusammenhänge. Eine beispielhafte Aufzählung soll dies verdeutlichen: 24

• Veranlagung in internationale Investmentfonds (Zinssätze, Wechselkurs, Kursverläufe)

• Entscheidungen im internationalen Dienstleistungs- und Güterverkehr (Zinssätze, Wechselkurse)

• Wahl zwischen fix oder variabel verzinster Kredite (in Österreich meist variabel)

• private Pensionsvorsorge (Zusammensetzung der Asset Allocation)

• Bezug von Auslandseinkommen (Wechselkurse)

Es ist deshalb einem größeren Personenkreis in Österreich zweifelsohne zuzutrauen, über Fremdwährungskredite wissens- und vernunftgeleitete Entscheidungen zu treffen.

2.2.2. Entwicklung des Kreditvolumens

Dieser Abschnitt behandelt die Vergabe von Direktkrediten an österreichische Nichtbanken. Im weiteren Verlauf der Arbeit stehen Direktkredite als Sammelbegriff für Wechselkredite, Kontokorrentkredite, Einmalkredite, Darlehen sowie sonstige Forderungen. Ausgenommen von dieser Definition sind verbriefte Forderungen. ²⁵ Als Nichtbank gilt jeder der kein Kreditinstitut ist. 26

Der Verlauf der Gesamtkreditentwicklung in Österreich ähnelt einer Geraden, zu der sich das Volumen der Euro-Kredite parallel entwickelt. Ab 1995 ist eine Abweichung des parallelen Verlaufes zu erkennen, der auf einen starken Anstieg der Ausleihungen in fremder Währung zurückzuführen ist (vgl. Abbildung 4).

²⁴ Vgl. Abele 2003, 29-30

²⁵ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

²⁶ Vgl. Bankwesengesetz 1994, § 2 Z 22, Gesetz

9 2. Rahmenbedingungen

Bis Mitte der Neunzigerjahre lag der Anteil der Fremdwährungskredite an den gesamten Forderungen der österreichischen Kreditinstitute an inländische Kunden relativ konstant bei rund fünf Prozent. ¹⁷ Ein vorläufiges Maximum des Anteils der privaten Haushalte war im Sommer 2006 festzustellen, als dieser 31,9 % erreichte, was einem ausstehenden Volumen von rund 34 Mrd. EUR entsprach. ¹⁸ Abbildung 3 zeigt den Fremdwährungsanteil der ausstehenden Kredite an inländische Kunden insgesamt, sowie gegliedert in die Kreditnehmergruppen der Unternehmen und der privaten Haushalte.

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 3: Fremdwährungsanteil der ausstehenden Kredite an inländische Kunden 19

2.2.1.2. Profil des Fremdwährungskreditnehmers

Das hier vorzustellende Profil des Fremdwährungskreditnehmers stammt aus einer von der s Bausparkasse in Auftrag gegebenen Studie des Linzer Markt-, Meinungs- und Me-

¹⁷ Vgl.Boss 2003, 3, online

¹⁸ Vgl. Böck 2997, o.S., persönliche Kommunikation

¹⁹ Anmerkung: Als Fremdwährungen gelten bis Ende 1998 alle Währungen außer dem Österreichischen Schilling (ATS), danach alle außer dem Euro (EUR). Bis 1998 werden im Fremdwährungsanteil also auch Forderungen in jenen Währungen berücksichtigt, die mit Start der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) im EUR aufgegangen sind, weshalb der Fremdwährungsanteil von 1998 auf 1999 sprunghaft zu- rückgeht.

12 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 4: Direktkredite an inländische Nichtbanken 1987 bis 2006

Die Wachstumsraten der Direktkredite an österreichische Nichtbanken in Fremdwährung waren enorm: In den Jahren 1995 bis 2000 gab es wiederkehrend hohe zweistellige Zuwachsraten, die im Jahr 1998 in einem Wachstum von 51,4 % gipfelten (vgl. Abbildung 5). 27

Gleichzeitig wuchs das Gesamtkreditvolumen an österreichische Nichtbanken stabil um rund 5 % pro Jahr. In dem außergewöhnlichen Jahr 1998 kam das Kreditwachstum ausschließlich von der Fremdwährungsseite, da Euro-Kredite sogar einen Rückgang verzeichneten, während das Gesamtwachstum stabil blieb. 28

²⁷ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

²⁸ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

13 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation ²⁹ Abbildung 5: Wachstumsraten Fremdwährungskredite 1987 bis 2006

In Abbildung 6 wird die rasante Zunahme der Direktkredite an inländische Nichtbanken in Fremdwährung (linke Skala) dargestellt und die Entwicklung in den Jahren 1995 bis 2005 verdeutlicht. Das oben erwähnte Wachstum war nur möglich, da die Fremdwährungskredite von einem im EWWU-Vergleich durchschnittlichen Niveau starteten (vgl. Kapitel 2.3) und sich zu einem Wert steigerten, der in der EU seines gleichen sucht. Der Anteil erhöhte sich von 4,4 % im Jahr 1987 auf ein Maximum in Höhe von 20,2 % im Jahr 2005. Auch die absoluten Werte sind beachtlich. So hat sich das Volumen der Fremdwährungskredite von 1995 bis 2000 fast vervierfacht und bis 2005 mehr als verfünffacht. Im August 2000 wurde erstmals die Marke von 40 Mrd. EUR überschritten und mit einem Anteil von 18,4 % am Gesamtvolumen ebenfalls eine neue Bestmarke aufgestellt. Seit etwa Mitte 2002 haben sich sowohl das Volumen der Forderungen österreichischer Banken an inländische Kunden in Fremdwährung als auch der Anteil der Fremdwährungskredite am gesamten Kreditvolumen auf hohem Niveau stabilisiert. Im Jahr 2003 wurde der erste Rückgang im Volumen und im Anteil seit 1994 verzeichnet. Auslöser für diesen Rückgang werden in nachfolgenden Kapiteln erläutert. Die Jahre 2004 und 2005 waren wieder von star-

²⁹ Anmerkung:Daten aus dem Monatsausweis der Kreditinstitute; dieser ist eine monatlich zu erstattende Rohbilanz zu Zwecken der Bankenaufsicht und -analyse.

14 2. Rahmenbedingungen

kem Wachstum geprägt und die „Schallmauern“ von 50 Mrd. EUR (Mai 2005) und 20 % (Nov 2005) wurden gebrochen. Der neuerliche Anstieg führte zu bisherigen Höchstständen von insgesamt 54,2 Mrd. EUR (Februar 2006), was einem Fremdwährungskreditanteil am gesamten Kreditvolumen von 20,4 % (Februar 2006) entsprach. 30

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 6: Anteil (rechte Skala) und Volumen (linke Skala) der Fremdwährungskredite 1987 bis 2006

Von allen aushaftenden Ausleihungen des Bankensektors an inländische Nichtbanken waren also rund 20 % in Fremdwährungen und vier Fünftel in EUR ausgewiesen. Dabei erreichte das Volumen an CHF-Kredite den Rekordwert von 48,8 Mrd. EUR beziehungsweise einen Anteil von 89,7 % an allen Fremdwährungsausleihungen (vgl. Abbildung 7). Die Ausleihungen in JPY sanken im Laufe des Jahres 2006 kontinuierlich auf einen Stand von nur mehr 1,6 Mrd. EUR. Die rückläufige Entwicklung zeigte sich auch bei der relativen wechselkursbereinigten Veränderung gegenüber dem Jahresbeginn, die -18,1 % betrug. Trotz des enormen Zinsvorteils im JPY überwog bei den Kreditnehmern offensichtlich die Angst vor einer drohenden Aufwertung der Japanischen Währung. Bei den Krediten in

³⁰ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

15 2. Rahmenbedingungen

USD gab es gegenüber dem Jahr 2005 einen geringen Zuwachs, der aufgrund der Dollarschwäche nicht größer ausfiel. 31

Quelle: Vgl. Schubert/Zöllner 2005, 26, online; EZB 2005, o.S., online Abbildung 7: Volumen der Fremdwährungskredite 1997 bis 2005

Das enorme Wachstum der Fremdwährungskredite Ende der Neunzigerjahre wurde zuerst vom CHF allein getragen, bis dann der JPY aufgrund seiner Wechselkursentwicklung und wegen der von der Japanischen Notenbank (BoJ) verfolgten „Nullzinspolitik“ in das Interesse der Kreditnehmer rückte. Die Entwicklung des Kreditvolumens in JPY ist besonders erwähnenswert, da der rasche Anstieg des Volumens als auch der schnelle Abstieg in nur annähernd acht Jahren erfolgte (1998 und 2005). Von 1998 bis 2000 kam es im JPY zu einer Verzehnfachung des Kreditvolumens. Allein im Jahr 1999 erhöhte sich das Volumen um über 300 Prozent, um anschließend kontinuierlich zuzulegen. 32

Der Rückgang des Volumens in JPY begann mit einer Korrektur im Wechselkurs EUR/JPY (vgl. Abbildung 23) im Jahr 2003. Fast zeitgleich hat sich der CHF von seinen Hochs (Dezember 2002) entfernt (vgl. Abbildung 22) und signalisierte weiteres Abwer-

³¹ Vgl.Strommer 2006, 21-23, online

³² Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

16 2. Rahmenbedingungen

tungspotenzial wodurch er als Kreditwährung wieder Interesse weckte. Durch diese Konstellation kam es zu einer Umschichtung von großen Volumina, die fast zu einer Verdoppelung der ausständigen Kredite der inländischen Nichtbanken in CHF führten. 33

2.2.3. Marktanteile der österreichischen Banken

In Österreich erfolgt die Unterscheidung der Banken nach ihrer Rechtsform und nach ihrer Zugehörigkeit zum jeweiligen Fachverband der Wirtschaftskammern Österreichs (WKO). 34

Wenn man die Sektoren betrachtet (vgl. Tabelle 2), so sind einstufige Sektoren - dazu gehören Aktienbanken, Landes-Hypothekenbanken, Bausparkassen und Sonderbanken -und mehrstufige Sektoren zu finden. Einen zweistufigen Aufbau haben Sparkassen und Volksbanken, einen dreistufigen die Raiffeisenbanken. 35

In den letzten Jahrzehnten sind die Unterschiede zwischen den einzelnen Kreditinstitutarten immer mehr verschwommen und die Entwicklung ging eindeutig in Richtung Universalbanken, die eine umfassende Palette an Bankdienstleistungen anbieten. 36

³³ Vgl. Schubert/Zöllner 2005, 26, online

³⁴ Vgl. Wirtschaftskammer Österreich 2005, 1-2, online

³⁵ Vgl. Kann 2005, 20, online

³⁶ Vgl. Thonabauer 2005, 4, online

17 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Vgl. Thonabauer 2005b, o.S., online; Wirtschaftskammer Österreich 2005, 1-2, online

Tabelle 2: Österreichische Banken nach Sektoren gegliedert

Als Kreditgeber für Fremdwährungskreditnehmer treten in erster Linie Aktienbanken, Sparkassen und Raiffeisenbanken auf, die zusammen einen Marktanteil von rund 80 % der ausstehenden Fremdwährungsforderungen an inländische Nichtbanken halten (vgl. Abbildung 8 und Abbildung 9). ³⁸ Der Rest verteilt sich auf die Landes-Hypotheken- und

³⁷ Anmerkung: Ab Berichtstermin Dezember 2004 Umreihung der Bank Austria Creditanstalt AG vom Sektor Sparkassen zum Sektor Aktienbanken.

³⁸ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

18 2. Rahmenbedingungen

Volksbanken. Die Sonderbanken vergeben kaum Kredite. Die Bausparkassen sind zur Vermeidung von Währungsrisiken angehalten und dürfen die Euro-Einlagen der Bausparer nicht in Fremdwährungen anlegen. ³⁹ Da somit eine Refinanzierung für Kredite in fremder Währung unmöglich ist, können Bausparkassen keine Fremdwährungskredite anbieten.

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 8: Marktanteile am Fremdwährungskreditgeschäft nach Sektoren (Dezember 2006)

³⁹ Vgl. Bausparkassengesetz 1993, Art. 3 § 9 Abs. 1 Gesetz

19 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 9: Marktanteile am Gesamtkreditgeschäft nach Sektoren (Dezember 2006)

2003 konnten die Sparkassen noch einen Anteil von über 50 % der ausstehenden Fremdwährungskredite an private Haushalte aufweisen. Durch eine Sektorumreihung der OeNB im Jahr 2004 wechselte die Bank Austria Creditanstalt AG vom Sparkassen- zum Aktienbankensektor, was zu einer Verminderung des Anteils Ende 2006 auf „nur“ noch 27 % führte. Gleichzeitig hat sich der Anteil in derselben Kategorie im Sektor der Aktienbanken von 13 % auf 37 % beinahe verdreifacht. 40

Die Marktanteile an Ausleihungen in fremder Währung entsprechen annähernd den Anteilen am gesamten Kreditvolumen, abgesehen vom Sparkassensektor, dessen Marktanteil an Fremdwährungskrediten sechs Prozentpunkte über dem Marktanteil am gesamten Kreditvolumen liegt. Noch eindeutiger wird das Bild, wenn man den Marktanteil der Fremdwährungskredite an private Haushalte betrachtet, der um rund zehn Prozentpunkte über dem Marktanteil am gesamten Kreditgeschäft liegt. Weiters ist zu erkennen, dass die Aktienbanken offensichtlich den Fokus auf Unternehmer legen, während sich die Sparkassen und der Raiffeisensektor stärker um private Kreditnehmer bemühen. Aktienbanken und Sparkassen vergeben überproportional viele Fremdwährungskredite an private Haushalte, während sich die Banken des Raiffeisensektors bei den privaten Kreditnehmern

⁴⁰ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

20 2. Rahmenbedingungen

etwas zurücknehmen. Die Bausparkassen stechen mit 12 % am gesamten Kreditgeschäft mit privaten Haushalten hervor, jedoch vergeben sie, wie oben bereits erwähnt, keine Fremdwährungskredite. 41

2.2.4. Das österreichische Steuerrecht

Im Falle eines Kursanstiegs des EUR ist es eine Überlegung wert, die Kursgewinne durch eine vorzeitige Rückzahlung oder durch eine Konvertierung des Kredits in den EUR oder eine andere Fremdwährung zu realisieren. Beispielsweise hat der JPY im Jahr 2003 eine kurze aber deutliche Gegenbewegung vollzogen (vgl. Abbildung 23), bevor er sich anschließend weiter abschwächte. Es kam zu einer Aufwertung von etwa neun Prozent und gleichzeitig zu einer Flucht der Fremdwährungskreditnehmer aus der volatilen japanischen Währung in den stabileren CHF (vgl. Abbildung 7). Dabei stellt sich die Frage nach einer allfälligen Steuerpflicht, wobei unterschieden werden muss, ob der Kredit im Privatbereich (außerbetrieblich) oder im betrieblichen Bereich aufgenommen wurde.

Beispiel: Anfang 2000 wurde ein Darlehen in CHF aufgenommen, im Oktober 2001 auf ein auf JPY lautendes Darlehen umgeschuldet und Anfang 2002 in EUR konvertiert.

Unter der Voraussetzung, dass eine Verbindlichkeit als negatives Wirtschaftsgut zu sehen ist, kommt § 29 Z 2 in Verbindung mit § 30 Abs. 1 Z 1 b) des Einkommensteuergesetzes 1988 (EStG) ⁴² zur Anwendung. Demnach beträgt die Spekulationsfrist, das heißt der Zeitraum zwischen Anschaffung und Veräußerung, für Fremdwährungskredite ein Jahr. 43

Dieses Beispiel wirft die Frage auf ob ein allfälliger Kursgewinn bei „switch“ von einer Fremdwährung (CHF) in eine andere (JPY) eine Novation (Neuerungsvertrag: die alte Verbindlichkeit geht in eine neue über) gem. §1376 ABGB ⁴⁴ hervorruft.

2.2.4.1. Außerbetrieblicher Bereich

Eine Konvertierung erfüllt den Tatbestand des Spekulationsgeschäftes ⁴⁵ , wenn sie innerhalb eines Jahres nach Darlehensaufnahme in ein Darlehen in EUR erfolgt. Wird hingegen in eine zum Eurowechselkurs labile Währung (z.B. CHF, JPY) konvertiert, werden

⁴¹ Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

⁴² Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 29 Z 2 iVm § 30 Abs. 1 Z 1, Gesetz

⁴³ Vgl. Pircher/Pülzl 2001, 150

⁴⁴ Vgl. Allgemeines bürgerliches Gesetzbuch 1811, § 1376, Gesetz

⁴⁵ Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 30, Gesetz

21 2. Rahmenbedingungen

keine Spekulationseinkünfte erfasst. Diese liegen auch dann nicht vor, wenn der Zeitraum kürzer als ein Jahr ist ⁴⁶ . 47

Im einleitenden Beispiel liegt der Fokus auf der Frage nach einer allfälligen Novation. Es stellt sich die zentrale Frage, ob der im Oktober 2001 stattgefundene Wechsel von CHF in JPY als eigenständiges Veräußerungs- beziehungsweise Anschaffungsgeschäft im Sinne des § 30 EStG ⁴⁸ zu beurteilen ist. Eine Bejahung hätte zur Folge, dass der ab diesem Zeitpunkt bis zur Konvertierung des Darlehens in EUR Anfang 2002 entstandene Kursgewinn steuerlich als Spekulationsgewinn zu erfassen wäre. Der Novationswille wird grundsätzlich nicht vermutet. Eine Novation, bei der die alte Verbindlichkeit unter gleichzeitiger Begründung einer neuen Verbindlichkeit aufgehoben wird, liegt insbesondere dann nicht vor, wenn ein Fremdwährungskreditvertrag eine so genannte „Multi-Currency-Klausel“ ⁴⁹ beinhaltet, die die Konvertierungsmöglichkeit durch den Kreditnehmer bereits bei Kreditaufnahme vorsieht. 50

Ein Beispiel für eine „Multi-Currency-Klausel“ könnte folgendermaßen lauten: „Laut Kreditvertrag ist der Kreditnehmer berechtigt, den Kredit in anderen frei konvertierbaren Währungen auszunützen. […] Durch eine solche Konvertierung wird laut Kreditvertrag keine Verfügung über die neuen Kreditmittel eingeräumt, sondern es entsteht lediglich die Verpflichtung, die Kreditschuld in der konvertierten Währung zurückzuführen. Laut Kreditvertrag entsteht durch die Konvertierung kein neues Schuldverhältnis.“ 51

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass Spekulationseinkünfte und eine damit ver-bundene Steuerpflicht im außerbetrieblichen Bereich nur vorliegen, wenn innerhalb eines Jahres in den EUR konvertiert wird.

2.2.4.2. Betrieblicher Bereich

Die Konvertierung eines Fremdwährungsdarlehens führt im betrieblichen Bereich sowohl bei Einnahmen-Ausgaben-Rechnern ⁵² , als auch bei Bilanzierern ⁵³ zum gleichen steuerlichen Ergebnis. Im genannten Beispiel liegt eine Novation vor, da die alte Verbindlichkeit

⁴⁶ Vgl. Einkommensteuerrichtlinie 2000, Rz. 6624a, Gesetz

⁴⁷ Vgl. Bruckner / Keppert 2005, T 037; vgl. Pülzl 2002, S 876

⁴⁸ Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 30, Gesetz

⁴⁹ Vgl. Platzer/Riess 2004, 157

⁵⁰ Vgl. Oberleitner 2006, S 894-897

⁵¹ Pülzl 2006, S 765

⁵² Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 4 Abs. 3, Gesetz

⁵³ Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 4 Abs. 1, $ 5 Abs. 1, Gesetz

22 2. Rahmenbedingungen

unter gleichzeitiger Begründung einer neuen Verbindlichkeit aufgehoben wird. Es entstehen mit der Konvertierung von CHF in JPY (Oktober 2001), die einer Tilgung gleichzusetzen ist, steuerpflichtige Kursgewinne. Auch die endgültige Konvertierung in EUR (Anfang 2002) führt demnach zu einer Pflicht der Versteuerung allfälliger Kursgewinne.

Dies bedeutet, dass Kursgewinne/Kursverluste im Zusammenhang mit Fremdwährungsdarlehen bei Einnahmen-Ausgaben-Rechnern im Zeitpunkt der Tilgung ⁵⁴ zu berücksichtigen sind. Grundsätzlich werden Kursgewinne beziehungsweise Kursverluste mit der Konvertierung realisiert, jedoch erfolgt die steuerliche Erfassung gemäß dem Zufluss-Abflussprinzip erst mit dem Zeitpunkt und im Ausmaß der tatsächlichen Darlehenshöhe. Etwas abweichend treten bei Bilanzierern die Gewinnverwirklichung, und damit auch die Steuerwirksamkeit, schon im Konvertierungszeitpunkt ein. 55

Die herrschende Rechtspraxis hat in der Fachliteratur viel Kritik hervorgerufen, welche eine Änderung der Lage für Unternehmer anstrebt. So kritisiert etwa Pülzl: „Die undifferenzierte Annahme einer Gewinnrealisierung im Fall der Konvertierung einer Fremdwährungsverbindlichkeit in eine andere ohne Erlangung liquider Substanz führt in diesem Sinn zu einem unverhältnismäßigen und darüber hinaus möglicherweise existenzbedrohenden Steuereingriff, […].“ ⁵⁶ Weiters ist er der Meinung, dass ein solcher Steuereingriff auch verfassungsrechtlich bedenklich erscheint und somit das letzte Wort noch nicht gesprochen ist. 57

2.2.4.3. Ausblick

Zusammenfassend ist die Divergenz zwischen dem betrieblichen und dem außerbetrieblichen Bereich hervorzuheben. In der Fachliteratur wird die Ansicht vertreten, dass Rz. 6624a EStR ⁵⁸ auch auf den betrieblichen Bereich anzuwenden sei. Da das Bundesministerium für Finanzen sich dieses Vorschlags noch nicht angenommen hat, müssen zur Klärung dieser Frage wohl die Höchstgerichte eingeschaltet werden. Es wird sich zeigen, ob eine Konvertierung zwischen zwei labilen Währungen in Zukunft gemäß Rz. 6624a EStR ⁵⁹ für den privaten Bereich steuerfrei bleiben wird.

⁵⁴ Vgl. Einkommensteuerrichtlinie 2000, Rz. 651, Gesetz

⁵⁵ Vgl. Bruckner / Keppert 2005, T 037

⁵⁶ Pülzl 2006, S 767

⁵⁷ Vgl. Pülzl 2006, S 767

⁵⁸ Vgl. Einkommensteuerrichtlinie 2000, Rz. 6624a., Gesetz

⁵⁹ Vgl. Einkommensteuerrichtlinie 2000, Rz. 6624a, Gesetz

23 2. Rahmenbedingungen

2.3. Situation in den anderen europäischen Staaten

Nachdem in Kapitel 2.2 die Situation in Österreich ausführlich beschrieben wurde folgt nun die Darstellung der Lage in der restlichen Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) mit einer genaueren Analyse der Entwicklung in der Bundesrepublik Deutschland, wo Fremdwährungskredite bis heute eher ein Schattendasein fristen.

2.3.1. Österreich im EWWU-Vergleich

Regelmäßig wird der Staat Österreich als klein bezeichnet. ⁶⁰ Dies trifft etwa auf die Bevölkerungszahl zu, die mit einem Anteil von 2,6 % an der Gesamtbevölkerung des EWWU-Raumes nach Luxemburg, Finnland und Irland die viertniedrigste ist (vgl. Anhang IV: Bevölkerungsstatistik). ⁶¹ Betrachtet man den Anteil der Direktkredite österreichischer Banken an inländische Nichtbanken, so kommt man auf einen stabilen Anteil am Gesamtkreditvolumen im Euro-Raum von etwa 3 % für die Jahre 1998 - 2005 (vgl. Abbildung 10). ⁶² Dies würde auch ungefähr dem Bevölkerungsanteil entsprechen. Interessanter wird es, wenn man das Augenmerk auf den Anteil Österreichs an Direktkrediten in fremder Währung am gesamten Fremdwährungskreditaufkommen im Euro-Raum richtet. Dieser beträgt im Schnitt der letzten acht Jahre um die 15 %. Dieser überproportionale Anteil an Fremdwährungsausleihungen wird im Ländervergleich, beispielsweise mit Deutschland noch deutlicher. Einem Anteil am gesamten Kreditvolumen der EWWU von knapp einem Drittel, also rund einem zehnfachen des österreichischen Anteils, steht im Jahr 2005 nur ein bescheidener Anteil an Fremdwährungskrediten von 2,3 % gegenüber. ⁶³ Hier liegt Österreich mit seinem Anteil mehr als sechseinhalb Mal über dem Wert der Bundesrepublik Deutsch-land.

⁶⁰ Anmerkung: Zuletzt Gusenbauer am 24.01.2007 im Kurier

⁶¹ Vgl. Fischer Weltalmanach 2006, 522-525, Nachschlagewerk

⁶² Vgl. Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation

⁶³ Vgl. Munzert 2007, o.S., persönliche Kommunikation

24 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Böck 2007, o.S., persönliche Kommunikation; EZB 2007, S22, online

Abbildung 10: Österreich-Anteile im Euro-Raum 1998-2005

Der österreichische Anteil bei CHF-Ausleihungen im Euro-Raum überstieg im zweiten Halbjahr 2005 erstmals die 40 %-Marke und erreichte Ende des zweiten Quartals 2006 einen neuen Rekordwert von 43,8 %. Bei der Vergabe von CHF-Krediten war Österreich somit im Euro-Raum (vgl. Abbildung 11) führend und lag deutlich vor Deutschland (rund 26 %) und Frankreich (rund 15 %) an erster Stelle. Zusammengenommen sind somit rund 70 % aller Kredite in CHF deutschen oder österreichischen Ursprungs. Der Anteil Österreichs an Yen-Ausleihungen ist im Jahresverlauf 2006 weiter auf 11,6 % (im Juni 2005 lag der Anteil noch bei rund 18 % und Ende 2002 noch gar bei 41 %) gesunken. Bei einem Vergleich innerhalb des Euro-Raums befand sich Österreich allerdings trotzdem noch hinter Deutschland (rund 30%) und Frankreich (rund 26%) an dritter Stelle. Vergleichsweise gering war der österreichische Anteil an USD-Krediten im Euro-Raum-Vergleich, der rund 3 % erreichte. 64

⁶⁴ Vgl. Strommer 2006, 24, online

25 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Strommer 2006, 24, online; Fischer Weltalmanach 2007, 522-525, Nachschlagewerk

Abbildung 11: Österreich im europäischen Vergleich. Stand: Juni 2006 beziehungsweise Einwohner-Zahlen 2004

Abbildung 12 zeigt die relativen Anteile der Fremdwährungskredite, aufgeschlüsselt in die wichtigsten Währungen, am gesamten Kreditvolumen der einzelnen Nationen. Mit Ausnahme Irlands und Österreichs liegt der Fremdwährungskreditanteil in allen anderen Ländern der EWWU unter 5 %. ⁶⁵ Im Fall Irlands sind die enormen Fremdwährungskreditanteile auf sehr starke ökonomische Verflechtungen mit den USA und Großbritannien zurückzuführen. Diese ökonomische Begründung findet sich in Tabelle 3 wieder, die klar aufzeigt wie sehr der Außenhandel Irlands von den beiden genannten Nationen geprägt wird. So betrug der Anteil an Fremdwährungskrediten im Jahr 2002 in USD etwa 9 % und in GBP rund 7 % am gesamten Kreditvolumen. 66

⁶⁵ Vgl. Boss 2003, 12, online

⁶⁶ Vgl. Central Statistics Office 2006, 6, online

26 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Boss 2003, 12, online

Abbildung 12: Fremdwährungskreditanteile im europäischen Vergleich (Stand: 2002)

Quelle: Vgl. Central Statistics Office 2006, 6, online

Tabelle 3: Anteile der Länder Großbritannien, USA, Schweiz, und Japan am Außen-handel Irlands für das Jahr 2002

2.3.2. Entwicklung und Lage in Deutschland

In Deutschland wurden Fremdwährungskredite Privatpersonen lange Zeit nicht gewährt. Nun könnte sich die österreichische Geschichte des Fremdwährungskredits in der Bundesrepublik wiederholen, wo diese Art der Finanzierung lange Zeit so gut wie unbekannt war und meist nur von großen Konzernen genutzt wurde. Die deutschen Bürger bemerkten jedoch, dass es jenseits der südlichen Grenze billiges Geld gab und so entwickelte sich rasch eine rege Nachfrage. 67

⁶⁷ Vgl. Krémer 2006, o.S., online

27 2. Rahmenbedingungen

Um einen möglichen Grund für die geringe Nachfrage beziehungsweise das geringe Angebot an Fremdwährungskrediten zu finden bedarf es eines Rückblicks in das Jahr 1948, genauer auf den 20. Juli 1948. An diesem Tag wurde die deutsche Währungsreform durchgeführt und mit dem darauf folgenden Tage galt die Deutsche Mark (DEM) als einzige Währung in „Westdeutschland“. Zur Stärkung und Sicherung der DEM als alleiniges Zahlungsmittel war die Kreditaufnahme gemäß § 3 Währungsgesetz in der Fassung vom 20. Juni 1948 (Gesetz Nr. 61: Erstes Gesetz zur Neuordnung des Geldwesens (Währungsgesetz)) durch die heutige Deutsche Bundesbank genehmigungspflichtig. 68

Im Jahr 1961 wurde die Genehmigungspraxis etwas gelockert, wobei sich an der grundsätzlichen Genehmigungspflicht nichts geändert hatte. Konkret hatte die Deutsche Bundesbank eine Allgemeingenehmigung für Fremdwährungskredite mit einer Laufzeit unter 12 Monaten und für Fremdwährungskonten bei Kreditinstituten erteilt. ⁷⁰ Mit Einführung des EUR zum 1. Januar 1999 (Buchgeld) wurde § 3 Währungsgesetz durch Art. 9 § 1 Euro-Einführungsgesetz (EuroEG in: BGBl 1998/34) aufgehoben und die letzte administrative Hürde somit beseitigt. 71

Nach Abbau der rechtlichen Hürden lässt sich über die bestehenden Gründe für die geringe Nachfrage nach Fremdwährungskrediten in Deutschland nur spekulieren. Einerseits hat sicher die Genehmigungspflicht in der Vergangenheit einiges dazu beigetragen, andererseits war die starke Affinität der Deutschen zur DEM vermutlich auch ein Grund. So schrieb beispielsweise Manfred Pohl, seines Zeichens Autor bei der Deutschen Bank, zur Euro-Einführung: „So viele Menschen haben ihr ganzes Leben lang immer auf die D-Mark geschaut. Das ist eine so starke Emotion zur D-Mark, dass ich sehr gut verstehen kann, dass gerade dort die Affinität zur D-Mark sehr groß ist und der Verlust der D-Mark und die Einführung des Euro für diese Menschen besonders schwer ist." 72

⁶⁸ Vgl. Borchert 2003, 13; vgl. Deutsche Bundesbank 2002, 21-22, Broschüre

⁶⁹ o.V. 2004, 2, online

⁷⁰ Vgl. Winkler 1997, 94

⁷¹ Vgl. Deutscher Industrie- und Handelskammertag 2007, o.S., online

⁷² o.V. 2001, o.S., online

28 2. Rahmenbedingungen

Ein anderer Erklärungsansatz stellt die Anzahl der DPA-Meldungen (vgl. Abbildung 13) jenen der APA-Meldungen (vgl. Abbildung 19) in Österreich gegenüber, und verwendet diese Werte als Nachfrageindikatoren für Fremdwährungskredite, wodurch tatsächlich nichts auf einen Boom im Bereich der Fremdwährungskredite in Deutschland schließen lässt. Die vereinzelten Meldungen, die in Deutschland verzeichnet wurden, deuten auf ein geringes Interesse der Medien und der Öffentlichkeit.

Quelle: Vgl. Günther 2006, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 13: Anzahl der DPA-Meldungen über Fremdwährungskredite

Da keine Nachfrage besteht, wird auch kein Angebot geschaffen und bei den Banken liegen keine standardisierten Finanzierungsprodukte in fremder Währung für den Massenmarkt vor. Das Interesse von Bankenseite scheint extrem niedrig zu sein. Immerhin ist ein Fremdwährungskredit auch ein Produkt, das verkauft werden muss. Ein Grund für das mangelnde Interesse von Bankenseite könnte eine Deckungsbeitragsrechung sein, die aufgrund der mangelnden Standardisierung zu einem unbefriedigenden Wert führt. 73

Aber auch die deutschen Banken können sich dem Thema Fremdwährungskredit nicht komplett verschließen, und so wird in grenznahen Gebieten zu Österreich, in welchen die Begeisterung sich in fremder Währung zu verschulden über die Grenze schwappt, auch diese Finanzierungsform für die „kleinen Leute“ angeboten. Der Mindestbetrag liegt meist bei 100.000 EUR, manchmal bei 50.000. Hauptsächlich werden diese Kredite in CHF als Beimischung zu einem Euro-Kredit aufgenommen und damit der Wohnungsbau finanziert.

⁷³ Vgl. Munzert 2007, o.S., persönliche Kommunikation

29 2. Rahmenbedingungen

Ein Grund für eine Finanzierung im CHF liegt in der Tatsache, dass einige Deutsche Staatsbürger in CHF entlohnt werden. In Norddeutschland halten sich die Geldinstitute weitgehend zurück und überlassen das Geschäft den Kreditvermittlern, die meist mit österreichischen Banken kooperieren. 74

Trotz der Zurückhaltung in Deutschland konnte das Volumen der Fremdwährungskredite seit Mitte der Neunzigerjahre überproportional wachsen. So verzeichneten die Kredite in fremder Währung beispielsweise im Jahr 2000 ein Wachstum von rund 40 %, während das Kreditwachstum in der Heimatwährung EUR nur 2,8 % (unter dem Durchschnitt der letzten 15 Jahre von 4,8 %) ausmachte. ⁷⁵ Im Folgejahr erreichte das ausständige Kreditvolumen in fremder Währung sowohl ein absolutes als auch ein relatives Maximum, mit 70,9 Mrd. EUR beziehungsweise 2,35 % (vgl. Abbildung 14). 76

⁷⁴ Vgl. Seyfried 2003, 104; vgl. Friedrich/Steinmetz 2004, 37

⁷⁵ eigene Berechnung

⁷⁶ Vgl. Munzert 2007, o.S., persönliche Kommunikation

30 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Munzert 2007, o.S., persönliche Kommunikation Abbildung 14: Anteil (rechte Skala) und Volumen (linke Skala) der Fremdwährungskredite in Deutschland 1990 bis 2005 77

Abschließend veranschaulicht Abbildung 15 die Entwicklung der in dieser Arbeit beachteten Fremdwährungen, die mit Ausnahme des USD fast parallel mit der Entwicklung in Österreich einhergehen. Der JPY-Anteil etwa startet von sehr tiefem Niveau vervielfachte sich um anschließend wieder auf ein wesentlich niedrigeres Volumen abzusinken. Der Kredit in CHF scheint in Deutschland wie auch in Österreich, die interessanteste Alternative zu sein.

⁷⁷ Anmerkung: Als Fremdwährungen gelten bis Ende 1998 alle Währungen außer der Deutschen Mark (DEM), danach alle außer dem EUR. Bis 1998 werden im Fremdwährungsanteil also auch Forderungen in jenen Währungen berücksichtigt, die mit Start der EWWU im EUR aufgegangen sind, weshalb der Fremdwährungs- anteil von 1998 auf 1999 sprunghaft zurückgeht.

31 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Vgl. Munzert 2007, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 15: Aushaftende Fremdwährungs-Ausleihungen an inländische Nichtbanken in Deutschland

In Kapitel 2.4 wird argumentiert, dass die realwirtschaftliche Verflechtung nur bedingt als Erklärungsversuch der Sonderstellung Österreichs herangezogen werden kann. Tabelle 4 zeigt nun für Deutschland, dass ebenfalls kaum Korrelationen zwischen den Handelstätigkeiten der beteiligten Nationen und dem Kreditvolumen in den Währungen der einzelnen Länder bestehen. Der hohe Anteil bei Dollar-Krediten, der ungefähr dem CHF-Kreditvolumen entspricht, kann auf die Außenhandelsaktivitäten zwischen den beiden Wirtschaftsräumen sowie die globale Positionierung der Bundesrepublik zurückgeführt werden. Im Gegensatz zu Österreich und Deutschland können in Irland (vgl. Kapitel 2.3.1) deutliche Korrelationen zwischen Außenhandelsaktivitäten und Verschuldungswährung festgestellt werden.

32 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Statistisches Bundesamt 2007, o.S., online Tabelle 4: Anteile der Länder Schweiz, USA und Japan am Außenhandel Deutsch-lands im Vergleich mit Fremdwährungskrediten am Gesamtkreditvolumen (in % 2002 und 2005)

2.4. Erklärungsansätze für die österreichische Sonderstellung

Es stellt sich die Frage, warum Österreich im Bereich der Fremdwährungskredite eine Sonderstellung innerhalb der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) einnimmt. In keinem anderen Land spielt diese Form der Fremdfinanzierung solch eine bedeutende Rolle. Grundsätzlich muss man davon ausgehen, dass der hohe Anteil der Fremdwährungskredite in Österreich nur zu einem geringen Teil durch entsprechende realwirtschaftliche Verflechtungen erklärt werden kann. Es bestehen kaum Korrelationen zwischen den Handelstätigkeiten der beteiligten Nationen und dem Kreditvolumen in den Währungen der einzelnen Länder (vgl. Tabelle 5). So betrug beispielsweise der Anteil der Schweiz an den gesamten Exporten Österreichs im Mittelwert des Jahres 2002 rund 5,6 %. Bei den Importen betrugen die entsprechenden Anteile 3,4 %. Der Anteil der ausstehenden Kredite in CHF am gesamten Kreditvolumen Österreichs hingegen belief sich zum Jahresende 2002 auf 10,6 %. Die Werte für das Jahr 2005 zeigen es noch deutlicher: Bei annähernd gleich bleibenden Außenhandelsvolumina hat sich der Anteil der Kredite in CHF auf 18 % des Gesamtkreditvolumens erhöht. Wenn man bedenkt, dass die Kredite in USD über die letzten zehn Jahre stabil bei etwa 1 % lagen, wird offensichtlich, dass ein Anteil der Kredite in CHF von 18 % im Jahr 2005 bei einer ähnlichen Bedeutung des Au-ßenhandels nicht auf einen realwirtschaftlichen Hintergrund zurückzuführen ist. Das gleiche gilt auch für einen Anteil von 7,2 % (2002) der Kreditwährung JPY am gesamten Kreditvolumen, bei gleichzeitiger Bedeutung des Außenhandels von 2,2 % (Import) beziehungsweise 1,2 % (Export) (2002). Nach dem Ausstieg der Fremdwährungskreditnehmer aus der Japanischen Währung zeigt sich eine deutlich andere Situation: Ende 2005 hat der JPY einen bescheidenen Anteil am gesamten Kreditvolumen von 0,8 % bei fast unverändertem Außenhandel. 78

⁷⁸ Vgl. Statistik Austria 2007, o.S., online

33 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Statistik Austria 2007, o.S., online

Tabelle 5: Anteile der Länder Schweiz, USA und Japan am Außenhandel Österreichs im Vergleich mit Fremdwährungskrediten am Gesamtkreditvolumen (in % 2002 und 2005)

In den folgenden Abschnitten werden die vier meist verwendeten Ansätze für die Erklärung der Verbreitung von Fremdwährungskrediten in Österreich dargestellt und erläutert.

2.4.1. Grenzgänger zur Schweiz

Der Ausgangspunkt für die Fremdwährungskreditentwicklung kann, aufgrund der starken wirtschaftlichen Verflechtung mit der Schweiz und Liechtenstein, in Vorarlberg gesehen werden. Bei Unternehmenskrediten ist die starke wirtschaftliche Verflechtung der Vorarlberger Unternehmen mit den genannten Handelspartnern hervorzuheben. Hinsichtlich der privaten Haushalte dürfte der hohe Anteil auf die Grenzgänger zurückzuführen sein. Bei einem Grenzgänger handelt es sich um eine Person deren Hauptwohnsitz in Österreich liegt ihr Arbeitsort jedoch in einem anderen Staat. Da der Sitz des Arbeitgebers in der Schweiz beziehungsweise in Liechtenstein liegt, wird der österreichische Arbeitnehmer für seine Dienste in CHF entlohnt. Ein CHF-Kredit stellt daher eine ökonomisch sinnvolle Alternative zum Euro-Kredit dar, weil bei einem Kredit in CHF für Grenzgänger kein Wechselkursrisiko besteht und Währungswechselspesen gespart werden können. 79

Aus Vorarlberg pendeln traditionell überdurchschnittlich viele Personen in die angrenzenden Staaten. Insgesamt waren dies im Jahr 2001 13.237 Wegpendler, die als Ziel das Fürstentum Liechtenstein und die Schweiz hatten (vgl. Tabelle 6). ⁸⁰ Diese Entwicklung verläuft durchaus nicht gleichförmig. So ist die Zahl der Grenzgänger in die Schweiz mit der wirtschaftlichen Rezession Anfang und Mitte der Neunzigerjahre deutlich zurückgegangen, bevor sie sich Ende des Jahrzehntes stabilisierte. Die Anzahl der Grenzgänger nach Liechtenstein ist etwas stabiler und weist regelmäßig steigende Tendenzen auf. 81

⁷⁹ Vgl. Boss 2003, 9-10, online

⁸⁰ Vgl. Schulz 2005, 24, online

⁸¹ Vgl. Duvinage/Knittel/Mohr 2001, 23, online

34 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Vgl. Neururer 2006, o.S., persönliche Kommunikation; Wirtschaftskammer Vorarlberg 2005, 11, online; Duvinage/Knittel/Mohr 2001, 23, online

Tabelle 6: Anteil der Grenzgänger an der Gesamtzahl der Beschäftigten in Vorarlberg

Der Anteil der Grenzgänger an allen Beschäftigten in Vorarlberg beträgt rund 10 %. Der Abwanderung in die Nachbarländer Schweiz, Liechtenstein und Deutschland liegt im Wesentlichen das Motiv der Erzielung höherer Einkommen zugrunde, wobei allerdings nicht berücksichtigt wird, dass die arbeits- und sozialrechtlichen Bedingungen im Allgemeinen etwas schlechter sind, z.B. in Form von längeren Arbeitszeiten in der Schweiz. 82

Seit langem ist die Inanspruchnahme von Fremdwährungskrediten - vor allem von privaten Haushalten - in Vorarlberg deutlich höher als in den anderen Bundesländern. Bereits Anfang der Neunzigerjahre hatte dieses Bundesland höhere Fremdwährungskreditanteile: Damals betrug der Anteil der Fremdwährungskredite an den Krediten privater Haushalte 4 bis 5 %, österreichweit lauteten nur rund 0,2 % der Kredite auf fremde Währungen. Ausgehend von Vorarlberg breitete sich nun das Interesse an Fremdwährungskrediten zunächst nach Tirol und dann auch auf den Rest Österreichs aus (vgl. Abbildung 16).

⁸² Vgl. Duvinage/Knittel/Mohr 2001, 23, online; vgl. Schulz 2005, 24, online

35 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Boss 2003, 9, online

Abbildung 16: Fremdwährungskreditanteil der privaten Haushalte und Unternehmen nach Bundesländern 83

Auch heute ist noch ein markantes West-Ost Gefälle in der relativen Bedeutung von Fremdwährungskrediten festzustellen (vgl. Abbildung 17). ⁸⁴ Der relative Anteil an Fremdwährungskrediten stagniert im Westen Österreichs auf einem besonders hohen Niveau. In Vorarlberg etwa waren im Juli 2005 mehr als 60 % aller an private Haushalte vergebenen Kredite Fremdwährungskredite. Auch Bundesländer mit einem traditionell niedrigen Fremdwährungskreditanteil bei privaten Haushalten konnten weiter zulegen und setzten ihren, seit einigen Jahren anhaltenden, kontinuierlichen Aufholprozess fort. ⁸⁵ So erhöhten sich die Anteile in der Steiermark, Kärnten und dem Burgenland bis zum Jahresende 2005 um gerundet drei, vier beziehungsweise sechs Prozentpunkte. ⁸⁶ Auch der Fremdwährungsanteil an den Forderungen an nichtfinanzielle Unternehmen ist in den westlichen Bundesländern signifikant höher als im übrigen Bundesgebiet. ⁸⁷ So kommt Wien in etwa auf einen Wert von 9,7 % und Vorarlberg als „Staatsmeister“ auf beachtliche 30,2 %. 88

⁸³ Anmerkung: Bei der Betrachtung der Entwicklung der Fremdwährungskredite nach Bundesländern ist zu beachten, dass die Meldungen der Banken grundsätzlich nach dem jeweiligen Hauptsitz erfolgen. Kreditgeschäfte, die in den Bundesländerfilialen der Wiener Großbanken abgeschlossen werden, werden deshalb dem Bundesland Wien zugerechnet. Dadurch wird das absolute Kreditvolumen in den Bundesländern tendenziell unterschätzt. Es können aber auch Verzerrungen beim Fremdwährungskreditanteil in den Bundesländern auftreten.

⁸⁴ Vgl. Waschiczek 2002, 91, Broschüre

⁸⁵ Vgl. OeNB 2005, 46-47, Broschüre

⁸⁶ Vgl. Schubert / Zöllner 2006, 29, online

⁸⁷ Vgl. Waschiczek 2002, 92, Broschüre

36 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Schubert/Zöllner 2006, 29, online

Abbildung 17: Fremdwährungskreditanteil privater Haushalte und Unternehmer (Stand: 2005)

2.4.2. Nachfrageseitige Gründe - Zinsvorteil

Grundvoraussetzung für die Attraktivität von Fremdwährungskrediten war und bleibt das gegenüber dem EUR niedrigere Zinsniveau des CHF und JPY. Der Drei-Monats-USD-LIBOR ⁸⁹ (London Interbank Offered Rate) zeigt eine geringe Korrelation zum Drei-Monats-EURIBOR ⁸⁹ (European Interbank Offered Rate) beziehungsweise schlägt in die einzelnen Richtungen stärker aus, wie die letzten Jahre deutlich machten (vgl. Abbildung 18). Auf-grund der hohen Zinsbelastung ist der USD daher als Kreditwährung eher uninteressant. Da seit 2006 sogar ein negativer Zinsunterschied vorliegt, der vorübergehend Bestand haben dürfte, und der USD im selben Jahr schon stark abgewertet hat, besteht für einen Kreditnehmer kein Grund für eine Schuldaufnahme in dieser Währung. 90

Anders sieht die Lage in den Währungen CHF und JPY aus: Wegen der wirtschaftlichen Verflechtungen der Schweiz mit der EU zeigt sich ein paralleler Zinsverlauf von Drei-Monats-EURIBOR (kurz 3-M-EURIBOR) und Drei-Monats-CHF-LIBOR (kurz 3-M-CHF-LIBOR). Der Spread (= Differenz) schwankt zwischen 1,5 und 2 %. Die Zinsen in Japan bewegen sich seit geraumer Zeit um die Null Prozent, wodurch die Bewegungen des

⁸⁸ Vgl. Schubert / Zöllner 2006, 29, online

⁸⁹ Nähere Erläuterungen zu LIBOR und EURIBOR vgl. Kapitel 3.5 Zinssatzbildung

⁹⁰ Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation

37 2. Rahmenbedingungen

Spreads der letzten sechs Jahre ausschließlich von einer Veränderung im EURIBOR herrühren. 91

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Abbildung 18: Zinsabstand des 3-M-EURIBOR 92 zu relevanten 3-M-LIBORs

2.4.3. Herdenverhalten

Ein weiterer Erklärungsansatz für diese starke Ausbreitung der Fremdwährungsfinanzierung findet sich möglicherweise in der Theorie des rationalen Herdenverhaltens. Diese besagt, dass es bei unvollständiger Information (was bei Kredit- oder Anlageentscheidungen üblicherweise der Fall ist) für den Einzelnen rational sein kann, das Verhalten anderer zu imitieren. ⁹³ Diese Definition deckt sich mit der Mehrheit der herrschenden Autorenmeinungen und weist zwei relevante Bestandteile auf: Imitation des Verhaltens anderer Akteure und Nichtberücksichtigung der eigenen, privaten Information. 94

⁹¹ Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation

⁹² Anmerkung: Vor 1999 wird der EURIBOR durch den DEM-LIBOR abgebildet

⁹³ Vgl. Scharfstein/Stein 1990, 465; vgl. Banerjee 1992, 798; vgl. Hirth/Walter 2001, 17

⁹⁴ Vgl. Ackstaller 2005, 19

38 2. Rahmenbedingungen

Die Grundidee dieses Modells wurde von Bikhchandani/Hirshleifer/Welch sowie von Banerjee unabhängig voneinander entwickelt. ⁹⁵ Diese Theorie folgt dem Behavioral-Finance-Ansatz, der die Kapitalmarkttheorie um psychologische Erkenntnisse erweitert und das Verhalten der Marktteilnehmer in den Mittelpunkt rückt. 96

Es wird angenommen, dass sich eine so genannte Informationskaskade bildet. Dies geschieht, wenn zwei Personen die gleiche Entscheidung getroffen haben und eine dritte, die diese Handlung beobachtet hat, daraus schließt, dass die ersten beiden über Informationen verfügen, die diesen Schritt ertragreich erscheinen lassen. Selbst wenn der dritte Akteur ein negatives, zur Unterlassung veranlassendes Signal empfangen hat, wird er sich dennoch den beiden Vorgängern anschließen, da sein Signal zwei gegensätzlichen Informationen gegenübersteht. Dieses Signal hebt sich mit einem der anderen Signale auf und es steht somit für die Entscheidungsfindung nur mehr das zweite (auf Grund der beobachteten Handlung vermutete) Pro-Signal zur Verfügung. Dieser Prozess setzt sich in der Folge bezüglich weiterer Akteure fort und es entsteht die genannte Informationskaskade, wobei ein sequenzielles Handeln der beteiligen Personen unterstellt wird. Die jeweilige Ausgangssituation beziehungsweise die Entscheidung der ersten Akteure ist in diesem Prozess von entscheidender Bedeutung. 97

Im Folgenden wird nun die Theorie des rationalen Herdenverhaltens als ein Ansatz für die Erklärung des hohen Ausmaßes an Fremdwährungskrediten in Österreich herangezogen und kritisch beleuchtet.

Wie weiter oben schon erläutert, bestand zunächst in Vorarlberg mit seinem traditionell hohen Fremdwährungskreditanteil eine entsprechende Ausgangsbedingung. Diese hat das Entstehen einer Informationskaskade in Bezug auf die Fremdwährungskredite ermöglicht und sich in der Folge sukzessive (also sequenziell) über ganz Österreich ausgebreitet. 98

Eine wesentliche Rolle bei der Entstehung der Informationskaskade hatte die Medienberichterstattung über Fremdwährungskredite. ⁹⁹ Diese ist, gemessen an den Meldungen der Austria Presse Agentur (APA) über Fremdwährungskredite, seit Mitte der Neunzigerjahre

⁹⁵ Vgl. Dresel 2003, 163; vgl. Smith/Sorensen 2000, 371

⁹⁶ Vgl. Waschiczek 2002, 96, Broschüre

⁹⁷ Vgl. Bikhchandani/Hirshleifer/Welch 1992, 992

⁹⁸ Vgl. Boss 2003, 15, online

⁹⁹ Vgl. Waschiczek 2002, 97, Broschüre

39 2. Rahmenbedingungen

deutlich angestiegen und hat im Jahr 2003 ihren vorläufigen Höhepunkt erreicht (vgl. Abbildung 19). Darüber hinaus hat während der letzten Jahre auch die Anzahl der Originaltext-Service(OTS)-Meldungen zum Thema Fremdwährungskredite deutlich zugenommen. Dies weist auf ein zunehmendes öffentliches Interesse (stärkeres öffentliches Signal) an diesem Thema hin. Auch hier sticht das Jahr 2003, das Jahr der schärfsten Kritik durch die OeNB und die Finanzmarktaufsicht (FMA), mit einem Rekordwert, der das Vorjahr um das Doppelte überragt, hervor. 100

Quelle: Vgl. Lejeune 2006, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 19: Anzahl der APA-Meldungen über Fremdwährungskredite 101

Zwar ist die Medienberichterstattung zum Thema Fremdwährungskredite in anderen Ländern deutlich geringer als in Österreich (vgl. beispielsweise Abbildung 13 für Deutsch-land), allerdings bleibt in diesem Zusammenhang die Frage offen, ob das gestiegene Medieninteresse an Fremdwährungskrediten in Österreich als Ursache oder als Wirkung der gestiegenen Bedeutung von Fremdwährungsfinanzierungen anzusehen ist.

Auf alle Fälle birgt diese Theorie der Verbreitung von Fremdwährungskrediten ausreichend Stoff für ausführliche Diskussionen, die an dieser Stelle allerdings nicht umfassend

¹⁰⁰ Vgl. Lejeune 2006, o.S., persönliche Kommunikation

¹⁰¹ Anmerkung: Die Grafik zeigt die Anzahl der Meldungen in der Datenbank der APA, die das Stichwort „Fremdwährungskredit“ enthalten. APA-Meldungen sind Meldungen, die von APA-Redakteuren selbst verfasst wurden. OTS-Meldungen sind Pressemeldungen, die von Printmedien, Institutionen, Unternehmen etc. über das kostenpflichtige Originaltext-Service der APA verbreitet werden.

40 2. Rahmenbedingungen

behandelt werden. Zum Beispiel stellt sich die Frage, warum eine Informationskaskade bezüglich Fremdwährungsfinanzierungen in CHF und/oder JPY nicht auch in anderen Teilen der EWWU beispielsweise im Südwesten Deutschlands auftritt, sondern an Österreichs Grenzen halt macht. Dort ist ebenfalls eine enge wirtschaftliche Verflechtung mit der Schweiz gegeben. Dazu könnte man einbringen, dass Kaskaden sehr stark von den Ausgangsbedingungen (den Entscheidungen der ersten handelnden Individuen) abhängen, wodurch die Erklärung für diese räumliche Beschränkung geliefert wäre. Wie erwähnt haben in Vorarlberg Fremdwährungskredite stets eine größere Rolle gespielt, als in den anderen acht Bundesländern. Im Rahmen des Modells kann dies als die Ausgangsbedingung für die Entstehung einer Informationskaskade angesehen werden, die in den anderen Ländern der EWWU in dieser Form eben nicht stattgefunden hat. 102

Einer vollständigen Erklärung des Phänomens der Fremdwährungskredite in Österreich auf Basis der Theorie des rationalen Herdenverhaltens steht aus theoretischer Sicht entgegen, dass die Entscheidungen der Akteure zumindest teilweise irreversibel sein müssen. Fremdwährungskredite können allerdings in der Regel zumindest zu den Roll-Over-Terminen in Euro-Kredite konvertiert werden, was dem eben beschriebenen widerspricht. Es gibt nicht die eine Theorie, die dieses Phänomen abschließend erklären kann, jedoch bietet die Theorie des rationalen Herdenverhaltens zumindest teilweise einen theoretischen Erklärungsansatz. 103

2.4.4. Angebotsseitige Gründe

Bevor dieses Kapitel die Rolle der Vermittler als einen weiteren möglichen Auslöser für die rasante Verbreitung von Fremdwährungskrediten in Österreich behandelt, wird die nicht unbedeutende Rolle der Banken in diesem Zusammenhang betrachtet.

Banken haben auch in Zeiten vor der jungen Finanzierungsform Fremdwährungskredit Ansparprodukte verkauft. Allerdings kam es dabei zu einer Schere zwischen steigenden Kreditzinsen und fallenden Renditen der Ansparprodukte. So betrug der durchschnittliche Drei-Monats-EURIBOR, mit einem Aufschlag von 1,5 Prozentpunkten, im Jahr 1996 4,75 % und stieg auf einen Vergleichswert von 5,82 % im Jahr 2000. 104

Dem Zinssatz steht die Rendite des Ansparproduktes (das auch als Sicherheit dient) mit Fokus auf Lebensversicherungen als langfristige Anlageform gegenüber. Die Finanz-

¹⁰² Vgl.Boss 2003, 15-16

¹⁰³ Vgl. Waschiczek 2002, 98, Broschüre

¹⁰⁴ Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation

41 2. Rahmenbedingungen

marktaufsicht (FMA) erlaubt den Versicherungsunternehmen eine Mindestverzinsung zu garantieren (Garantiezinssatz), deren Höhe in der Höchstzinsverordnung festgelegt wird. Renditen, die vom Emittenten darüber hinaus angegeben oder gar versprochen werden, sind reine Spekulation, da niemand vorhersehen kann, wie die zukünftige wirtschaftliche Entwicklung aussehen wird. 105

Erstmals wurde die Höchstzinsverordnung mit Wirkung 31.12.1994 im BGBl 70/1995 veröffentlicht, wobei der Garantiezinssatz 4 % betrug. ¹⁰⁶ Bis heute folgte beinahe eine Halbierung dieses Zinssatzes. Ab 2001 wurde er auf 3,25 % (BGBl 56/2000) gekürzt bevor er 2004 auf 2,75 % (BGBl 312/2003) und 2006 auf aktuell 2,25 % (BGBl 227/2005) gesenkt wurde. 107

Durch diese anwachsende Lücke zwischen Kreditzinssatz und Rendite des Ansparproduktes wurde das Angebot der Banken an die Kreditnehmer ein Kreditgeschäft abzuschließen immer unattraktiver und schließlich mussten sogar Umsatzeinbußen befürchtet werden. Um diesen zu entgehen, wurde kurzer Hand die Finanzierungswährung, und somit auch der Referenzzinssatz, gewechselt und die Rendite des Ansparproduktes Lebensversicherung war wieder über den Zinsen des Kredites, allerdings nun in fremder Währung.

Der Eurozins lag in der zweiten Hälfte der Neunzigerjahre durchgehend über dem garantierten Zinssatz, während sich der Schweizer Zinssatz meist und der Japanische Kreditzinssatz immer unter dem Garantiezinssatz der Versicherungsunternehmen bewegten (vgl. Abbildung 20). Dadurch wurde das Interesse der Banken und fachkundiger Kreditnehmer geweckt.

¹⁰⁵ Vgl. Brasch/Kowatsch/Trauttmansdorff 2002, 90

¹⁰⁶ Vgl. BGBl 70/1995

¹⁰⁷ Vgl. BGBl 56/2000; BGBl 312/2003; BGBl 227/2005

42 2. Rahmenbedingungen

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 20: 3-Monats-Zinssätze plus 1,5 % Marge vs. Garantiezinssatz 108

Etwa zur gleichen Zeit kam es zu einer Belebung des Vermittlermarktes ausgedrückt durch die Anzahl der Fachgruppenmitglieder der Fachgruppe Finanzdienstleister der WKO, die beispielsweise von 2000 auf 2001 um rund 49 % zunahm. ¹⁰⁹ Dieses Themas nimmt sich der nun folgende Abschnitt an.

2.4.4.1. Die Finanzdienstleister allgemein

Grundsätzlich kann man zwischen Finanzintermediären im engeren und im weiteren Sinn unterscheiden:

• Zu Finanzintermediären im engeren Sinn zählen Kreditinstitute, Kapitalanlagegesellschaften und Versicherungen, die zum Anlage- und Finanzbedarf beitragen. 110

• Die Geschäftstätigkeit der Finanzintermediäre im weiteren Sinne ist darauf gerichtet, den unmittelbaren Abschluss von Finanzkontrakten zwischen Marktteilnehmern einfacher und kostengünstiger herbeizuführen oder überhaupt erst zu ermöglichen, ohne dabei jedoch selbst als Partner eines solchen Vertrages

¹⁰⁸ Anmerkung: Der Drei-Monats-EURIBOR wird vor der Euro-Buchgeldeinführung mit 1.1.1999 durch den Drei-Monats-DEM-LIBOR abgebildet.

¹⁰⁹ Vgl. Kopf 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹¹⁰ Vgl. Bitz 2005, 15

43 2. Rahmenbedingungen

möglichen, ohne dabei jedoch selbst als Partner eines solchen Vertrages aufzutreten. ¹¹¹ Die Finanzintermediäre im weiteren Sinn entsprechen der Fachgruppe der Finanzdienstleister der WKO, die folgende Berufsgruppen unter sich vereint: 112

o Wertpapierdienstleister

o Vermittler von Personalkrediten, Hypothekarkrediten und Vermögensberater

o Vermittler von Verträgen zwischen Vermögensberatern

o Vermittler von Bausparverträgen

o Vermögensberater und -verwalter von beweglichem Vermögen

o Leasingunternehmen

o Pfandleihunternehmen

o Kreditauskunfteien

o Ausgleichsvermittler und -verwalter

o Versteigerer

Im weiteren Verlauf der Arbeit stehen Kredit- und Versicherungsvermittler im Mittelpunkt des Interesses.

Neben einer starken medialen Aufmerksamkeit dürften die Kreditvermittler, welchen in Österreich vermutlich eine größere Bedeutung als in den meisten vergleichbaren Ländern zukommt, eine wesentliche Rolle bei der Verbreitung der Fremdwährungskredite gehabt haben. ¹¹³ Innerhalb der letzten zehn Jahre hat sich die Mitgliederanzahl der Finanzdienstleister bei der WKO verzehnfacht, womit die Finanzdienstleistung im Bereich der Dienstleistungen die Branche mit den höchsten Wachstumszahlen darstellt. 114

In der öffentlichen Diskussion stellt sich regelmäßig die Frage, wie seriös Finanzberater sind. Dies kann nicht pauschal beantwortet werden, da es in jeder Branche neben seriösen Anbietern auch „schwarze Schafe“ gibt. Speziell bei Strukturvertrieben, also hierarchisch gegliederten Verkaufsorganisationen, die ihre Mitarbeiter meist ohne Fixum auf rein provisionsabhängiger Basis vergüten, ist Vorsicht geboten, da es dazu kommen kann, dass mehr provisionsgetrieben agiert und auf kundennahe Beratung „vergessen“ wird.

¹¹¹ Vgl. Bitz 2005, 25

¹¹² Vgl. Wirtschaftskammer Österreich 2007, o.S., online

¹¹³ Vgl. Christl 2005, 16, online; Waschiczek 2002, 98, Broschüre

¹¹⁴ Vgl. Wirtschaftskammer Österreich 2007, o.S., online

44 2. Rahmenbedingungen

Bei Finanzierungen in fremder Währung, die zu 90 % endfällig getilgt werden ¹¹⁵ , sind die Vermittlung von entsprechenden Krediten und geeigneten Ansparprodukten, welche in der Regel Versicherungen sind, von besonderer Relevanz. Deshalb werden in den folgenden beiden Abschnitten zuerst die Versicherungsvermittlung und dann die Kreditvermittlung näher betrachtet.

2.4.4.2. Versicherungsvermittlung

Die Grundlage der Geschäftsbeziehung zwischen Versicherungsmakler und Versicherungsnehmer wird im Maklervertrag geregelt. Der Versicherungsmakler ist Interessensvertreter seiner Kunden gegenüber den Versicherern, wobei das Vermittlungsgeschäft in Unabhängigkeit von den Versicherungsunternehmen betrieben wird. Die Pflichten des Maklers betreffen regelmäßig nicht nur die Ermittlung eines ausreichenden Versicherungsschutzes und die Vermittlung entsprechender, für den Kunden günstiger Verträge, sondern, je nach Vertragsinhalt, auch die Verwaltung, Betreuung und Aktualisierung dieser Versicherungsverhältnisse. 116

Interessant ist, wer bei Versicherungsabschluss in welcher Höhe Provision erhält. Ein Vertragserbringer einer Versicherung kann ein angestellter Außendienstmitarbeiter, ein freiberuflicher Außendienstmitarbeiter (Agent) oder ein Versicherungsmakler sein. Versicherungsmakler arbeiten für mehr als ein Versicherungsunternehmen ¹¹⁷ während Agenten meist exklusiv für nur ein Unternehmen tätig werden ¹¹⁸ . 119

Provisionen entstehen vor allem dann, wenn durch Vermittlung eines Vertragserbringers ein Versicherungsvertrag zustande kommt. ¹²⁰ Der Vertragserbringer erhält dann einen bestimmten Anteil einer Jahresprämie oder der Versicherungssumme als Abschlussprovision, jedoch kein zusätzliches Honorar. Neben der Abschlussprovision kann es zusätzlich Provisionen geben, wenn zum Beispiel der Wert eines Versicherungsvertrages erhöht wird. Dies kann man wie eine Abschlussprovision auf die Erhöhung der Prämie werten. 121

Das in Österreich von nahezu allen Versicherungen praktizierte Provisionssystem sieht vor, dass die Provision des Vermittlers (Versicherungsmakler, Versicherungsagent oder

¹¹⁵ Vgl. Hubalik 2006, o.S., persönliche Kommunikation; Ostermann 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹¹⁶ Vgl. Tewes 2007, o.S., online

¹¹⁷ Vgl. Maklergesetz 1996, § 26 Abs. 1, Gesetz

¹¹⁸ Vgl. Versicherungsvertragsgesetz 1958, § 43 Abs. 1-2, Gesetz

¹¹⁹ Vgl. Rienmüller 2002, 3

¹²⁰ Vgl. Gumpoltsberger 2005, 65

¹²¹ Vgl. Kowatsch 2005, 26

45 2. Rahmenbedingungen

Angestellter der Versicherung) als Prozentsatz, der während der gesamten jahrzehntelangen Vertragslaufzeit anfallenden Prämien berechnet wird. ¹²² Die Provision kann, je nach Vereinbarung mit der Versicherung und Höhe der abgeschlossenen Polizze, zwischen 4 und 6 % der Versicherungssumme, jedoch „gedeckelt“ mit dem 1,2- bis 1,4fachen einer Jahresprämie, ausmachen. ¹²³ Dadurch ergeben sich oft sehr hohe Provisionen, die der Vermittler bei Vertragsabschluss sofort zur Gänze ausbezahlt erhält. In der Folge werden die vom Kunden zu Beginn des Vertrages bezahlten Prämien ausschließlich zur Abdeckung der Vermittlerprovision, die sofort zur Gänze in Rechnung gestellt wird, und der sonstigen Abschlusskosten verwendet, statt diese für die Kapitalbildung des Kunden einzusetzen. ¹²⁴ Da es für den Provisionsanspruch des Vermittlers völlig egal ist, wie lange der Vertrag aufrecht bleibt, hat dieses Provisionssystem sehr nachteilige Auswirkungen auf die Beratungsqualität. ¹²⁵ Die häufige Folge dieser provisionsgetriebenen Vermittlungen sind Verträge, die sich der Verbraucher auf Dauer finanziell nicht leisten kann, oder die seinen persönlichen Wünschen und Bedürfnissen widersprechen, und daher bald wieder gekündigt werden müssen. 126

2.4.4.3. Kreditvermittlung

Die Kreditvermittler erbringen für ihre Kunden durchaus zusätzliche Dienstleistungen, wie zum Beispiel vergleichende Informationen über die Konditionen verschiedener Kreditangebote, Beratung auch außerhalb banküblicher Geschäftszeiten oder Unterstützung bei der Aufbereitung von Sicherheiten, um nur einige wichtige zu nennen. ¹²⁷ Für diese Leistung wird ein Entgelt in Form der Maklercourtage, kurz Provision, eingehoben, die sich in der Größenordnung von 3 bis 6 % des Kreditbetrages bewegt. ¹²⁸ Diese wurde der Höhe nach durch die Verordnung über die Standes- und Ausübungsregeln für das Gewerbe der Personalkreditvermittler (BGBl.Nr. 505/1996) ¹²⁹ , mit maximal 5 % (§ 11) begrenzt. Zugleich stellen die Kreditvermittler für die mit ihnen kooperierenden Kreditinstitute eine Art flexiblen Außendienst dar, durch den Akquisitions- und Verwaltungskosten eingespart werden. Dafür wird als Entgelt ein Anteil an den Bearbeitungsgebühren geleistet. ¹³⁰ Nachfolgende Tabelle zeigt die Provisionsstruktur für externe Vermittler einer großen österrei- ¹²² Vgl.Brasch/Kowatsch/Trauttmansdorff 2002, 90

¹²³ Vgl. Hovezak 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹²⁴ Vgl. Kowatsch 2005, 26

¹²⁵ Vgl. Bantleon/Langenhan 2004b, 344

¹²⁶ Vgl. VKI 2005, o.S., online

¹²⁷ Vgl. Fischer 2006, 12

¹²⁸ Vgl. Bitz 2005, 85

¹²⁹ Vgl. Farnleitner 1996, o.S., online

¹³⁰ Vgl. Schlesinger/Schotten/Wallner 2002, 145

46 2. Rahmenbedingungen

chischen Aktienbank, als Anteile an der dem Kreditnehmer verrechneten Bearbeitungsgebühr.

Quelle: Vgl. Weninger 2007, o.S., persönliches Gespräch

Tabelle 7: Anteile der verrechneten Bearbeitungsgebühren

In jedem aufstrebenden Wirtschaftszweig gibt es auch Trittbrettfahrer, die das gewonnene Vertrauen der Kunden ausnutzen und zu ihrem Vorteil überhöhte Entgelte verrechnen. Die Problematik mit dubiosen Kreditvermittlern wurde in zwei Untersuchungen der Arbeiterkammer (AK) Wien in den Jahren 2004 und 2005 thematisiert. Die Ergebnisse sind teilweise ernüchternd, zumal einige Vermittler sogar die Grenzen des österreichischen Rechts überschritten. So betrug die Vermittlerprovision bei zwei Maklern mehr als die gesetzlich vorgeschriebene Obergrenze von 5 %. Generell ist festzuhalten, dass ein Kredit über einen Vermittler wesentlich teurer ist, als ein Kredit der direkt mit einer Bank abgeschlossen wird. Während beispielsweise bei einem normalen Bankkredit der Effektivzinssatz, also inklusive Bearbeitungsgebühr und Kreditsteuer (0,8 %), 5,9 % beträgt, kostet dieser Kredit über einen Vermittler samt der fünfprozentigen Vermittlungsprovision effektiv 7,2 %. Sollte der Vermittler noch zusätzlich für den Kunden ungünstige Konditionen ver-handeln, steigt die Effektivverzinsung in diesem Beispiel sogar gegen 10 % (vgl. Anhang III: Effektivzinssätze mit und ohne Kreditvermittlung). 132

Die Möglichkeit eine Kreditausschreibung an einen dritten Anbieter weiterzugeben und diesen mit den Banken verhandeln zu lassen, ist bei höheren Kreditbeträgen zu empfehlen. Diese Variante ist besonders geeignet, um die eigene Hausbank bei den Konditionen etwas unter Druck zu setzen und sich einen Verhandlungsvorteil zu verschaffen. Ein weiterer positiver Effekt ist, dass Drittanbieter mit der Förderlandschaft besser vertraut sind

¹³¹ Anmerkung: 100 % des bis zu einprozentig verrechneten Bearbeitungsentgeltes, von 1 % bis max. 2 % Bearbeitungsentgelt wird eine Provision von 1 % vergütet.

¹³² Vgl. Kollmann/Prantner 2004, 1, Broschüre; vgl. Kollmann/Prantner 2005b, 2, Broschüre

47 2. Rahmenbedingungen

und sich individuell damit auseinander setzen, während Banken primär an der Finanzierung interessiert sind und eine allfällige Förderung als störende Mehrarbeit sehen.

2.4.4.4. Banken als Innovatoren

Bankkunden sind heutzutage kritischer gegenüber Qualität, Preis und vor allem Rendite. Durch die sinkenden Kosten bei einem Wechsel zu einem anderen Anbieter steigt ihre Verhandlungsmacht gegenüber der Hausbank. Die Zeiten, in denen dauerhaft nur mit einer Bank zusammengearbeitet wurde, sind vorbei. Die Kunden können technologiebedingt gezielt nach besseren Alternativen für ihre Geldanlage oder auch Finanzierung suchen, wodurch die Markttransparenz erhöht wird und die Banken einem stärkeren Wettbewerb ausgesetzt sind. 133

Das Kreditgeschäft stellt nach wie vor die wichtigste Ertragsquelle der Kreditinstitute dar. ¹³⁴ Das heißt, es gilt den Kunden zu umwerben und mit innovativen Produkten zu locken. Es ist nicht damit getan, Kredite auf Anfrage zu gewähren. Schließlich gewährt kein Kaufmann einem Kunden ein Produkt, sondern er verkauft es.

Als Basis einer guten Geschäftsbeziehung und Bedingung für das Entstehen von Bankloyalität steht das Vertrauen zwischen Kunde und Berater an erster Stelle. Die Vorraussetzung für die Übernahme der Hausbank-Funktion sind positive Erfahrungen miteinander. Dieses „Miteinander“, eine regelmäßige Interaktion zwischen dem Kunden und dem Bankmitarbeiter, ist im Beziehungsmanagement wieder zu finden und führt, basierend auf Vertrauen, zu erfolgreichem Vertrieb. 135

Ist einmal Vertrauen aufgebaut und besteht eine gute Beziehung zwischen Berater und Kunde ist es ein Leichtes, beispielsweise zu einem Kredit einen Bausparvertrag oder eine Lebensversicherung zu verkaufen. Im Falle der Fremdwährungskredite ergibt sich das so genannte „cross selling“ zwangsweise. Diese Kreditform, die meist endfällig abgeschlossen wird, benötigt zu ihrer Realisierung einen Tilgungsträger beziehungsweise ein Ansparprodukt, welches meistens von der kreditgebenden Bank oder von einem Partnerunternehmen emittiert wurde. 136

Der Erfolg des Vertriebs wird zukünftig noch stärker die Ergebnisstruktur beeinflussen, weswegen in den letzten Jahren eine Neupositionierung des Vertriebs in Österreichs

¹³³ Vgl. Breuer 2001, 271-272

¹³⁴ Vgl. Winkler 1997, 47

¹³⁵ Vgl. Boenig / Hockmann 1993, 159

¹³⁶ Vgl. Jäger 2006, 55

48 2. Rahmenbedingungen

Banken erfolgte. Die Gestaltung der Vertriebsprozesse beziehungsweise der Zugang zum Kunden werden zum entscheidenden Wettbewerbsinstrument. 137

2.4.5. Zusammenfassung

Letzten Endes kann die Frage, warum Fremdwährungsfinanzierungen gerade in Österreich eine so bedeutende Rolle gewonnen haben, derzeit nicht zur Gänze befriedigend beantwortet werden, wenngleich die oben angeführten Gründe einen gewissen Beitrag dazu geleistet haben dürften. Es ist davon auszugehen, dass das Zusammenspiel aller angesprochenen Faktoren und darüber hinaus auch die Tatsache, dass die vielfältigen Risiken, die mit Fremdwährungskrediten einhergehen, bisher noch nicht schlagend wurden, Österreich zum Europameister in Sachen Fremdwährungskredit gemacht haben.

¹³⁷ Vgl. Schmoll 2006, 29

49 3. Der Fremdwährungskredit

3. Der Fremdwährungskredit

3.1. Einordnung des Fremdwährungskredits in die Finanzierungsformen Unter dem Begriff Finanzierung werden im unternehmerischen Bereich alle Maßnahmen verstanden, „die der Versorgung des Betriebes mit disponiblem (für unternehmerische Entscheidungen zur Verfügung stehendem) Kapital, der optimalen Strukturierung des Kapitals sowie der Kapitalherabsetzung dienen.“ ¹³⁸ Der Finanzierungsbegriff bezieht sich in seiner engsten Fassung ausschließlich auf die langfristige Kapitalbeschaffung. In seiner weiteren Form erstreckt er sich zusätzlich auf die kurzfristige Kapitalaufbringung sowie auf die Kapitalrückzahlung und Kapitalumschichtungen im Bereich der Passiva. ¹³⁹ Nachfolgend steht die Betrachtung der langfristigen Kapitalbeschaffung, die Kreditfinanzierung, im Mittelpunkt des Interesses.

Die Kreditfinanzierung ist eine Form der Außenfinanzierung (vgl. Abbildung 21), welche durch die Aufnahme neuen Finanzkapitals charakterisiert ist. 140

Quelle: Vgl. Spremann 1996, 204

Abbildung 21: Grundlagen der Finanzierung

¹³⁸ Vormbaum 1995, 26

¹³⁹ Vgl. Perridon/Steiner 1999, 343

¹⁴⁰ vgl. Spremann 1996, 202

50 3. Der Fremdwährungskredit

Aufgenommen wird das Kapital mittelbar, das heißt über die Einschaltung von kapitalvermittelnden Personen oder Institutionen. Die Außenfinanzierung wird auch Marktfinanzierung genannt, da es regelmäßig der Zwischenschaltung des Marktes bedarf. 141

In den Fällen der Außenfinanzierung durch Gesellschafterdarlehen und dergleichen handelt es sich um Individualfinanzierung, wobei hier die Zwischenschaltung des Marktes nicht notwendig ist. 142

Finanzierung kann weiters in Eigen- und Fremdfinanzierung unterschieden werden. Im Bereich der Außenfinanzierung erfolgt die Kreditfinanzierung mit Fremdkapital, die Beteiligungsfinanzierung hingegen mit Eigenkapital. Eine Unterscheidung bei idealtypischen Finanzierungsformen ist ohne Schwierigkeiten möglich: Fremdkapitalgeber haben Ansprüche auf einen Zins (inklusive Risikoaufschlag) und Eigenkapitalgeber haben Residualansprüche. ¹⁴³ Im weiteren Verlauf soll ausschließlich die Verschuldung mittels Fremdkapital, das über den Markt besorgt wird, von Interesse sein.

Ein Kredit, also die Verschuldung mittels Fremdkapital, ist eine Möglichkeit des intertem-poralen Austauschs von Gütern oder Güteransprüchen (Geld). ¹⁴⁴ Die intertemporale Ressourcenallokation erlaubt eine Vorwegnahme zukünftiger Einkommen oder Übertragung gegenwärtiger Einkommen in die Zukunft. 145

Das Wort Kredit stammt von dem lateinischen Ausdruck „credere“ und bedeutet soviel wie „Vertrauen haben“ oder „glauben“. ¹⁴⁶ Genau dieses Vertrauen ist auch die Basis eines jeden Kreditgeschäftes, denn ohne gegenseitiges Vertrauen kann diese Beziehung nicht reibungslos ablaufen.

Bei einer Kreditfinanzierung wird Fremdkapital von außen aufgenommen, wodurch Gläubigerrechte entstehen. Die wichtigsten Merkmale einer Kreditfinanzierung sind: 147

• kein Mitspracherecht der Geldgeber bei der Geschäftsführung

• Vereinbarung eines festen Zinses

• keine Beteiligung am Vermögen

¹⁴¹ Vgl. Vormbaum 1995, 34

¹⁴² Vgl. Vormbaum 1995, 34

¹⁴³ Vgl. Swoboda 1994, 10

¹⁴⁴ Vgl. Borchert 2003, 35

¹⁴⁵ Vgl. Baltensperger/Milde 1987, 3-4

¹⁴⁶ Vgl. Borchert 2003, 34; Winkler 1997, 31

¹⁴⁷ Vgl. Perridon/Steiner 1999, 374

51 3. Der Fremdwährungskredit

• Rechtsanspruch des Kapitalgebers auf Rückzahlung des Kredits

• Dauer der Kapitalüberlassung ist befristet

• zu leistende Zins- und Tilgungszahlungen stellen eine feste Liquiditätsbelastung dar

Für Banken sind die entscheidenden Kriterien für eine Auszahlung gewünschter Mittel die Güte der Informationen über den Schuldner und der Einfluss auf die Entscheidungen des Begünstigten. ¹⁴⁸ Des Weiteren spielt Macht bei der Kreditfinanzierung eine große Rolle. So haben etwa mittelständische Unternehmen, wie auch private Kreditnehmer, im Vergleich zu Großunternehmen eine vergleichsweise geringe Verhandlungsmacht. Dies hat mehrere zusammenwirkende Ursachen: 149

• relativ geringes Sicherungspotential

• im Vergleich zu Großbetrieben geringeres Kreditvolumen und dadurch relativ höhere Bearbeitungskosten für die Banken

• begrenzte Möglichkeit der Ausschöpfung aller Finanzierungsformen

Ein Fremdwährungskredit ist ein Kredit der nicht in der Heimatwährung, sondern in einer ausländischen Währung, meist CHF oder JPY, abgeschlossen wird und in dieser Währung auch zurückzuzahlen ist. ¹⁵⁰ Er ist also eine Form der Außenfinanzierung von Fremdkapital in ausländischer Währung.

Genau genommen sind Fremdwährungskredite eine Art Spekulation auf Zins- und Währungsschwankungen, deren Vorteil sich daraus ergibt, dass einige Länder deutlich niedrigere Zinssätze als Österreich aufweisen und deren Währungen zur Abwertung neigen. Der Kreditnehmer muss sich ständig mit den Wechselkursschwankungen befassen und in eine andere Währung umsteigen, falls dies erforderlich werden sollte. 151

3.2. Variationen des Fremdwährungskredits

Kredite in fremder Währung lassen sich einerseits nach den Arten der Zinsgestaltung, das sind Festzins- und Roll-Over-Vereinbarungen, und andererseits nach den Tilgungsmöglichkeiten, konkret nach laufender und endfälliger Tilgung, unterscheiden (vgl. Tabelle 8).

¹⁴⁸ Vgl. Schäfer 2003, 161

¹⁴⁹ Vgl. Wossidlo 1990, 38

¹⁵⁰ vgl. Bantleon/Langenhan 2004a, 283-284; Nagele 2004, 567

¹⁵¹ Vgl. Prantner 2000, 91

52 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: eigene Aufstellung

Tabelle 8: Kreditvarianten

3.2.1. Festzinsdarlehen

Festzinsvereinbarungen (A + B) zeichnen sich durch einen festen Zinssatz über eine gewisse Laufzeit aus. ¹⁵² Diese Variante hat im Bereich der Fremdwährungsfinanzierung so gut wie keine Bedeutung und stellt eher die Ausnahme dar. ¹⁵³ Auf das Thema Festzinsvereinbarungen wird aus diesem Grund in vorliegender Arbeit nicht weiter eingegangen.

3.2.2. Roll-Over-Vereinbarung

In Österreich werden Fremdwährungskredite in der Regel (zu etwa 90 %) ¹⁵⁴ als Roll-Over-Kredite vergeben, das heißt sie verlängern sich unter Zinsanpassung alle ein, drei, sechs oder zwölf Monate. ¹⁵⁵ Innerhalb der Roll-Over-Vereinbarungen entfällt ein Anteil von etwa 80 % auf den Drei-Monats-Roll-Over gefolgt vom Ein-Monats-Roll-Over mit etwa 10 %. Halb- und Ganzjahres-Roll-Over teilen sich die restlichen Anteile und stellen eher die Ausnahmen dar. 156

Durch Roll-Over-Vereinbarungen geht das Zinssatzänderungsrisiko auf den Kreditnehmer über, da eine periodische Anpassung in Anlehnung an einen definierten Referenzzinssatz (z.B. LIBOR) erfolgt. Der vom Kreditnehmer zu zahlende Kreditzins (Nominalzinssatz) setzt sich aus zwei Komponenten zusammen. Aus dem vereinbarten Referenzzins (LIBOR) zuzüglich eines Aufschlags (Spread, Marge), dessen Höhe in erster Linie durch die Bonität und Verhandlungsmacht des Kreditnehmers bestimmt wird. Jeweils bei Ablauf der entsprechenden Roll-Over-Periode ist ein Wechsel in eine andere Fremdwährung beziehungsweise auch in den EUR möglich. 157

¹⁵² Vgl. Bitz 2002, 45

¹⁵³ Vgl. Hubalik 2006, o.S., persönliches Gespräch

¹⁵⁴ Vgl. Ostermann 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹⁵⁵ Vgl. Stolzenburg 1991, 50

¹⁵⁶ Vgl. Hubalik 2006, o.S., persönliches Gespräch

¹⁵⁷ Vgl. Winkler 1997, 78-79

53 3. Der Fremdwährungskredit

Fremdwährungskredit mit Roll-Over-Vereinbarung und laufender Tilgung (C) Ein Kredit mit laufender Tilgung wird in Raten beziehungsweise Annuitäten getilgt. Bei dieser Form der Kreditrückführung muss in dem Kreditvertrag vermerkt werden, ab wann die Tilgungen beginnen, in welchen zeitlichen Abständen sie erfolgen und in welcher Höhe sie jeweils geleistet werden sollen. 158

Der Kredit mit Ratentilgung (lineare Tilgung) wird, in über die Gesamtlaufzeit verteilten Teilbeträgen, getilgt. Hierbei werden meist jährlich gleich bleibende Tilgungsraten gewählt. Die Gesamtbelastung, ermittelt aus Zins und Tilgung, verringert sich von Jahr zu Jahr, da bei konstanten Tilgungsraten die Zinsen auf die Restschuld abnehmen. 159

Im Fall des Annuitätenkredits ergibt sich ein jährlich gleich bleibender Betrag (Annuität), der sich aus Zins- und Tilgungsanteil zusammensetzt. Die Zinsbelastung, die sich auf die jeweilige Restschuld bezieht, vermindert sich laufend, da durch die Tilgungszahlung der geschuldete Geldbetrag ständig sinkt. Gleichzeitig erhöht sich somit der Tilgungsanteil an den Rückzahlungsraten. Der Annuitätenkredit repräsentiert die vorherrschende Form bei Hypothekardarlehen. 160

Sowohl bei Annuitäten- als auch Ratenkrediten können tilgungsfreie Jahre vereinbart werden, wodurch die Tilgung erst nach Ablauf eines vereinbarten Zeitraumes einsetzt. Dies wird als Tilgungsstreckung bezeichnet. 161

Bei Fremdwährungskrediten kommt überwiegend die Tilgungsvariante über fixe Raten zur Anwendung. Die Form des Annuitätenkredits wird weniger oft eingesetzt, da es sich bei diesem um ein finanzmathematisches Modell handelt, das auf der Regelmäßigkeit von Zinsen- und Kapitaldienst aufbaut ¹⁶² , welche jedoch aufgrund der Roll-Over-Vereinbarungen nicht gegeben ist.

Der Nachteil des Fremdwährungskredits mit laufender Tilgung besteht darin, dass sich das Kursrisiko während der Laufzeit unmittelbar auf Zinsen und zusätzlich auch auf die Tilgung auswirkt. Bei Kursanstiegen der Fremdwährung steigen somit auch die Tilgungszahlungen an. Erschwerend kommt hinzu, dass die monatliche Belastung bei dieser Vari- ¹⁵⁸ Vgl.Zerres 1997, 252

¹⁵⁹ Vgl. Perridon/Steiner 1999, 412

¹⁶⁰ Vgl. Bitz 2002, 88

¹⁶¹ Vgl. Perridon/Steiner 1999, 412

¹⁶² Vgl. Zerres 1997, 253

54 3. Der Fremdwährungskredit

ante wesentlich höher ist als bei endfälligen Tilgungsformen, bei denen nur Zinszahlungen (keine Kapitaltilgung) anfallen. ¹⁶³ Andererseits sinkt der Kreditsaldo während der Laufzeit und man reduziert das langfristige Zins- und Devisenkursrisiko sowohl auf der Seite des Kreditnehmers als auch auf der des Kreditgebers.

Endfälliger Fremdwährungskredit mit Roll-Over-Vereinbarung (D) Eine Möglichkeit, das schlagend werdende Kursrisiko während der Laufzeit allein auf den Zinsanteil zu beschränken, besteht in der Tilgung des Kredits erst zu Ende der Laufzeit. ¹⁶⁴ Dies kann als wesentlicher Grund für den schon mehrmals erwähnten hohen Anteil an endfällig abgeschlossenen Fremdwährungskrediten genannt werden. Im kleinen Segment der Kommerzkunden ist dieses Verhältnis umgekehrt: ein Gros dieser Kredite (etwa zwei Drittel) wird, meist zu den vertraglich fixierten Roll-Over-Terminen, mit den Zinszahlungen laufend getilgt. 165

Bei endfälliger Finanzierung wird mit der finanzierenden Bank vereinbart, dass während der Laufzeit nur die anfallenden Zinsen bezahlt werden. Die „Tilgungsbeträge“ werden nicht direkt auf das Darlehen verrechnet, sondern in ein Ansparprodukt (Tilgungsträger) eingezahlt und zum vereinbarten Tilgungstermin zurückgeführt (vgl. Kapitel 3.3 und 4.3). 166

3.3. Ansparprodukte

Grundsätzlich kann jedes Finanzanlageprodukt als Ansparprodukt herangezogen werden, das eine Einmalauszahlung vorsieht. Dementsprechend scheiden die meisten Pensionsansparinstrumente aus. In Frage kommen die Produkte von über 100 in- und ausländischer Versicherungsunternehmen sowie über 600 Fonds, die von der FMA als Ansparprodukt in Österreich zugelassen sind. ¹⁶⁷ „Das“ optimale Produkt, um für die Tilgung anzusparen, gibt es nicht. Jeder Kreditnehmer ist individuell verschieden und verfügt über andere Voraussetzungen, die das Instrument mitbestimmen.

Um bei einem Kreditnehmer nicht das Gefühl zu fördern, dass das angesparte Geld auf jeden Fall ausreichen werde, um am Ende der Laufzeit den Kredit vollständig zu tilgen, sind die Banken dazu übergegangen, den irreführenden Begriff „Tilgungsträger“ durch

¹⁶³ Vgl. Prantner 2000, 90

¹⁶⁴ Vgl. Perridon/Steiner 1999, 412

¹⁶⁵ Vgl. Bauer 2006, o.S., persönliches Gespräch

¹⁶⁶ Vgl. Zerres 1997, 225

¹⁶⁷ Vgl. Weninger 2007, o.S., persönliches Gespräch

55 3. Der Fremdwährungskredit

„Ansparprodukt“ zu ersetzen. ¹⁶⁸ Im weiteren Verlauf der Arbeit werden diese beiden Begriffe synonym verwendet.

Die Ansparprodukte werden in vorliegender Arbeit in zwei Gruppen gegliedert. Einerseits in die Gruppe der eher sicheren Versicherungen, die 90 bis 95 % ¹⁶⁹ der Tilgungsträger ausmachen, und andererseits in die riskantere Gruppe der Fonds.

3.3.1. Versicherungen

Allgemein dienen Versicherungen, neben der Absicherung der Angehörigen oder zum Lohnersatz bei Berufsunfähigkeit, zur Vermögensbildung um Einkommen im Alter zu finanzieren. ¹⁷⁰ Im speziellen Fall der Fremdwährungskredite werden Versicherungen zur Sicherung und Tilgung eines Darlehens abgeschlossen. ¹⁷¹ Der Kreditnehmer bespart in der Regel eine Er- oder Ablebensversicherung, die am Ende der Laufzeit eine Ablaufleistung in Höhe der Kreditsumme, inklusive 20 % Überdeckung, zur Auszahlung bringen soll. ¹⁷² Dies ist eine verhältnismäßig zuverlässige Art der Vermögensbildung, weil der langfristige Vermögensaufbau gut prognostizierbar ist. Das Geld wird sehr konservativ angelegt, wodurch eine relativ hohe Sicherheit entsteht. Allerdings können keine überdurchschnittlichen Erträge erwartet werden.

Er- und Ablebensversicherung werden zum größten Teil in festverzinslichen Anleihen und Immobilien angelegt und erzielen daher bescheidene Renditen zwischen 3,5 % und 7,0 %. ¹⁷³ Der von den Versicherungsunternehmen garantierte und durch die FMA festgelegte Mindestzinssatz beträgt seit 2006 gar nur 2,25 % (BGBl 227/2005) (vgl. Kapitel 2.4.4). Für Kreditkalkulationen werden Ende 2006 Renditen von 3,5 % für klassische Versicherungsprodukte, wie etwa Er- und/oder Ablebensversicherungen, und 4,5 % für fondsgebundene oder fondsorientierte Versicherungsprodukte herangezogen. 174

Neben der stabilen Verzinsung überzeugen Versicherungen durch ihre steuerliche Begünstigung, die allerdings durch eine lange Laufzeit und damit einhergehender fehlender Flexibilität erkauft wird. Während etwa Fonds mit 25 % Kapitalertragsteuer (KESt) endbesteuert sind, unterliegen Versicherungen nicht der Einkommensteuer. Allerdings ist Versi- ¹⁶⁸ Vgl.Weninger 2007, o.S., persönliches Gespräch

¹⁶⁹ Vgl. Ostermann, 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹⁷⁰ Vgl. Bolanz/Friess 1999, 106

¹⁷¹ Vgl. Schlesinger/Schotten/Wallner 2002, 151

¹⁷² Vgl. Bauer 2006, o.S., persönliches Gespräch

¹⁷³ Vgl. Kowatsch/Maier 2007, 64

¹⁷⁴ Vgl. Weninger 2007, o.S., persönliches Gespräch

56 3. Der Fremdwährungskredit

cherungssteuer zu leisten, die unter zehn Jahren Laufzeit 11 % und über zehn Jahren nur noch 4 % ausmacht. ¹⁷⁵ Die jährlichen Einzahlungen können im Rahmen der gesetzlichen Bestimmungen ¹⁷⁶ als Sonderausgaben abgesetzt werden. ¹⁷⁷ Durch das Strukturanpassungsgesetz 1996 wurden die steuerlichen Vorteile teilweise beschnitten. So sind Versicherungsprämien nur noch für Verträge steuerlich absetzbar, die bis 1995 oder danach in Form von Rentenversicherungen, wenn eine mindestens auf die Lebensdauer zahlbare Rente vereinbart ist, abgeschlossen wurden. ¹⁷⁸ Mit dieser Neuregelung soll eine verstärkte Förderung der Pensionseigenvorsorge erreicht werden. ¹⁷⁹ Ein weiterer Vorteil liegt in der Tatsache, dass bei einer Versicherung zugleich auch die bankseitig erwünschte Todesfallabsicherung enthalten ist, denn im Ablebensfall deckt die Versicherung den offenen Kreditsaldo zur Gänze ab. 180

3.3.2. Investmentfonds

Die gesetzliche Grundlage für Investmentfonds ist das Investmentfondsgesetz 1993, das neben der genauen Definition des Investmentfonds ¹⁸¹ und der Funktion der Kapitalanlagegesellschaft (KAG) ¹⁸² , als einzige zur Verwaltung berechtigten Stelle, eine detaillierte Beschreibung aller wichtigen Bestimmungen zu Investmentfonds enthält.

Bei einem Investmentfonds investieren viele Anleger in einen großen „Topf“, mit dem Ziel der professionellen Geldvermehrung. Diese ist auf eine möglichst hohe Rendite bei gleichzeitig gemindertem Risiko, das durch Streuung (Diversifikation) erreicht wird, gerichtet. Mit dem Kauf von Investmentfonds wird der Anleger Miteigentümer am Fondsvermögen und hat einen Anspruch auf Gewinnbeteiligung und Anteilsrückgabe zum jeweils gültigen Rücknahmepreis. Der Anteilswert bemisst sich nach dem Wert des gesamten Fondsvermögens, dem so genannten Inventarwert oder Net Asset Value (NAV), dividiert durch die Anzahl der ausgegebenen Anteile. Diese sind zumeist an der Börse handelbar beziehungsweise vom Emittenten zum regelmäßig berechneten NAV zurückzunehmen. 183

¹⁷⁵ Vgl. Hovezak 2007, o.S., persönliche Kommunikation

¹⁷⁶ Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 18, Gesetz

¹⁷⁷ Vgl. Doralt/Ruppe 2003, 243

¹⁷⁸ Vgl. Einkommensteuergesetz 1988, § 18 Abs. 4 Z 1, Gesetz

¹⁷⁹ Vgl. Doralt/Ruppe 2003, 244

¹⁸⁰ Vgl. Zerres 1997, 256-257

¹⁸¹ Vgl. Investmentfondsgesetz 1993, § 1 Abs. 1, Gesetz

¹⁸² Vgl. Investmentfondsgesetz 1993, § 2 Abs. 1, Gesetz

¹⁸³ Vgl. Cordes/Martula 2000, 7, Norton/Reilly 2005, 83

57 3. Der Fremdwährungskredit

Die Gesamtsumme des in einen Investmentfonds investierten Kapitals wird von der für die Verwaltung des Fonds verantwortlichen KAG in Wertpapiere, wie zum Beispiel Aktien, Anleihen, Geldmarktinstrumente und Immobilien investiert. ¹⁸⁴ Die Art sowie die Zusammensetzung der einzelnen Wertpapiere sind abhängig vom Anlageziel des Investmentfonds. Die Spanne reicht hierbei von konservativen Geldmarktfonds bis hin zu spekulativen Aktienfonds.

Grob unterscheidet man folgende Investmentfonds, die als Tilgungsträger von Interesse sein könnten:

Geldmarktfonds sind Investmentfonds, die ausschließlich in Geldmarkttitel und liquide Wertpapiere mit einer maximalen Restlaufzeit von 12 Monaten (Kassenobligationen, Festgelder, Termingelder, Schuldscheindarlehen u.ä.) investieren. Dadurch ist das Risiko äußerst gering und die Ertragsaussichten bleiben sehr bescheiden. 185

Anleihenfonds, auch Renten- oder Obligationenfonds genannt, investieren ausschließlich in festverzinsliche Wertpapiere (z.B. Anleihen). Durch die im Allgemeinen geringere Schwankungsbreite der Anleihenmärkte gegenüber den Aktienmärkten, sind Anleihenfonds grundsätzlich mit geringerem Risiko als Aktienfonds verbunden. Zu unterscheiden sind Rentenfonds nach der Sicherheit der Emittenten, der Währung in der sie denominiert sind und ihrer Laufzeit. Als sicher gelten Staatsanleihen mit einem AAA-Rating (Investment Grade) wie z. B. Anleihen, die die Republik Österreich emittiert, um sich zu refinanzieren. Ein Ausfall der Zinszahlungen und der Rückzahlung, ist bei diesem Rating als unwahrscheinlich einzustufen. Dagegen gilt, dass Schuldner mit einem schlechten Rating (Speculative Grade/Junk Bonds), aufgrund der dadurch zum Ausdruck kommenden höheren Ausfallswahrscheinlichkeit (Bonitätsrisiko), einen höheren Zinssatz zahlen müssen. Auch hier gilt wieder: höherer Ertrag kann nur durch höheres Risiko erkauft werden. 186

Gemischte Fonds investieren in Aktien und Anleihen. Die Ertrags-Risikokomponente wird dabei ganz wesentlich vom Mischungsverhältnis zwischen Aktien und Anleihen bestimmt. Grundsätzlich sind möglicher Ertrag und Risiko umso höher, je größer der Aktienanteil eines gemischten Fonds ist. So haben etwa Fonds, die eine konservative Strategie verfolgen, einen traditionell höheren Anleihenanteil, während dynamischere Fonds auf einen höheren Aktienanteil setzen und mit ihrem Anleihenanteil dennoch für eine gewisse

¹⁸⁴ Vgl. Bitz 2002, 257

¹⁸⁵ Vgl. Kommer 2001, 125; Norton/Reilly 2005, 86-87

¹⁸⁶ Vgl. Rühl 2003, 114-115

58 3. Der Fremdwährungskredit

Stabilität sorgen. Generell kann das Fondsmanagement die Anteile der beiden Komponenten, je nach Fondsstrategie, an die jeweilige Marktlage anpassen. 187

Aktienfonds investieren, je nach ihrer Strategie, weltweit in verschiedene Aktienmärkte. Diese können global als internationale Aktienfonds investieren oder Aktien aus speziellen geographischen (Regionen, Länder) oder wirtschaftlichen (Branchen) Bereichen zusammenfassen. Unterschiede finden sich in der Managementstrategie, beispielsweise in einer Wert- oder Wachstumsorientierung oder einer passiven Indexorientierung. Grundsätzlich bieten Aktienfonds langfristig deutlich höhere Ertragschancen als Anleihenfonds, jedoch bei erheblich höherem Risiko. 188

Weitere Fondstypen sind beispielsweise Immobilienfonds, mit denen auf steigende Immobilienpreise und Mieteinnahmen gesetzt wird, ¹⁸⁹ oder Hedgefonds, die das Ziel haben, sowohl bei steigenden, als auch bei fallenden Kursen eine adäquate Rendite zu erzielen. 190

3.4. Fremdwährungen

Bei Finanzierungen in ausländischer Währung kann es infolge von Kursschwankungen beziehungsweise Abwertungen und Aufwertungen zu erheblichen Einbußen kommen, natürlich sind auch Gewinne denkbar und erwünscht. Je länger die vereinbarte Kreditlaufzeit, desto höher ist das Risiko beziehungsweise die Chance von Kursschwankungen zwischen den beteiligten Währungen. 191

Währungen, die aktuell Interesse wecken, sind der CHF, der JPY und der USD. Der CHF punktet vor allem mit seiner relativen Stabilität (geringe Volatilität). Dem USD wird von vielen Analysten ein Abwertungspotenzial aufgrund des Zwillingsdefizits eingeräumt, während der JPY durch einen Zinssatz nahe Null überzeugt. 192

¹⁸⁷ Vgl. Cordes/Martula 2000, 44; Norton/Reilly 2005, 86

¹⁸⁸ Vgl. Cordes/Martula 2000, 38; Norton/Reilly 2005, 86

¹⁸⁹ Vgl. Raab 2006, 60

¹⁹⁰ Vgl. Kommer 2001, 131

¹⁹¹ Vgl. Stolzenburg 1991, 14

¹⁹² Vgl. Bantleon/Langenhan 2004a, 284

59 3. Der Fremdwährungskredit

3.4.1. Die drei Währungspaare

Schweizer Franken

Die folgende Abbildung zeigt die Entwicklung des Wechselkurses von EUR/CHF über mehr als vier Jahrzehnte. ¹⁹³ Der CHF folgte in der Vergangenheit einem langfristigen Aufwertungstrend, der hier als lineare Durchschnittslinie dargestellt wird. Es lassen sich drei große Perioden erkennen, wobei wir uns heute eventuell in einer möglichen vierten befinden. Die 1970er Jahre waren, kurz nach der Einführung eines internationalen Systems flexibler Wechselkurse und inmitten der ersten Erdölkrise, noch durch erhebliche Kursturbulenzen gekennzeichnet. Danach verringerten sich die jährlichen Schwankungen des Wechselkurses. Seit dem Beginn der Neunzigerjahre herrscht erneut eine Aufwertungsphase, die möglicherweise aktuell dem Ende zugeht. Das vorläufige Hoch erreichte der CHF circa ein Jahr nach 9/11 Mitte 2002 mit rund 1,45, als es zu einer raschen Aufwertung kam. Anfang 2007 bewegt sich der Kurs bei deutlich schwächeren 1,60. Größere Trendbrüche sind in der Reihe nicht erkennbar, wobei die Schwankungsintensität des Wechselkurses über die Zeit hinweg abnimmt.

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; Erste Bank Treasury 2006, o.S., online

Abbildung 22: EUR/CHF 42 Jahreschart

¹⁹³ die folgenden Eurodarstellungen in den Jahren vor 1999 wurden mit dem fixen Kurs von 13,7603 gegen- über dem ATS umgerechnet

60 3. Der Fremdwährungskredit

Die Schweiz ist ein makroökonomisch sehr stabiles Land mit niedrigen Inflationsraten, politischer Stabilität, funktionierendem Finanzplatz und erfolgreicher Geldpolitik der Schweizer Nationalbank (SNB). ¹⁹⁴ Diese Merkmale können für die ökonomische Erklärung des langfristigen Aufwertungstrends herangezogen werden. Als wichtiger internationaler Anlageplatz zieht das Land permanent ausländisches Kapital an, das tendenziell die Aufwertung des CHF fördert. Für die Schweiz hat der Status als „Sicherer Hafen“ den Vorteil, dass die hohe Nachfrage nach Schweizer Anlagen die Zinsen tief hält. ¹⁹⁵ Ausländische Investoren sind willens, beispielsweise Geldmarktpapiere mit niedrigen Zinsen zu kaufen, weil sie die Sicherheit dieser Anlage schätzen und deshalb diese Investition einer vergleichbaren, aber riskanteren, Anlage im Ausland vorziehen. Der resultierende Zinsvorteil bedeutet, dass Kredite in der Schweiz günstig sind. Diese Tatsache ruft auch Marktteilnehmer auf den Plan, die sich im CHF verschulden und dieses Geld anschließend in einem Hochzinsland, wie etwa der Türkei oder Neuseeland, veranlagen, wobei hier an der Zinsdifferenz verdient wird. Über diese Praktik, „carry trades“ genannt, wird fast täglich in den Medien berichtet. ¹⁹⁶ Hierdurch werden Währungen zu Spielbällen großer Fonds und die Wechselkursentwicklung löst sich von der ökonomischen Bewertung einer Währung. ¹⁹⁷ Tatsächlich ist die effektive Wirkung der „carry trades“ auf den Kurs schwierig zu bestimmen, da ein Großteil der Transaktionen über Devisentermingeschäfte läuft, die von der SNB nicht erfasst werden und somit nicht in der Bankenstatistik aufscheinen. 198

Japanischer Yen

Eine langfristige Aufwertung des Wechselkurses ist ebenfalls im JPY zu beobachten (vgl. Abbildung 23). Allerdings fallen die Abweichungen von der linearen Trendlinie deutlich stärker aus als im CHF. Unter anderem dürfte für das Zustandekommen des Aufwertungstrends der hohe Grad an Preisstabilität in Japan und die (in den letzten Jahren allerdings abnehmenden) Produktivitätsverbesserungen eine Rolle spielen. Die Zeit nach der Einführung eines internationalen Systems flexibler Wechselkurse war bis Ende der Achtzigerjahre durch eine rapide Aufwertung mit extremen Ausschlägen gekennzeichnet. Danach verringerten sich die jährlichen Schwankungen des Wechselkurses etwas. In den Neunzigerjahren kam es zu einer mäßigen Abwertung des JPY, die durch eine USD-Aufwertung ausgelöst wurde. Nach zwei Jahren starker Aufwertung, mit einem vorläufigen Hoch von 93 JPY, kam es zum heutigen Trend der sanften aber stetigen Abwertung, die, wie schon

¹⁹⁴ Vgl. Abele/Schäfer 2003, 42, online

¹⁹⁵ Vgl. Metz 2004, 9; SNB 2006, 28, online

¹⁹⁶ Vgl. beispielsweise: o.V. 2007a, 86; o.V. 2007b, 80

¹⁹⁷ Vgl. SNB 2006, 29, online

¹⁹⁸ Vgl. SNB 2006, 29, online

61 3. Der Fremdwährungskredit

beim CHF, von „carry trades“ getragen sein dürfte. Die niedrigsten Zinsen der Welt werden von großen institutionellen Anlegern genutzt, um sich günstig zu finanzieren und das Geld in hochverzinste Anlageprodukte zu investieren. 199

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; Erste Bank Treasury 2006, o.S., online

Abbildung 23: EUR/JPY 42 Jahreschart

US-Dollar

Die Entwicklung im USD weist ebenso auf eine langfristige Aufwertung hin (vgl. Abbildung 24), die jedoch deutlich flacher als jene des CHF und JPY ausfällt. Dies ist wahrscheinlich auf eine starke Orientierung vieler Währungen am USD als Weltwährung zurückzuführen.

¹⁹⁹ Vgl. o.V. 2007a, 86

62 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; Erste Bank Treasury 2006, o.S., online

Abbildung 24: EUR/USD 42 Jahreschart

In den Achtzigerjahren ging es einigermaßen turbulent zu: Nach einer rapiden Aufwertung infolge hoher Zinsen und hoher Staatsausgaben, ²⁰⁰ kam es ab dem Frühjahr 1985 fast genauso schnell wieder zu einer Abwertung, die ein Tief im Black Monday 1987 ²⁰¹ fand. 1980 bis 1982 hindurch sahen sich die USA wiederholt mit negativem Wirtschaftswachstum konfrontiert. Es herrschte ein hoher Zinssatz ²⁰² bei gleichzeitig hoher Inflation ²⁰³ , so genannte Stagflation. Ab 1983 ging die Inflation stetig zurück, die Wirtschaft hatte die Umkehr geschafft und in den USA begann eine Periode mit stabilem Wachstum. Die jährliche Inflationsrate blieb die meiste Zeit der Achtzigerjahre und bis in die 90er hinein unter 5 %. 204

Die letzte massive Aufwertung des USD fand in der zweiten Hälfte der Neunzigerjahre statt und sah ihren Höhepunkt mit dem Platzen der Dot.com Blase am 10. März 2000. In diesem Jahr wuchs die amerikanische Wirtschaft um weniger als 1 % und es kam in einzelnen Quartalen sogar zu negativem Wachstum der Wirtschaftsleistung, das von einigen Experten schlimmer erwartet worden war. Die Federal Reserve Bank reagierte rasch und

²⁰⁰ Vgl. Ghosh/Gulde/Wolf 2002, 19

²⁰¹ Vgl. Michaels 1997, 44

²⁰² Vgl. Federal Reserve 2007, o.S., online

²⁰³ Vgl. Blanchard 2003, 204

²⁰⁴ Vgl. Blanchard 2003, 166

63 3. Der Fremdwährungskredit

senkte die Leitzinsen von rund 6 % Anfang 2000 auf 1 % im Herbst 2003. ²⁰⁵ Dies führte zu einer raschen Belebung der Wirtschaft und einem Durchstarten des Wirtschaftswachstums, welches die folgenden Jahre deutlich über dem europäischen lag, das aufgrund höherer Zinsen langsamer ansprang. Der jüngste Aufschwung des EUR gegenüber dem USD wird unter anderem auf das Zwillingsdefizit (Haushalts- und Leistungsbilanzdefizit) und eine schwächer erwartete Konjunktur in den USA zurückgeführt. 206

Die drei Währungspaare im Vergleich

Nachfolgende Abbildung gibt einen abschließenden Überblick über den Verlauf der Abwertung des EUR gegenüber den Fremdwährungen, über die letzten 42 Jahre, beginnend mit 1. Somit hat der EUR gegenüber CHF und JPY fast 80 % abgegeben, während er gegenüber dem USD weniger als 20 % verlor. Seit der Euroeinführung kam es zu einer Stabilisierung der Wechselkursverläufe und Aufwertungstendenzen der neuen Einheitswährung werden sichtbar.

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; Erste Bank Treasury 2006, o.S., online

Abbildung 25: Die drei Währungspaare im 42-Jahrevergleich

²⁰⁵ Vgl. Federal Reserve 2007, o.S., online

²⁰⁶ Vgl. Hallwood/MacDonald 2000, 58 sowie 186

64 3. Der Fremdwährungskredit

3.4.2. Arten der Notierung

Im nun folgenden Abschnitt werden die verschiedenen Arten der Währungsnotierungen beschrieben, die in nachfolgender Abbildung zusammengefasst sind:

Quelle: Vgl. Beike 1995, 12

Abbildung 26: Arten der Notierung

Die direkte Notierung stellt das Wechselkursverhältnis des EUR beispielsweise zum USD durch das Währungspaar EUR/USD dar. ²⁰⁷ Die erstgenannte Währung ist immer 1 und wird als Basiswährung bezeichnet, die an zweiter Stelle genannte als Gegenwährung oder variable Währung. Der Wechselkurs gibt an, wie viele Einheiten der variablen Währung einer Einheit der Basiswährung entsprechen. 208

Die indirekte Notierung bezeichnet hingegen die Menge an Fremdwährungseinheiten, die für den Erhalt einer Einheit inländischer Währung geleistet werden müssen. 209

Beträgt der Wechselkurs des EUR gegenüber dem USD (EUR/USD) beispielsweise 1,2824 (Stand 17.11.2006), ist ein EUR 1,2824 USD wert. Um den Wert der Gegenwährung zu erhalten, ist der Wechselkurs zu invertieren und ein USD ist somit 0,7798 EUR wert. Der EUR ist am 17.11.2006 mehr Wert als der USD, da man (28,24 %) mehr USD benötigt, um einen EUR zu kaufen.

Der Geldkurs stellt den Kurs dar, den die Bank oder ein Devisenhändler bei Kauf von Devisen verwendet. ²¹⁰ Der Briefkurs stellt den Abgabekurs der Bank beziehungsweise

²⁰⁷ Vgl. Bishop/Dixon 1992, 139; Roth 1996, 46

²⁰⁸ Vgl. Metz 2004, 33-34

²⁰⁹ Vgl. Blanchard 2003, 377

65 3. Der Fremdwährungskredit

des Devisenhändlers dar. Der Mittelkurs ist das arithmetische Mittel aus Geld- und Briefkurs und dient als Einheitskurs für Bewertungen zu Stichtagen, neutralen Wertumrechnungen, etc. 211

Beispiel aus „Die Presse“ vom 6. Juli 2006:

Quelle: o.V. 2006, 22, Tageszeitung

Tabelle 9: Devisenkurse

Der Briefkurs ist immer höher als der Geldkurs, es kommt somit zu einer Besserstellung der Bank, die an der Kursspanne (auch „spread“ genannt) verdient, während der Kunde immer schlechter aus diesem Handel herausgeht. ²¹² Jeweils die halbe Kursspanne (gespannte Mitte) zwischen Mittel- und Brief- beziehungsweise Geldkurs ist ein Ertragsanteil des Kreditinstitutes beispielsweise für die Übernahme des Währungsrisikos, für die Verwaltungskosten oder Kontoführung im Ausland. 213

Laut obigem Beispiel (vgl. Tabelle 9) wäre eine Bank bereit, einen USD zum niedrigeren Geldkurs von 1,27 zu kaufen und zum höheren Briefkurs von 1,28 zu verkaufen. Der „spread“ beträgt 0,01 EUR und bleibt der Bank als Überschuss. Die übliche Spanne zwischen Geld- und Briefkurs beträgt etwa 0,8 %, somit weichen diese je um 0,4 % von der Mitte ab. Je nach Bonität und Verhandlungsgeschick des Kreditnehmers besteht die Möglichkeit diesen Unterschiedbetrag zwischen den beiden Parteien aufzuteilen

Von der Abhängigkeit des Zeitpunktes des Währungstransfers wird zwischen Kassa- und Terminkurs unterschieden. Der Kassakurs, oder auch „spot rate“ genannt, kommt bei Transaktionen zur Anwendung, die sofort zu erfüllen sind (i.d.R. innerhalb von 2 Ta-

²¹⁰ Vgl.Caspers 2002, 48

²¹¹ Vgl. Lipfert 1981, 19-20

²¹² Vgl. Roth 1996, 48

²¹³ Vgl. Bauer 2006, o.S., persönliches Gespräch

66 3. Der Fremdwährungskredit

gen). ²¹⁴ Der Terminkurs (forward rate) ist der heute vereinbarte und fixierte Kurs, der für die zukünftige Transaktion (fixer Termin) Verwendung findet. 215

Unter Crossrate versteht man das Verhältnis des Kurses einer Fremdwährung zum Kurs einer anderen Fremdwährung. ²¹⁶ In der Fachliteratur werden Crossrates als Quotierungen bezeichnet, bei denen der USD nicht involviert ist. ²¹⁷ Aufgrund der Globalisierung, des technischen Fortschritts in Bezug auf den Devisenhandel und der daraus resultierenden hohen Liquidität in den EUR-Wechselkursen wird in dieser Arbeit der EUR in den Mittelpunkt gerückt. Als Crossrates gelten daher jene Quotierungen, bei denen keine der beiden involvierten Währungen der EUR ist. Diese Kurse können für einen Fremdwährungskreditnehmer, der von einer Fremdwährung in eine andere wechseln möchte, von Bedeutung sein, da nur einmalig Spesen verrechnet werden, indem der Umweg über den EUR eingespart wird. Zu beachten sind die Kursspannen (Spreads), die bei wenig liquiden Währungen beträchtlich sein können, und sogar eine doppelte Spesenbelastung vorteilhafter machen können, indem man den Umweg über den EUR oder US-Dollar nimmt. ²¹⁸ Nachfolgend ist eine Auswahl der wichtigsten Crossrates aus „Die Presse“ vom 6. Juli 2006 zu finden (vgl. Tabelle 10).

Quelle: o.V. 2006, 22, Tageszeitung

Tabelle 10: Crossrates

Untersuchungen der „Bank for International Settlements“ vom März 2005 haben gezeigt, dass der tägliche Umsatz an traditionellen Devisenmärkten (für 2004) 1,880 Mrd. USD ausmacht, wobei der USD mit Abstand die am meisten gehandelte Währung ist (vgl. Abbildung 27). In 88,7 % aller Transaktionen aus dem betrachteten Zeitraum war der USD involviert. Der EUR war an 37,6 % aller Transaktionen beteiligt, und konnte sich somit

²¹⁴ Vgl. Brealey/Myers 1991, 858

²¹⁵ Vgl. Stobbe 2004, 48

²¹⁶ Vgl. Stobbe 2004, 45

²¹⁷ Vgl. Caspers 2002, 40; Metz 2004, 42; Stobbe 2004, 45

²¹⁸ Vgl. Metz 2004, 42-43

67 3. Der Fremdwährungskredit

sofort ab Einführung als Weltwährung behaupten. Der JPY folgt mit immer noch beachtlichen 20,3 % und der CHF mit 6,1 %. Die Gesamtsumme der prozentualen Angaben beläuft sich auf 200 %, da an jeder Transaktion zwei Währungen beteiligt sind. 219

Quelle: Vgl. Bank for International Settlements 2005, 9, online

Abbildung 27: Anteil der einzelnen Devisen am Gesamtumsatz (Stand: 2004)

Transaktionen zwischen Währungen, die ohne Beteiligung des USD getätigt werden, machen lediglich 11,3 % des gesamten getätigten Umsatzes aus. Betrachtet man die Umsätze in den gehandelten Währungspaaren, bestätigt sich die dominierende Rolle des USD noch zusätzlich (vgl. Abbildung 28). Das Währungspaar EUR/USD verbucht 28,3 % der gesamten am Devisenmarkt getätigten Umsätze. USD/JPY (16,7 %) und USD/GBP (13,8 %) weisen ebenfalls außerordentlich hohe Umsätze auf. 220

²¹⁹ Vgl. Bank for International Settlements 2005, 9, online

²²⁰ Vgl. Bank for International Settlements 2005, 10, online

68 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Vgl. Bank for International Settlements 2005, 10

Abbildung 28: Anteil Währungspaare am Gesamtumsatz (Stand: 2004)

Bei der Analyse sollten stets die Wechselkurse und die Situation der einzelnen Währungen gegenüber dem USD berücksichtigt und in die Entscheidung mit einbezogen werden. In der Regel ist dies der primäre Markt der jeweiligen Währung, auf dem der „Preis“ gemacht wird. Das Handelsvolumen in EUR/USD und USD/JPY macht ein Vielfaches des Währungspaares EUR/JPY aus, wodurch die Dominanz der beiden erstgenannten zu erklären ist.

Die anhaltende Dominanz des USD als Weltwährung wird deutlich, wenn man die Entwicklung der Wechselkurse des USD gegenüber EUR und JPY sowie das Währungspaar EUR/JPY betrachtet (vgl. Abbildung 29). So kam es vom 14. April bis zum 17. Mai 2006 zu einer starken Aufwertung (7 %) des JPY zum USD, die am Währungspaar EUR/JPY jedoch beinahe spurlos (2 % Aufwertung des JPY) vorüberging, da es zur selben Zeit zu einer fast gleichstarken Abwertung (6 %) des USD zum EUR kam.

69 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation

Abbildung 29: Entwicklung der Wechselkurse EUR und JPY gegenüber dem USD und Auswirkung auf EUR/JPY (Jänner bis August 2006)

3.4.3. Determinanten des Währungskurses

Der Kurs einer Währung wird von unterschiedlichen Faktoren beeinflusst (vgl. Abbildung 30):

70 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Beike 1995, 43

Abbildung 30: Determinanten des Währungskurses

Die Außenhandelsbilanz vergleicht die Ex- und Importe eines Landes. Bei einem negativen Saldo spricht man von Defizit und die Nachfrage nach fremder Währung steigt, da die Finanzierung der Importe die Erlöse aus Exporten übersteigt. Dies führt „ceteris paribus“ (unter sonst gleichen, konstanten Bedingungen) zu einem Anstieg der Devisenkurse der betroffenen Währung. Bei einem Überschuss hingegen fließen mehr Devisen in das In-land als abfließen, was zu einem Sinken des Kurses führt. 221

Die Inflationsrate ist ein Schlüsselfaktor hinsichtlich der Wettbewerbsfähigkeit eines Landes verglichen mit anderen Ländern. Einen Wettbewerbsnachteil erleiden inländische Produzenten dann, wenn die Inflation im Ausland unter der eigenen liegt, da teurer produziert wird. Das bedeutet, dass ausländische Güter billiger angeboten werden können und somit vermehrt importiert werden, wodurch die Nachfrage nach ausländischen Devisen steigt. 222

Investoren bevorzugen ein hohes Zinsniveau für ihre Kapitalanlage. Höhere ausländische Zinsen führen bei Gültigkeit der Zinsparitätentheorie (vgl. Kapitel 3.4.4.2) ceteris

²²¹ Vgl. Szesny/Watzinger 1991, 37

²²² Vgl. Lipfert 1981, 84

71 3. Der Fremdwährungskredit

paribus zu einer erhöhten Nachfrage nach ausländischer Währung. Diese wertet dann aufgrund der erhöhten Nachfrage auf. 223

Kaufkraftparität liegt vor, wenn für eine bestimmte Menge inländischer Geldeinheiten im Ausland genau so viele Güter erworben werden können wie im Inland. Da dies sehr selten der Fall ist, liegt regelmäßig keine Parität vor und es kommt zu höherer Nachfrage nach ausländischen Gütern und somit auch Devisen. Diese erhöhte Nachfrage führt (ceteris paribus) wiederum zu einem Anstieg des Währungskurses (genauer in Kapitel 3.4.4.1). 224

Die Zentralbank ist ein viel beobachteter Akteur am Devisenmarkt und hat durch An- beziehungsweise Verkäufe einen großen Einfluss auf Angebot und Nachfrage. Bei Ankauf fremder Währungen verknappt sie das Angebot und führt so ceteris paribus zu einer Aufwertung dieser Währung. 225

Gehen Währungsspekulanten von einer Aufwertung von zum Beispiel der Inlandwährung aus, dann wird diese gekauft und somit das Angebot reduziert. Dies führt ceteris paribus zu höheren Kursen der Inlandswährung. 226

Die zukünftige ökonomische Entwicklung hängt auch von politischen Ereignissen ab. Darum kann etwa der Wahlsieg einer wirtschaftsfreundlichen Partei den Kurs der In-landswährung ansteigen lassen, andererseits ein langes Warten auf den Abschluss einer Regierungsbildung den Devisenkurs belasten. 227

Weitere Faktoren, die den Devisenkurs beeinflussen können, sind beispielsweise die Arbeitslosigkeitszahlen, Naturkatastrophen, das Wirtschaftswachstum und die Auftragseingänge. 228

Oben beschriebene Determinanten wirken nie alleine auf den Wechselkurs. Eine Betrachtung ceteris paribus ist nur für ein besseres Verständnis der Wirkung der einzelnen isolierten Faktoren verwendet worden. In der realen Welt geht es nicht ohne Überschneidungen und Sekundäreffekten.

²²³ Vgl. Beike 1995, 44; Gebauer 2004, 226

²²⁴ Vgl. Behnke 1996, 72-73

²²⁵ Vgl. Fegg/Szesny 2001, 49-50

²²⁶ Vgl. Behnke 1996, 211; Ringhut 2003, 2

²²⁷ Vgl. Niedermeier 1989, 36

²²⁸ Vgl. Beike 1995, 45

72 3. Der Fremdwährungskredit

3.4.4. Wechselspiel zwischen Zinsen und Wechselkursen

Seit dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems 1973 ²²⁹ (vgl. Exkurs: Wechselkurssysteme - ein Rückblick) und der damit verbundenen Freigabe der Wechselkurse intensivierte sich das Interesse an den schwer zu isolierenden Bestimmungsgründen der Wechselkurse. ²³⁰ Als Haupteinflussfaktoren auf die Wechselkurse gelten primär das Zinsniveau auf kurze, sowie Preisniveau, Geldmengen oder Zahlungsbilanzsalden auf mittel-und lange Sicht. ²³¹ Die beiden klassischen Theorien, auf die nachfolgend genauer eingegangen wird, sind die Kaufkraftparitätentheorie und die Zinsparitätentheorie. ²³² Während die Kaufkraftparitätentheorie eine direkte Beziehung zwischen dem Preisniveau und der Wechselkursentwicklung auf sehr lange Sicht schafft ²³³ , behandelt die Zinsparitätentheorie den Einfluss von Abweichungen des Zinsniveaus auf die Wechselkurse. 234

3.4.4.1. Kaufkraftparitätentheorie

Eine der ältesten Wechselkurstheorien ist die Kaufkraftparitätentheorie, die vom schwedischen Nationalökonomen Gustav Cassel 1918 erstmals systematisch analysiert und benannt sowie empirisch überprüfbar gemacht wurde. ²³⁵ Die Kaufkraftparitätentheorie geht von der langfristigen Bestimmung des Wechselkurses der Währungen zweier Länder durch die Entwicklung der Preisniveaus von Handelsgütern der betreffenden Volkswirtschaften aus. ²³⁶ Der Wechselkurs passt sich also derartig an, dass die Kaufkraft der inländischen Währung der Kaufkraft der ausländischen Währung auf lange Sicht entspricht. ²³⁷ Kurzfristig kann der Wechselkurs von der Kaufkraftparität allerdings abweichen, insbesondere da Störungen (externe Schocks) schnelle Änderungen des Wechselkurses verursachen können, während sich das Preisniveau nur relativ langsam ändert. 238

Basis dieser Theorie bildet das Gesetz des Einheitspreises. ²³⁹ Dieses besagt, dass die Preise von homogenen Gütern auf verbundenen Märkten unter Außerachtlassung von Transaktionskosten (Frachtkosten, Zöllen und anderen Handelshemmnissen) gleich sein

²²⁹ Vgl. Blanchard 2003, 437

²³⁰ Vgl. Caspers 2002, 52

²³¹ Vgl. Ghosh/Gulde/Wolf 2002, 32

²³² Vgl. Kaufmann 1996, 24; Streissler 1998, 11-12

²³³ Vgl. Caspers 2002, 75

²³⁴ Vgl. Kaufmann 1996, 137

²³⁵ Vgl. Gebauer 2004, 218-219

²³⁶ Vgl. Horne 2004, 538

²³⁷ Vgl. Cassel 1918, 413

²³⁸ Vgl. Gebauer 2004, 218

²³⁹ Vgl. Horne 2004, 538

73 3. Der Fremdwährungskredit

müssen. ²⁴⁰ Cassel unterscheidet zwischen einer absoluten ²⁴¹ und einer relativen Form ²⁴² der Kaufkraftparitätentheorie. Der wesentliche Unterschied zwischen den beiden Ausprägungen liegt in der Betrachtungsweise, wonach die absolute Form einen statischen, die relative einen komparativ-statischen Charakter hat. 243

Die Theorie besagt nun, dass der inländische Wechselkurs gemäß dem Überschuss der ausländischen über die inländische Inflationsrate aufwertet. ²⁴⁴ Das bedeutet beispielsweise, dass eine Aufwertungsrate des USD dem Überschuss der Inflationsrate des EUR über die Inflationsrate des USD entspricht. Die in der höher inflationierenden Volkswirtschaft (EUR) hergestellten Güter und Dienstleistungen werden auf dem Weltmarkt vergleichsweise zu teuer und, wegen der Elastizität der Nachfrage auf Preisänderungen, weniger nachgefragt (Substitution). ²⁴⁵ Dies führt zu geringerer Nachfrage nach Devisen dieser Volkswirtschaft (EUR). Weiters kommt es zu einem Importsog, was zu einem höheren Angebot an Devisen dieses Landes (EUR) führt. ²⁴⁶ Wenn eine Währung auf dem Devisenmarkt geringer nachgefragt und stärker angeboten wird, dann kommt es zu einer Abwertung. Am Ende eines solchen Prozesses entspricht dann wieder der Inlandspreis eines Gutes, multipliziert mit dem neuen Wechselkurs, dem Preis in der Auslandswährung. Diese Überlegung gilt nicht nur für einzelne Preise oder Güter, sondern für die gesamte Nachfragestruktur (repräsentativer Warenkorb) der betreffenden Länder. 247

Die Theorie der Kaufkraftparität ist als partialanalytischer Erklärungsansatz des gleichgewichtigen Wechselkurses auf lange Sicht zu verstehen. Die tatsächlichen Wechselkurse entfernen sich zwar temporär mehr oder weniger weit von ihren Kaufkraftparitäten, doch kehren sie längerfristig tendenziell zu ihren Gleichgewichten zurück. ²⁴⁸ Dank ihrer Plausibilität und Einfachheit ist diese Theorie noch immer der dominierende Erklärungsansatz für langfristige Tendenzaussagen über die Wechselkursentwicklung. 249

²⁴⁰ Vgl. Hasan 2006, 145

²⁴¹ Vgl. Cassel 1916, 62

²⁴² Vgl. Mitchell 1923, 820

²⁴³ Vgl. Kaufmann 1996, 38

²⁴⁴ Vgl. Streissler 1998, 11

²⁴⁵ Vgl. Hasan 2006, 147

²⁴⁶ Vgl. Streissler 1998, 11

²⁴⁷ Vgl. Deutsche Bundesbank 2004, 30, Broschüre

²⁴⁸ Vgl. Caspers 2002, 84

²⁴⁹ Vgl. Gebauer 2004, 215-216

74 3. Der Fremdwährungskredit

So wie jede Theorie wird auch diese mit Kritik konfrontiert. Beispielsweise wird an der Kaufkraftparitätentheorie bemängelt, dass sie die realen Umstände äußerst vereinfacht und letztendlich falsch abbildet, weil Handelsbarrieren (Steuern, Importquoten), nichtkompetitive Marktstrukturen (z.B. staatliche Monopole) und Transportkosten (z.B. viele Produkte im Dienstleistungssektor können gar nicht gehandelt werden, ungleiche Ressourcenverteilung) nicht berücksichtigt werden. ²⁵⁰ Ein weiteres Manko ist, dass diese Theorie es nicht schafft, die große Volatilität der Wechselkurse, die in jüngster Zeit zu beobachten war, zu erklären. ²⁵¹ Empirisch konnte nachgewiesen werden, dass beispielsweise der Wechselkurs zwischen der DEM und dem USD seit dem Jahr 1979 nicht der relativen Preisniveauentwicklung der beiden Länder folgte, die Theorie für diese Länder seit 1979 also nicht gilt. ²⁵² Andere empirische Studien belegen wiederum, dass die Kaufkraftparitätentheorie auf kurze Frist tatsächlich nicht funktioniert, jedoch auf lange Sicht gute Ergebnisse liefert. ²⁵³ Da es zu keinem eindeutigen Ergebnis kommt, wird in der Wissenschaft der Glaube an die langfristige Relevanz der Kaufkraftparitätentheorie aufrechterhalten. ²⁵⁴ Die Tatsache, dass dieses Konzept auch heute noch in der ökonomischen Literatur eine bedeutende Rolle spielt, ist jedoch weniger in der Prognoseleistung zu sehen, als in der Notwendigkeit, Abweichungen von Wechselkursen relativ zu einem Vergleichswert zu definieren. Genau diese Funktion verhilft dem Kaufkraftparitätentheorem zu ständiger Aktualität. Der bekannteste und simpelste Index, der diese viel diskutierte Theorie am plakativsten darstellt, wird nachfolgend erläutert.

Exkurs: Der Big Mac Index

Der bekannteste Fast-Food-Artikel der Welt (McDonald’s Big Mac) wird in 120 Ländern auf dieselbe Art und Weise mit den gleichen zehn Zutaten produziert und unterscheidet sich nur im Preis. 255

Seit 1986 erhebt das Wirtschaftsmagazin „The Economist“ jährlich die lokalen Preise des Big Mac in den einzelnen Ländern. ²⁵⁶ Daraus wird der Big Mac Index errechnet, um einen leicht verständlichen Indikator für die zukünftige Bewegung von Wechselkursen zu erhal-

²⁵⁰ Vgl.Gebauer 2004, 218; vgl. o.V. 2005, 68

²⁵¹ Vgl. Hallwood/MacDonald 2000, 153

²⁵² Vgl. Dornbusch/Fischer 1995, 760-761

²⁵³ Vgl. beispielsweise Ariff/Manzur 1995; Dornbusch 1992; Dornbusch/Fischer 1995; Hasan 2006; Kreinin/Officer 1978, Katseli-Papaefstratiou 1979, MacDonald 1995, Rogoff 1996;

²⁵⁴ Vgl. Caspers 2002, 84

²⁵⁵ Vgl. o.V. 2004, 71,

²⁵⁶ Vgl. Caetano/Da Silva/Moura 2004, 1

75 3. Der Fremdwährungskredit

ten. ²⁵⁷ Dabei wird nicht der Anspruch erhoben, eine exakte Vorhersage hinsichtlich des Verhaltens von Wechselkursen zu treffen, vielmehr will das Konzept lediglich die Theorie der Wechselkurse leichter verständlich machen. Er soll eine Methode liefern, um die In-landskaufkraft von Währungen miteinander vergleichen zu können und dadurch mögliche Über- beziehungsweise Unterbewertung von verschiedenen Währungen aufzuzeigen. 258

Es können kaum allgemeingültige Rückschlüsse aus dem Big Mac Index gezogen werden, weil dieser einerseits nicht alle wirtschaftlichen Bereiche abdeckt und Big Mac Preise andererseits auch von anderen Faktoren (z.B. Wettbewerbsintensität unter Schnellrestaurants, Wohlstandsniveau eines Landes) als den direkten Kosten beeinflusst werden. ²⁵⁹ Dennoch sind viele Ökonomen von der Kaufkraftparitätentheorie in Verkörperung des Big Mac angetan und sind der Meinung, dass dieser Index die Volkswirtschaften besser abbildet, als die Wechselkurse es können. 260

Da der Index nur eine grobe Unterstützung bieten soll und auch nicht handelbare Inputs, wie Mieten und Arbeit inkludiert, ist es angemessen, ausschließlich Länder auf ähnlichem Entwicklungsniveau zu vergleichen. ²⁶¹ In Anlehnung an den jüngst erschienen Big Mac Index ²⁶² von „The Economist“ wurde nachfolgende Tabelle (vgl. Tabelle 11) (mit Basiswährung EUR), die deutliche Bewertungsabweichungen zum EUR zeigt, erstellt. Veranschaulicht werden Ausreißer und Währungen, die für einen Fremdwährungskredit Relevanz haben. So ist etwa die isländische Krone zum EUR um 95 % überbewertet, während der chinesische Yuan um 63 % zu billig ist. Das oben erwähnte Kriterium des gleichen Entwicklungsstandes erfüllt China zwar nicht, jedoch ist bekannt, dass die Währung künstlich niedrig gehalten wird, um Ausfuhren weiterhin zu begünstigen. ²⁶³ Kreditnehmer können eventuell davon profitieren, dass der CHF noch knapp ein Drittel zu hoch liegt, während die Rufe zum Ausstieg aus dem JPY zumindest nach dem Big Mac Index gerechtfertigt sind.

²⁵⁷ Vgl. o.V. 2006, 74

²⁵⁸ Vgl. o.V. 1999, 66; o.V. 2003, 80

²⁵⁹ Vgl. Caetano/Da Silva/Moura 2004, 1

²⁶⁰ Vgl. o.V. 2005, 68; Bantleon/Langenhan 2004a, 284

²⁶¹ Vgl. Mitchell/Ong 2000, 872

²⁶² Vgl. o.V. 2007, o.S., onlne

²⁶³ Vgl. Hanke 2005, 242

76 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Eigene Berechnung in Anlehnung an o.V. 2007, o.S., online Tabelle 11: Der Big Mac Index (Stand: 1.2.2007)

Den größten Erfolg errang der Big Mac Index 1999 anlässlich der Einführung der neuen Gemeinschaftswährung EUR. Beinahe alle Ökonomen waren der Meinung, dass der EUR gegenüber dem USD steigen würde, jedoch deutete der Big Mac Index an, dass die neue Währung mit 1,17 bereits überbewertet wäre. ²⁶⁴ Die Geschichte sollte dem Index Recht geben und der EUR wertete bis Sommer 2001 um rund ein Viertel ab.

3.4.4.2. Die Zinsparitätentheorie

Im Gegensatz zu der Kaufkraftparitätentheorie liegt der Fokus bei der Zinsparitätentheorie nicht auf dem Gütermarkt, sondern auf den Geld- und Finanzmärkten. Als Faktoren, die den erwarteten Wechselkurs beeinflussen, stehen nun Zinssätze und im Ländervergleich unterschiedliche Zinsniveaus im Mittelpunkt. ²⁶⁵ Auf den Geld- und Finanzmärkten orientiert sich die kurzfristige Bestimmung des Wechselkurses an der Zinssatzveränderung, die bei vollständiger Kapitalmarktmobilität unmittelbar auf die Nachfrage nach Auslandsaktiva (Geldmarktprodukte) zurückwirkt und so eine Veränderung des Wechselkurses hervorruft um das Kapitalmarktgleichgewicht wieder zu erreichen. ²⁶⁶ Da der Kapitalmarkt zwischen entwickelten Nationen rechtlich nicht beschränkt und auch informationsmäßig voll integriert ist, wird angenommen, dass bei Veränderung der Daten aufgrund der vollständigen Kapitalmarktmobilität das Kapitalmarktgleichgewicht fast sofort erreicht wird. ²⁶⁷ Ausgelöst werden Kapitalströme durch Zinsdifferenzen (inländische versus ausländische Zinssätze) und veränderte Wechselkurserwartungen (aktuelle versus erwartete Wechselkurse). ²⁶⁸ Das Gleichgewicht wird durch Bestandsanpassungen in- und ausländischer Wertpapiere

²⁶⁴ Vgl. o.V. 2003, 80

²⁶⁵ Vgl. Kaufmann 1996, 137

²⁶⁶ Vgl. Claassen 1980, 58

²⁶⁷ Vgl. Streissler 1998, 12

²⁶⁸ Vgl. Gebauer 2004, 226

77 3. Der Fremdwährungskredit

angestrebt. ²⁶⁹ Anders ausgedrückt muss im Gleichgewicht ein gegenüber dem inländischen Zinssatz niedrigerer ausländischer Zinssatz durch entsprechende Abwertungserwartungen der eigenen beziehungsweise Aufwertungserwartungen der fremden Währung ausgeglichen werden. 270

Für einen Fremdwährungskreditnehmer würde dies bedeuten, dass bei Erfüllung der ungedeckten Zinsparität der Kostenvorteil gleich null ist. ²⁷¹ Kosten mindernd wirken Fremdwährungsfinanzierungen dann, wenn der ausländische Nominalzinssatz plus die erwartete Auf- beziehungsweise Abwertung kleiner ist als der inländische Nominalzinssatz. Der Zinsvorteil in der Fremdwährung würde entsprechend der Theorie durch eine Abwertung der eigenen beziehungsweise Aufwertung der fremden Währung kompensiert werden. Eine Reihe von empirischen Studien ²⁷² belegt, dass die ungedeckte Zinsparitätsbedingung zumindest auf kurze bis mittlere Sicht kaum bis gar keine Gültigkeit aufweist, während bei längerfristigen Zinsen die Gültigkeit der Theorie zunimmt. ²⁷³ Es ist also nicht ausgeschlossen, dass gemäß der Zinsparitätentheorie die Fremdwährungskreditkosten sinken, aber auch nicht, dass diese steigen.

3.4.5. Exkurs: Wechselkurssysteme - ein Rückblick

Am 22. Juli 1944 wurde auf der Konferenz von Bretton Woods (USA) von 45 Staaten ein neues internationales Währungssystem beschlossen. ²⁷⁴ Ziel war die reibungslose Abwicklung des Welthandels bei festen Wechselkursen. Der Wert der US-amerikanischen Währung war gegenüber dem Gold auf 35 USD je Unze festgelegt und es bestand eine Verpflichtung der US-Zentralbank, USD in Gold einzulösen. ²⁷⁵ Die anderen Mitglieder des Systems vereinbarten starre Wechselkurse gegenüber dem USD. Die Institutionen, die bei Schieflagen intervenieren sollten, waren die damals gegründete Weltbank und der Internationale Währungsfonds. ²⁷⁶ 1971 kündigten die USA ihre Verpflichtung zur Einlösung von USD in Gold auf und die Ära „Bretton Woods“ fand schließlich 1973 ihr Ende. ²⁷⁷ Seither gibt es verschiedene Variationen von Währungsregimen. Einige Länder verwen- ²⁶⁹ Vgl.Gebauer 2004, 222

²⁷⁰ Vgl. Streissler 1998, 12

²⁷¹ Vgl. Waschiczek 2002, 94, Broschüre

²⁷² Vgl. Alexius 2001; Berk/Knot 2001; De Vries 1994; Streissler 1997

²⁷³ Vgl. Berk/Knot 2001, 460-461; Cheung/Chinn/Pascual 2002 ,17

²⁷⁴ Vgl. Szesny/Watzinger 1992, 3

²⁷⁵ Vgl. Fegg/Szesny 2001, 4; Gebauer 2004, 78

²⁷⁶ Vgl. Metz 2004, 12

²⁷⁷ Vgl. Blanchard 2003, 437; Gebauer 2004, 80

78 3. Der Fremdwährungskredit

den flexible Systeme, die nur durch Angebot und Nachfrage geprägt sind. ²⁷⁸ Das Gegenteil sind starre Wechselkurse, die sich an einer dominanten Währung orientieren, z.B. dem USD, wodurch Angebot und Nachfrage auf den Kurs keine Auswirkung mehr haben. 279

In der europäischen Wirtschafts- und Währungsunion interveniert die EZB gelegentlich in den flexiblen Markt, um Übertreibungen abzufedern oder den Kurs in eine gewünschte Richtung zu lenken (um allgemein-währungspolitische Ziele zu erreichen), hierbei spricht man dann von kontrolliertem oder „Dirty“ Floating. 280

Andere Nationen vertrauen weiterhin auf starre Systeme und wieder andere berechnen einen Korb von Währungen, der als Basis dient (jüngstes Beispiel ist China). 281

3.4.6. Währungswechsel/Konvertierung

In vielen Kreditverträgen ist ein Wechsel der Finanzierungswährung nur zu den Roll-Over-Terminen, in der Regel alle drei, sechs oder zwölf Monate, vorgesehen. Für einen Kreditnehmer wäre jedoch ein tägliches Währungswechselrecht am vorteilhaftesten. Sollte sich beispielsweise, aufgrund von plötzlichen Wechselkursbewegungen ausgelöst, der Wunsch oder sogar die Notwendigkeit einer umgehenden Konvertierung einstellen, so ist dies, allerdings unter Ersatz des der Bank tatsächlich entstandenen Zinsdifferenzschadens (0,25 % bis 3 % des aushaftenden Kreditvolumens ²⁸² ), meistens möglich. Einen Tag vor Beginn der neuen Zinsperiode hat der Kreditnehmer zu entscheiden, ob er das aushaftende Kapital in EUR konvertieren, in eine andere Fremdwährung „switchen“, oder automatisch weiterhin in seiner Fremdwährung finanziert bleiben möchte. 283

Meistens ist auch der Bank ein Konvertierungsrecht im Kreditvertrag eingeräumt, die so genannte Schwellwertklausel (vgl. Anhang II: Musterkreditvertrag mit Beilagen). Diese sieht vor, dass die Bank bei Annäherung an diese den Kreditnehmer warnt und mit ihm das Gespräch sucht. Bei Überschreitung vertraglich bestimmter Schwellwerte (meist 10 % bis 20 %) hat die Bank das Recht zusätzliche Sicherheiten zu fordern. Sollte diesbezüglich kein Einvernehmen erzielt werden, ist sie berechtigt den Kredit zwangsweise zum geltenden Devisenbriefkurs, zu einem denkbar ungünstigen Zeitpunkt, in EUR zu konver- ²⁷⁸ Vgl.Ghosh/Gulde/Wolf 2002, 39 sowie 41

²⁷⁹ Vgl. Beike 1995, 28-29

²⁸⁰ Vgl. Lipfert 1981, 76; Metz 2004, 19-20

²⁸¹ Vgl. Hanke 2005, 242

²⁸² Vgl. Fembek/Maier/Trauttmansdorff 2007, 50

²⁸³ Vgl. Dlaska 2002, 878

79 3. Der Fremdwährungskredit

tieren und somit Kursverluste, die zunächst nur am Papier bestanden, zu realisieren. Es ist daher sehr ratsam, zumindest einen Teil der Zinsersparnis anzusparen, um in solch einem Fall der Aufwertung der Kreditwährung oder für die Leistung einer Sondertilgung, bei einer für den Kreditnehmer positiven Abwertung der Fremdwährung, Mittel verfügbar zu haben. 284

3.4.7. Gebühren und Spesen

Neben den Vertragsbedingungen sollten unbedingt auch die Nebenkosten (Spesen) berücksichtigt und verhandelt werden. Die Spesenbelastung ist bei Fremdwährungskrediten etwas höher als bei Euro-Krediten. Die Arbeiterkammer (AK) erhebt regelmäßig die Spesen von sechs Großbanken in Wien (vgl. Tabelle 12), um dem Kreditnehmer aufzuzeigen, welche Arten von Spesen es gibt und um einen Überblick über deren Höhe zu geben. Geografisch weitgreifender erfolgen die Untersuchungen des „Gewinn“ (zuletzt in Gewinn 12/06 und 2/07), der auch Ergebnisse aus dem ländlichen Bereich vorweist, die teilweise deutlich unter den Werten, der in der Bundeshauptstadt angesiedelten Banken liegen.

²⁸⁴ Vgl. Bauer 2000, 226; Weninger 2006, o.S., persönliches Gespräch

80 3. Der Fremdwährungskredit

Quelle: Kollmann / Prantner 2006, 3-4, Broschüre

Tabelle 12: Bankspesen bei Fremdwährungskrediten (Stand: Mai 2006) Fußnoten zu Tabelle 12: 1) abhängig von der Bonität des Kunden

2) Roll-Over-Periode: Zeitraum, in dem der Zinssatz fix ist. Je nach Bank zwischen 1,3,6,9 oder 12 Monaten. 3) Abkürzungen: FW bedeutet Fremdwährung. FW - FW heißt: Wechsel von einer Fremdwährung in eine andere.

81 3. Der Fremdwährungskredit

Es gibt eine Vielzahl von Spesen, jedoch weisen deren Bezeichnungen erhebliche Abweichungen auf, wodurch Kreditnehmer oft den Überblick verlieren. Man unterscheidet Devisenprovisionen sowie Manipulations-, Durchführungs-, Prolongations- und zusätzliche Bearbeitungsgebühren. Diese Spesensätze können als wertabhängige Prozentsätze oder Fix- beziehungsweise Mindestspesen in Rechnung gestellt werden. Oft weisen diese Spesen hohe Werte auf: Beispielsweise kostet der Wechsel von CHF in EUR bei den sechs befragten Banken zwischen 50 und 400 EUR. Die Spesen für das Fremdwährungsverrechnungskonto können bis zu 100 EUR im Jahr ausmachen. Auffallend ist ein erheblicher Anstieg der Spesen, der auf die kritische Haltung der OeNB und der FMA zurückzuführen sein könnte. Als Beispiel hierfür kann eine Bank angeführt werden, die die Mindestgebühr beim Währungswechsel von 72,67 EUR (Stand: März 2003) auf 400 EUR im Jahr 2005 angehoben hat. 285

Bei den Spesen kann man weiters zwischen einmaligen und laufenden Kosten unterscheiden:

Zu den einmaligen Spesen zählen die Bearbeitungsgebühr (1 %), die Pfandrechtseintragungsgebühr (bei hypothekarischer Besicherung) (1,2 %), die Kreditsteuer (0,8 %) und die Devisencourtage (0,2 %). Dies führt zu einer Gesamtbelastung an Nebenkosten in Höhe von etwa 3,50 % (inklusive sonstiger Kosten). ²⁸⁶ Im Vergleich eben angeführter Werte mit obiger Tabelle wird ersichtlich, dass erstgenannte Werte extrem niedrig, aber möglich sind und unter jenen, von der AK erhobenen, liegen. An der Kreditsteuer führt kein Weg vorbei, jedoch kann an den Sätzen für die Bearbeitungsgebühr und die Devisenprovision gedreht werden. Hier ist das Verhandlungsgeschick des Kreditnehmers mit guter Bonität gefragt. So bieten beispielsweise die Hypo-Alpe-Adria-Bank eine Bearbeitungsgebühr ab 0,5 % und die Erste Bank eine Devisenprovision von 0,2 % an. 287

Die laufenden Kosten setzen sich aus der Devisenprovision, die bei jeder Devisentransaktion (Zinszahlung, Tilgung, Switch) anfällt und der Kontoführungsgebühr, die, da ja zwei Konten bestehen (eines in EUR, das zweite in Fremdwährung), doppelt anfällt, zusammen. Die Devisenprovision macht mindestens 0,2 % aus ²⁸⁸ , wobei auch die Spanne von meist 0,8 % ²⁸⁹ zwischen Devisengeld- und Devisenbriefkurs zu beachten ist, welche mit

²⁸⁵ Vgl. Kollmann / Prantner 2006, 1-2, Broschüre

²⁸⁶ Vgl. Fembek 2006, 52

²⁸⁷ Vgl. Fembek/Maier/Trauttmansdorff 2007, 50; Kollmann/Prantner 2005a, 8, Broschüre

²⁸⁸ Vgl. Kollmann / Prantner 2006, 3, Broschüre

²⁸⁹ eigene Berechnungen

82 3. Der Fremdwährungskredit

etwas Verhandlungsgeschick nicht zur Gänze vom Kreditnehmer zu tragen ist. Geschickte Kreditnehmer schaffen eine Fixierung des Devisenmittelkurses oder nur die halbe Kursspanne als Auf- beziehungsweise Abschlag auf den Devisenmittelkurs für den An- beziehungsweise Verkauf der Fremdwährung. 290

3.5. Zinssatzbildung

Wirtschaftsakteure richten sich nach einem breiten Spektrum von Zinsraten, die sich in geeigneten abgegrenzten Marktsegmenten mit jeweils unterschiedlichen Anbietern und Nachfragern bilden. Am Interbankenmarkt handeln Finanzinstitutionen liquide Mittel variierender Fristigkeit untereinander, wobei sich die hier gültigen Zinssätze unmittelbar an den Zinsvorgaben der Zentralbanken orientieren. Diese Interbankensätze stellen eine wesentliche Grundlage für die Kalkulation der Preise der Dienstleistungen dar, welche Banken für ihre Kunden erbringen. 291

Zinssätze unter Finanzintermediären im Euro-Währungsgebiet mit Laufzeiten von einem bis zu zwölf Monaten werden als EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) bezeichnet. ²⁹² Dieser dient üblicherweise als Referenzzinssatz für Euro-Kredite.

Bei Fremdwährungskrediten basiert die Zinssatzbildung auf dem jeweiligen variablen LIBOR (London Interbank Offered Rate) und kann folgendermaßen im Kreditvertrag aus-formuliert sein: „Der Zinssatz […] wird […] dann jeweils zwei Banktage vor Beginn jeder Zinsperiode von der Bank laut British Bankers Association LIBOR Rate angepasst […], sofern sich der entsprechende Indikatorwert verändert hat.“ 293

Auf diesen Referenzzins wird eine für die gesamte Laufzeit fixierte Gewinnspanne (Marge) der Bank aufgeschlagen. ²⁹⁴ Allgemein setzt sich die Marge aus Eigenkapital-, Risiko-und Mindestreservekosten der Bank zusammen und wird um kundenabhängige Komponenten, wie beispielsweise Bonität (Sicherstellungen), Laufzeit des Kredits und Kredithöhe, erweitert. ²⁹⁵ Durch Verhandlungsgeschick kann die Bandbreite des Aufschlags, die zwischen 0,5 bis 2 % liegt, enorm bewegt werden. ²⁹⁶ Seit Anfang 2003 erhebt die OeNB

²⁹⁰ Vgl. Massenbauer 2006, o.S., persönliches Gespräch

²⁹¹ Vgl. Gischer/Herz/Menkhoff 2005, 45

²⁹² Vgl. Platzer/Riess 2004, 160

²⁹³ BAWAG P.S.K. 2007, o.S., Broschüre; (vgl. Anhang II)

²⁹⁴ Vgl. Stolzenburg 1991, 50

²⁹⁵ Vgl. Winkler 1997, 73

²⁹⁶ Vgl. Fembek/Maier/Trauttmansdorff 2007, 48; Weninger 2007, o.S., persönliches Gespräch

83 3. Der Fremdwährungskredit

die so genannte EZB-Zinssatzstatistik, aus der hervorgeht, dass die durchschnittlich von den Banken verrechneten Aufschläge für variabel verzinste Kredite in EUR und CHF annähernd gleich hoch sind und im Mittel knapp 1,5 % betrugen. 297

Der Nominalzinsatz setzt sich also aus Referenzzinssatz und Marge zusammen. Nachfolgendes Beispiel soll dem besseren Verständnis dienen: Der Drei-Monats-CHF-LIBOR (Referenzzinssatz) steht am Stichtag bei 1,41 % und die unwiderruflich vertraglich vereinbarte Marge beträgt 1,5 %. Somit ergibt der verrechnete Nominalzinssatz 2,91 % (= 1,41 + 1,5) für die nächste Zinsperiode (z.B. drei Monate bei einem Drei-Monats-Roll-Over) und wird zum nächsten Termin wieder neu berechnet, indem der Referenzzinssatz angepasst wird. 298

Der Effektivzins ²⁹⁹ , der von den Banken im schriftlichen Kreditvertrag mit Verbrauchern angeführt werden muss ³⁰⁰ , spiegelt die Gesamtsumme der Belastung durch den Kredit wider und soll dem potentiellen Kreditnehmer den Vergleich zwischen verschiedenen Kreditangeboten erleichtern. ³⁰¹ Darin enthalten sind, bereits in Kapitel 3.4.7 erwähnte, Kostenbestandteile wie beispielsweise Bearbeitungs- und Kontoführungsgebühr, Kreditvertragssteuer und sonstige Rechtsgeschäftsgebühren. Der Effektivzins drückt die durchschnittliche jährliche prozentuale Belastung sämtlicher Zahlungen für Zins und Tilgung sowie sonstige preisbestimmende Bestandteile in einer Kennzahl aus. 302

Beispielsweise erhöhen Nebenkosten von einem Prozent bei einer zwanzigjährigen Laufzeit und einem Nominalzins von 4 % die Effektivbelastung um 3,4 %. Dies ergibt somit einen Effektivzinssatz von 4,16 %.

Abbildung 31 zeigt die Zinsenlandschaft der letzten zwei Jahrzehnte für die bedeutendsten Kreditwährungen. Dies ist einerseits der Drei-Monats-EURIBOR, der mit den Drei-Monats-LIBORs der Währungen USD, CHF und JPY verglichen wird, um eine Finanzierungsentscheidung zu treffen. Sobald ein LIBOR unterhalb des EURIBOR zu finden ist, stellt sich zumindest die Zinsen betreffend eine vorteilhafte Situation dar (vgl. Kapitel 2.4.2). Zu beachten ist, dass ein kleiner positiver Zinsspread (EURIBOR minus LIBOR) zugunsten des Kreditnehmers noch nicht unbedingt ausreichen muss, um tatsächlich ei- ²⁹⁷ Vgl.Christl 2003, o.S., online

²⁹⁸ Vgl. Kollmann/Prantner 2006, 8, Broschüre

²⁹⁹ Vgl. Bankwesengesetz 1993, § 33 Abs. 4, Gesetz

³⁰⁰ Vgl. Konsumentenschutzgesetz 1979, § 24 Abs. 1 Z 5, Gesetz

³⁰¹ Vgl. Platzer/Riess 2004, 160

³⁰² Vgl. Bitz 2002, 47

84 3. Der Fremdwährungskredit

nen Vorteil darzustellen. Diesbezüglich sind, neben der Schwankungsfreudigkeit des Wechselkurses (Volatilität) auch noch die, im Vergleich zum Euro-Kredit, höheren Kosten (vgl. Kapitel 3.4.7), die einen gewissen Zinsabstand erforderlich machen, zu berücksichtigen.

Quelle: Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online Abbildung 31: 3-M-EURIBOR und relevante 3-M-LIBOR 303

Exkurs: Zinsänderungsklauseln

Eine im Kreditvertrag vereinbarte Zins(änderungs)klausel gibt die Höhe des Zinssatzes beziehungsweise die Kriterien für die Bestimmung der Höhe des Zinssatzes an. Diese Kriterien sind die Geldbeschaffungs- und Refinanzierungskosten des Kreditinstitutes, die je nach Marktlage Schwankungen unterliegen können. In Österreich enthalten mehr als zwei Drittel, der von den Kreditinstituten begebenen Privatkredite, Zinsänderungsklauseln. ³⁰⁴ Es werden zwei Arten von Zinsklauseln unterschieden: Zinsanpassungs- und Zinsgleitklauseln.

³⁰³ Anmerkung: Der Drei-Monats-EURIBOR wird vor der Euro-Buchgeldeinführung mit 1.1.1999 durch den Drei-Monats-DEM-LIBOR abgebildet.

³⁰⁴ Vgl. OeNB o.J., o.S., online

85 3. Der Fremdwährungskredit

a) Zinsanpassungsklausel

Bei einer Zinsanpassungsklausel wird im (Kredit-)Vertrag ein bestimmter Zinssatz vereinbart, wobei dem Kreditinstitut insoweit ein Gestaltungsspielraum eingeräumt wird, als es den Zinssatz bei Veränderungen der Refinanzierungsbedingungen am Geld- und Kapitalmarkt nach beliebigem Ermessen einseitig anpassen darf, sofern nicht ein Festzinssatz oder eine Zinsgleitklausel vereinbart worden ist.

Derartige Zinsanpassungsklauseln bei Verbraucherkrediten entsprechen seit der Novellierung des Konsumentenschutzgesetzes ³⁰⁵ im Jahr 1996, mit Inkrafttreten am 1.3.1997, nicht dem Bestimmtheitserfordernis, da die Indikatoren, an die der Zinssatz gebunden war, nur sehr allgemein formuliert waren und die Kreditnehmer weder nachvollziehen noch nachprüfen konnten, ob die Anpassung gerechtfertigt und in korrekter Höhe durchgeführt wurde. ³⁰⁶ Daher wurden solche Klauseln vom OGH als gesetzwidrig und für unwirksam erklärt. 307

Eine typische Zinsanpassungsklausel vor 1997 zeigt nachfolgendes Beispiel zitiert aus einer Entscheidung des Obersten Gerichtshofs: „Die Bank ist berechtigt, den vereinbarten Zinssatz in einem angemessenen Ausmaß abzuändern, wenn sich das Zinsniveau für Einlagen oder auf dem Geld- oder Kapitalmarkt verändert, beziehungsweise kredit- oder währungspolitische Maßnahmen Änderungen auf dem Kreditmarkt bewirken. Eine Änderung der Kreditkonditionen kann zu einer Änderung der Anzahl und/oder der Höhe der Rückzahlungsbeträge führen.“ 308

b) Zinsgleitklausel

Unter einer Zinsgleitklausel versteht man eine vertragliche Regelung, wonach der Zinssatz an eine bestimmte, verhältnismäßige und eindeutig spezifizierte veränderliche Bezugsgröße des Kapitalmarktes gekoppelt sein muss, die nicht durch Maßnahmen der Bank beeinflusst werden kann. Ändert sich der zugrunde gelegte Parameter wird der Zinssatz automatisch in derselben Relation angepasst. Als Bezugsgröße in Kreditverträgen kommen grundsätzlich verschiedene Zinssätze (z.B. Sekundärmarktrendite (SMR) ³⁰⁹ ,

³⁰⁵ Vgl. Konsumentenschutzgesetz 1979, § 6 Abs. 1 Z 5, Gesetz

³⁰⁶ Vgl. Mandl 2003, 727-728

³⁰⁷ Vgl. OGH 2003, 8-9, online

³⁰⁸ OGH 2003, 6, online

³⁰⁹ Aus den einzelnen Renditen der am Sekundärmarkt umlaufenden Forderungspapiere wird regelmäßig eine durchschnittliche Sekundärmarktrendite (SMR) ermittelt.

86 3. Der Fremdwährungskredit

EURIBOR, LIBOR im Falle der Fremdwährungskredite) in Betracht, wobei der EURIBOR der am häufigsten gewählte Zinsenindikator für die Inlandswährung EUR ist. 310

Als eine Erweiterung zur Zinsgleitklausel kann die so genannte Aufrundungsklausel gesehen werden, die es den Banken erlaubt die variablen Zinsen für Fremdwährungskredite stets automatisch aufzurunden. ³¹¹ Dieses Vorgehen hatte der Oberste Gerichtshof (OGH) schon in mehreren Urteilen ³¹² gegen heimische Banken als rechtswidrig (Verstoß gegen § 6 Abs. 1 Z 5 KSchG) verurteilt. ³¹³ In der heutigen Bankenpraxis kommt es zu kaufmännischen Ab- beziehungsweise Aufrundungen auf volle Achtelprozent. 314

³¹⁰ Vgl. Fembek/Maier/Trauttmasdorff 2007, 48

³¹¹ Vgl. VKI 2003, o.S., online

³¹² Vgl. beispielsweise: OGH 2004, o.S., online; OGH 17.12.2002; 4 Ob 265/02b; OGH 20.11.2002, 5 Ob 266/02g; OGH21.1.2003, 4 Ob 288/02b

³¹³ Vgl. VKI 2004, o.S., online

³¹⁴ Anmerkung: Für die Vergangenheit bekommen alle betroffenen Kreditnehmer, wenn der Kredit noch nicht zurück bezahlt ist, automatisch einen Pauschalbetrag als Zinsenrefundierung gut geschrieben. Kunden, die den Kredit bereits zurück bezahlt haben, müssen sich hingegen selbst an ihre Bank wenden.

87 4. Chancen und Risiken

4. Chancen und Risiken

Risiko bezeichnet allgemein die Möglichkeit, dass eine Handlung oder Aktivität einen körperlichen oder materiellen Schaden oder Verlust zur Folge hat oder mit anderen Nachteilen verbunden ist. Im Unterschied dazu ist die Gefahr eher eine unmittelbare, konkrete Bedrohung. Etymologisch kann man Risiko einerseits auf „risc“ oder auch „rizq“ (arabisch = Schicksal; der von Gottes Gnade oder Geschick abhängige Lebensunterhalt) zurückverfolgen. Auf der anderen Seite ist Risiko auf „ris(i)co“ (italienisch) zurückzuführen: „die Klippe, die es zu umschiffen gilt“. 315

Risiken sind als mögliche Beeinträchtigung und als solche von wirklich eingetretenen Schäden zu unterscheiden. Hingegen stehen Chancen als noch ungewisse, aber positive Handlungsfolgen oder Widerfahrnisse, mit entgegengesetzter Bewertung den Risiken gegenüber. Chancen und Risiken lassen sich nicht nur schlecht trennen, sondern überschneiden sich sogar. Drohende Chancenverluste lassen sich als Risiken und umgekehrt, Formen der Risikobewältigung lassen sich als Chancen auffassen. 316

Das heute vorherrschende Risikomaß ist der erwartete Verlust. Dieser berechnet sich aus der Höhe der möglichen Verluste oder Schäden (Schadensausmaß) multipliziert mit den Wahrscheinlichkeiten des Eintretens (Schadenswahrscheinlichkeiten). Demnach ist das Risiko umso größer, je höher die Eintrittswahrscheinlichkeit und das Ausmaß eines potenziellen Verlustes (oder Schadens) sind. 317

Risiko ist im Folgenden als die kalkulierte Prognose eines möglichen Schadens beziehungsweise Verlustes im negativen Fall oder eines möglichen Nutzens beziehungsweise Gewinns im positiven Fall (Chance) zu verstehen. Risiko ist demzufolge ein Indikator für Risiko und Chance gleichermaßen.

Die drei bekanntesten Formen von Risiko in Verbindung mit Fremdwährungskrediten, die alle „stakeholder“ treffen können, sind Wechselkurs-, Zins- und Tilgungsträgerrisiken, die im nun folgenden Abschnitt näher beleuchtet und um weitere Ausprägungen des Risikos ergänzt werden.

³¹⁵ Vgl. Brockhaus 2007, o.S., online

³¹⁶ Vgl. Krämer 1990, 286

³¹⁷ Vgl. Brockhaus 2007, o.S., online

88 4. Chancen und Risiken

4.1. Zinsrisiko

Das primäre Augenmerk eines Kreditnehmers, der sich in fremder Währung verschuldet, liegt auf einem gegenüber dem EUR niedrigeren Zinssatz. Das Zinsänderungsrisiko bezeichnet die Gefahr, dass sich die Zinszahlungen auf Grund steigender Zinsen in der Fremdwährung erhöhen. Diesem Risiko steht aber die Chance gegenüber, dass sich der Spread (= Abstand) zum Eurozinssatz ausweitet und ein wachsender Zinsvorteil ausgenutzt werden kann. 318

Das Zinsänderungsrisiko wird vom Kunden getragen, weil die meisten Fremdwährungskredite variabel verzinst sind und daher in regelmäßigen Abständen zu den Roll-Over-Terminen an den Geldmarktzinssatz in der entsprechenden Fremdwährung angepasst werden. ³¹⁹ Dies gilt allerdings auch für variabel verzinste Euro-Kredite, die seit einigen Jahren häufiger zum Einsatz kommen. 320

Bei Betrachtung der Zinsen ist es wesentlich, dass der Zinsspread, zwischen Euro- und Fremdwährungszinsen, in ausreichender Höhe gewahrt bleibt und somit ein Zinsvorteil, der das Hauptziel des Fremdwährungskredits darstellt, verwirklicht werden kann. ³²¹ Es ist durchaus möglich, dass sich Zinsen über Jahre und Jahrzehnte sehr volatil verhalten können. Als Beispiel ist in Abbildung 32 der Drei-Monats-JPY-LIBOR und seine außerordentliche Entwicklung dargestellt. Würde sich der Zins von seinem Niveau aus dem Jahr 2005 verzehnfachen, wäre er noch immer um ein Vielfaches von seinen Hochs aus den frühen Achtzigern und Neunzigern entfernt. Selbst dann wäre das Zinsniveau für eine Finanzierung in JPY noch immer vorteilhaft.

³¹⁸ Vgl. Prantner 2000, 91

³¹⁹ Vgl. Reiterer 2006, o.S., persönliches Gespräch

³²⁰ Vgl. Bauer 2006, o.S., persönliches Gespräch

³²¹ Vgl. Prantner 2000, 91

89 4. Chancen und Risiken

Quelle: Vgl. OeNB 2006, o.S., online

Abbildung 32: 3-M-JPY-LIBOR ab 1980 mit Ausschnitt letztes Jahrzehnt

4.2. Wechselkursrisiko

Unter Wechselkursrisiko versteht man die Gefahr der Beeinträchtigung der Liquidität bei der Umrechnung von einer Währung in eine andere. 322

Bei Vertragsabschluss eines Fremdwährungskredits ist es beabsichtigt, einen Euro-Finanzierungsbedarf besonders zinsgünstig in einer fremden Währung abzudecken, ver-

³²² Vgl. Büschgen 1993, 307

90 4. Chancen und Risiken

bunden mit der Hoffnung, dass kein Kursverlust eintritt. Der Kreditnehmer trägt also die Gefahr Kursverluste zu erleiden bei gleichzeitiger Chance, Kursgewinne, die das Kreditvolumen schmälern würden, zu lukrieren. Eine Aufwertung der Fremdwährung (Kursverluste) führt sowohl zu erhöhten Zinszahlungen als auch zu einer erhöhten Kapitalrückzahlung in EUR. Das Wechselkursrisiko wird gemäß Kreditvertrag vom Kunden getragen, da dieser den Kredit in Fremdwährung bedienen muss.

Die Wechselkurse von Währungspaaren werden, wie schon oben (vgl. Kapitel 3.4.3) erwähnt, von einer großen Anzahl von Faktoren beeinflusst. Die enorme Steigerung des Handelsvolumens an den Finanzmärkten im Allgemeinen und den Devisenmärkten im Speziellen lässt ein stark steigendes Interesse an Devisen als Anlagealternative und Spekulationsobjekt erkennen. ³²³ So wurde etwa 1992 das GBP zum Spielball von George Soros und anderer institutioneller Anleger, die der Meinung waren, dass die britische Währung überbewertet sei. Sie setzten so lange hohe Summen zur Schwächung des GBP ein, bis die britische Notenbank ihre Stützungskäufe und Zinserhöhungen einstellte und die Spekulation aufging. In den folgenden fünf Wochen fiel das GBP gegenüber der DEM um 15 %, gegenüber dem USD sogar um 25 % und George Soros ging als „The man who broke the Bank of England“ in die Geschichte ein. 324

Auch derzeit erfolgen enorme Geldzuflüsse in Devisenspekulationen (so genannte carry trades), bei denen Investoren Kredite in Ländern mit einem niedrigen Zinsniveau, konkret in Japan und der Schweiz, aufnehmen und das Geld in Ländern mit hohen Zinsen, wie beispielsweise Neuseeland, anlegen. ³²⁵ Da dieses Geschäft jeweils in zwei unterschiedlichen Währungsräumen stattfindet, verdienen die Marktteilnehmer gleich zweimal: Einerseits profitieren sie von der Zinsdifferenz und andererseits von der zusätzlichen Entwertung der Kreditwährung (großteils JPY), die aufgrund der vielen Verkäufe durch die Kreditaufnahme stattfindet. 326

Die Korrekturen bei carry trades fallen oftmals heftig aus, weil die Marktteilnehmer sehr sensibel auf Währungsbewegungen reagieren. Diese Situation hat sich wegen des großen Kapitalzuflusses von Hedge-Funds zusätzlich verschärft. Hedge-Funds investieren besonders riskant (mit einem großen Hebel), weshalb für sie die Gefahr von Verlusten offensichtlich höher ist. Daher reagieren sie noch sensibler auf jede kleinste Veränderung

³²³ Vgl. Liepach 1993, 1

³²⁴ Vgl. Atlas/Machant 1994, 42

³²⁵ Vgl. o.V. 2007b, 80

³²⁶ Vgl. o.V. 2007a, 86

91 4. Chancen und Risiken

der Währungsrelationen und heizen die ohnehin schon sensible Lage der carry trades zusätzlich an. 327

Eine Möglichkeit das Währungsrisiko in Zahlen zu fassen findet sich in der Volatilität, auch Schwankungsneigung genannt, wieder. ³²⁸ Nachfolgende Tabelle (vgl. Tabelle 13) zeigt auf, welche Schwankungsbreiten die einzelnen Währungen in der Vergangenheit aufwiesen. Je größer die Spanne zwischen Maximum und Minimum ist, desto größer ist das Risiko einer Aufwertung (Verlust), aber auch die Chance der Abwertung (Gewinn) der Fremdwährung zum EUR. Der Vergleich von EUR/CHF und EUR/JPY zeigt sehr deutlich, dass der CHF in den letzten Jahrzehnten stabiler war beziehungsweise eine geringere Volatilität aufwies. Ein schwer prognostizierbarer kurzfristiger Einflussfaktor auf die Kursentwicklung von EUR/CHF, ist die Rolle des CHF als Krisenwährung. In unsicheren Zeiten wertet der CHF auf, wie dies zuletzt während der Aktienmarktschwäche, bei den Anschlägen auf die Twin-Towers in New York und teilweise auch beim Nahost-Konflikt zu beobachten war (vgl. Kapitel 3.4).

1 Monat 3 Monate 6 Monate 1 Jahr 5 Jahre 10 Jahre 20 Jahre

CHF 1,1% 2,3% 3,3% 4,7% 9,3% 14,6% 12,6% JPY 2,4% 4,8% 7,4% 11,3% 17,8% 25,7% 38,1%

CHF 5,3% 14,2% 17,5% 30,3% 52,4% 51,1% 48,9% JPY 8,9% 15,6% 29,8% 45,1% 74,5% 88,0% 155,8%

CHF -4,9% -9,5% -10,7% -11,5% -11,2% -12,5% -6,0% JPY -9,2% -17,9% -19,4% -28,8% -24,3% -29,2% -29,2%

Quelle: Vgl. Boss 2003, 33, online

Tabelle 13: Wechselkursänderungen für unterschiedliche Zeithorizonte

Umso länger die vereinbarte Kreditlaufzeit ist, umso höher sind das Risiko von Kursschwankungen und vor allem die Höhe der Ausschläge zwischen den beteiligten Währungen zu veranschlagen. Wie schon des Öfteren erwähnt, ist die Höhe des Obligos nicht

³²⁷ Vgl. Kühn 2007, 2

³²⁸ Vgl. Boss 2003, 32, online

92 4. Chancen und Risiken

wertstabil, sondern bewegt sich mit den Wechselkursen. Nachfolgendes Beispiel dient zur Demonstration der Auswirkung von Wechselkursänderungen auf das Obligo:

Beispiel: 100.000 EUR finanziert in CHF

Der Kreditnehmer erhält bei Kreditvertragsabschluss einen Euro-Betrag ausbezahlt, der zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses in die gewählte Fremdwährung umgerechnet wird. Der Kurs für den Schweizer Franken beträgt: EUR/CHF 1,5 (d.h.: 1 EUR = 1,5 CHF). Der umgerechnete, geschuldete Kreditbetrag beträgt daher 150.000 CHF. Steigt der Kurs beispielsweise von EUR/CHF 1,5 auf 1,6, dann verbilligt sich der Fremdwährungskredit, da der EUR mehr wert wird und der CHF abwertet. Denn um 150.000 CHF an die Bank zurück zu zahlen, müssten nur mehr rund 93.750 EUR aufgewendet werden. Sinkt der Kurs hingegen auf EUR/CHF 1,4, wird der Kredit teurer und man benötigt etwa 7 % mehr EUR, um den CHF zu kaufen und den offenen Kredit von 150.000 CHF zu begleichen. In diesem Fall erhöht sich das Obligo zum Zeitpunkt der Konvertierung auf rund 107.143 EUR.

Um eine mangelnde Besicherung des Kreditnehmers im Falle einer steigenden Fremdwährung zu vermeiden, beinhalten die meisten Kreditverträge eine so genannte Schwellwertklausel (vgl. Kapitel 3.4.6). 329

Nachdem die Auswirkung von Wechselkursänderungen auf den Buchwert der Kreditsumme beschrieben wurde, ist noch auf deren Bedeutung für Zinszahlungen hinzuweisen. Ein Kursanstieg der gewählten Fremdwährung um beispielsweise 10 % bewirkt bei einer Verzinsung von 2 % eine Mehrbelastung von 0,2 Prozentpunkten. Bei einem Zinssatz von 5 % führt dieselbe Aufwertung zu einem Zinssatz von adjustierten 5,5 %. Da eine Aufwertung von 10 % in EUR/JPY durchaus in einem Monat eintreten kann, sollte dieser Faktor, der die monatliche Belastung wesentlich beeinflusst, nicht außer Acht gelassen werden.

4.3. Tilgungsträgerrisiko

Üblicherweise sind Fremdwährungskredite endfällig (vgl. Kapitel 3.2), das heißt der gesamte Kredit wird erst am Ende der Laufzeit zurückgezahlt, regelmäßig werden nur die Zinsen gezahlt. Parallel dazu wird meistens ein Tilgungsträger (Ansparprodukt) angespart. Unter Tilgungsträger versteht man ein Investment, dessen Ziel es ist, nach Ablauf einer gewissen Frist ein Darlehen zu tilgen. 330

³²⁹ Vgl. Weninger 2006, o.S., persönliches Gespräch

³³⁰ Vgl. Schlesinger/Schotten/Wallner 2002, 160

93 4. Chancen und Risiken

Fremdwährungskredite, die als Tilgungsträgermodelle konstruiert sind, unterliegen dem so genannten Tilgungsträgerrisiko. Unter diesem Begriff werden alle Risiken verstanden, die sich auf die Wertentwicklung der Ansparprodukte beziehen und dazu führen können, dass der Wert des Tilgungsträgers zum Zeitpunkt der Fälligkeit nicht zur Kapitalrückzahlung ausreicht (Unterdeckung). Aus diesem Grund wird der Zielbetrag des Ansparproduktes oft so gewählt, dass die Darlehenssumme auf jeden Fall überschritten wird (Überdeckung von 10 bis 30 %), um einen Polster gegen eventuelle negative Währungsentwicklungen zu sichern. 331

Die Wahl des richtigen Tilgungsträgers ist von entscheidender Bedeutung für den Erfolg der Fremdfinanzierung. Je nach Ausprägung des Tilgungsträgers (Lebensversicherung, Anleihen- oder Aktienfonds etc.) ist das Tilgungsträgerrisiko unterschiedlich hoch und weist verschiedene Risiken auf (Zinsänderungs-, Aktienkurs-, Wechselkursrisiko). 332

Je höher die durchschnittliche Rendite des Ansparproduktes angenommen wird, desto niedriger ist der erforderliche monatliche Ansparbetrag, um den Kredit tilgen zu können. Jedoch steigt mit zunehmender Chance auf eine hohe Rendite auch das Risiko. Da Renditen von Tilgungsträgern großteils am Kapitalmarkt erwirtschaftet werden, bergen diese das Risiko von Wertpapierspekulationen. Damit verbunden ist das Risiko am Ende der Laufzeit das Anlageziel nicht zu erreichen und somit nicht genug Kapital zur Tilgung verfügbar zu haben. 333

Zu Kalkulationszwecken werden relativ niedrige Renditen angesetzt, um diesem Problem der Unterdeckung am Laufzeitende zu entgehen (vgl. Kapitel 3.3.1).

Exkurs: Cost average

Hohe Kursschwankungen müssen nicht zwangsläufig negative Effekte aufweisen. Im Rahmen eines Sparplanes wird bei fallenden Kursen für einen gegebenen Geldbetrag eine höhere Anzahl von Anteilen erworben, während bei steigenden Kursen die gegenteilige Wirkung eintritt (vgl. Tabelle 14 und Tabelle 15). ³³⁴ Durch diese antizyklische Eigenschaft des Sparplanes kann ein erhöhtes Risiko (Volatilität) zu einer Verbesserung der Rendite führen, wie folgendes Beispiel verdeutlicht.

³³¹ Vgl. Boss 2003, 19, online

³³² Vgl. Boss 2003, 20, online

³³³ Vgl. Grubelnik/Thonabauer 2006, o.S., Broschüre

³³⁴ Vgl. Schlesinger/Schotten/Wallner 2002, 152

94 4. Chancen und Risiken

Ein Investor habe einen Betrag in der Höhe von 2.400 EUR zur Anlage am Kapitalmarkt zur Verfügung. Es wird ein zwölfmonatiger Anlagehorizont zugrunde gelegt. Das nicht veranlagte Geld wird am Geldmarkt für einen Monat veranlagt und erhöht das verfügbare Vermögen jeweils zum Monatswechsel um diesen Betrag. Als Zinssatz wird das arithmetische Mittel der Sekundärmarktrendite der letzten zehn Jahre (1997 bis 2006) herangezogen. Dieses beträgt 4,06 %. Die zu vergleichenden Anlagestrategien sind folgendermaßen definiert:

1. Cost-Average-Strategie 1: „Investiere sofort 200 EUR am Kapitalmarkt und lege die übrigen Mittel am kurzfristigen Geldmarkt für einen Monat an. Investiere nach jedem weiteren abgelaufenen Monat 200 EUR am Kapitalmarkt und den um die Zinsen erhöhten Restbetrag erneut am kurzfristigen Geldmarkt.“

2. Cost-Average-Strategie 2: „Investiere einen Anteil x (x = 2) der 2.400 EUR sofort am Kapitalmarkt und den Rest am kurzfristigen Geldmarkt. Investiere nach jedem weiteren abgelaufenen Monat x Anteile am Kapitalmarkt und den um die Zinsen erhöhten Restbetrag erneut am kurzfristigen Geldmarkt.“

3. Vollinvestitionsstrategie: „Investiere 2.400 EUR sofort am Kapitalmarkt und halte diese Position.“

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 14: Beispiel Cost-Average-Strategie 1

95 4. Chancen und Risiken

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 15: Beispiel Cost-Average Strategie-2 und Vollinvestitionsstrategie

In diesem Beispiel beträgt der Preis des Anlageproduktes am Kapitalmarkt zu Ende der Laufzeit 90 EUR. Nach zwölf Monaten ergeben sich somit folgende Entwicklungen:

1. Die Cost-Average-Strategie 1 mit konstanten monatlichen Raten von 200 EUR sowie einem zugerechneten Zinsertrag in Höhe von 46 EUR schafft eine positive Performance von etwa 8,4 % bei einem eingesetzten Kapital von 2.400 EUR.

2. Die Cost-Average-Strategie 2 mit fixen Anteilen, aber variabler Rate und ebenfalls berücksichtiger Zinserträge (50 EUR) schafft 7,23 %. Zu beachten ist, dass auf-grund der schlechten Entwicklung des Kapitalmarktprodukts nur geringe Geldmengen investiert werden und ein großer Teil des Vermögens mit 4,06 % verzinst wird. Bei schlechter Kapitalmarktentwicklung und großem Cashanteil führen hohe kurzfristige Zinssätze am Geldmarkt zu einem verbesserten Ergebnis.

3. Zu einem sehr schwachen Ergebnis (-10 %) führt die Vollinvestitionsstrategie, die durch die Investition des gesamten verfügbaren Kapitals zu einem Zeitpunkt das Risiko der Anlage auf dem Kapitalmarkt in einem Einzahlungstermin bündelt.

Die Cost-Average-Strategie 1 geht im Vergleich somit als Favorit hervor, weil ein Anleger im vorgegebenen Zeitraum von zwölf Monaten den verfügbaren Gesamtbetrag von 2.400 EUR sukzessive in ein im Kurs schwankendes Produkt investiert und eine größere Stückzahl besitzt, als wenn er regelmäßig identische Stückzahlen gekauft oder ein Einmalinvestment getätigt hätte.

Allerdings kann die Stabilisierung des Cost-Average-Effekt nur dann greifen, wenn die entsprechenden Produkte (beispielsweise Fonds) auch tatsächlich ein zyklisches Verhal-

96 4. Chancen und Risiken

ten aufweisen (d.h. Phasen überdurchschnittlicher Performance werden mit hoher Wahrscheinlichkeit durch Phasen unterdurchschnittlicher Performance abgelöst). In Abbildung 33 wird dies anhand eines Beispiels verdeutlicht, wobei drei Fonds mit jeweils verschiedenen Entwicklungen verglichen werden.

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 33: Fondsperformancevergleich

Fonds III, der als Einmalinvestment die schlechteste Performance aufweisen würde, kann sich als Ansparplan behaupten. Bei einer angenommenen monatlichen Einzahlung von 100 EUR führt eine Veranlagung in obige Produkte zu folgenden Ergebnissen:

1. Fonds I: 104,06 Anteile a € 13,- = EUR 1352,8.

Dies entspricht, bezogen auf die Einzahlung von 1.200 EUR, einem Gewinn von 12,7% versus einer Fondsperformance von 30 %.

2. Fonds II: 136,66 Anteile a € 10,- = EUR 1366,6.

Dies entspricht einer Rendite von 13,98% versus einer Entwicklung bei Einmalin- vestition von 0 %.

97 4. Chancen und Risiken

3. Fonds III: 177,15 Anteile a € 8,- = EUR 1417,20.

Der Fonds mit der schlechtesten Entwicklung von -20 % weist als Sparplan einen Gewinn von 18,1% auf.

Obiges Beispiel zeigt, dass solche Vergleiche stark vom Zeitpunkt der Veranlagung, insbesondere vom Zeitpunkt der Anlage mittels Einmalinvestition, abhängen. Der Vorteil des Ansparens wird umso deutlicher, je länger die Laufzeit ist und je stärker die Kursschwankungen ausfallen.

4.4. Informationsrisiko

Das Informationsrisiko beruht auf möglichen Fehlentscheidungen infolge fehlender, falscher oder unvollständiger Informationen. Falsche Informationen können entweder durch den fehlenden Zugriff auf zuverlässige Informationsquellen, durch falsche Interpretation bei der Auswertung ursprünglich richtiger Informationen oder durch Übermittlungsfehler entstehen. 335

Das Risiko eines Verlustes lässt sich nie ganz ausschließen, allenfalls reduzieren. Dies liegt daran, dass niemand ernsthaft von sich behaupten kann, in die Zukunft sehen zu können. Würden die Menschen die Zukunft vorhersehen können, würde es keine Finanzmärkte, die von Angebot und Nachfrage getrieben werden, geben, da Käufer und Verkäufer nur zusammenfinden, wenn sie divergierende Erwartungen über den Kursverlauf haben. Der Käufer rechnet mit steigenden Kursen und schafft die Nachfrage, während das Angebot vom Verkäufer stammt, der auf fallende Notierungen setzt. Keiner der beiden weiß jedoch mit Sicherheit, ob seine, auf Prognosen basierenden, Erwartungen im geplanten Zeithorizont eintreffen werden. 336

Obwohl Informationen auf elektronischem Weg in hoher Geschwindigkeit rund um den Globus verteilt werden, ist es unmöglich, immer aktuell über Ereignisse informiert zu sein. Beispielsweise kann ein Fondsmanager oder ein Analyst nie ausreichend mit Informationen versorgt sein, obwohl diesen Personengruppen ein Übermaß davon zukommt. Sollte ein Fondsmanager zu spät (vielleicht nur wenige Minuten) von einer Übernahme erfahren, können die Kurse sich in dieser Zeit schon weit in eine für ihn ungünstige Richtung bewegt haben. Wenn es sich dabei nun um eine Falschmeldung handelt, die kurz darauf

³³⁵ Vgl. Dresdner Bank 2005, 5, Broschüre

³³⁶ Vgl. Sievers 2006, 39

98 4. Chancen und Risiken

wieder dementiert wird, hat ein Anleger womöglich bereits entsprechend gehandelt und macht nun Verluste. 337

„Ich finde meine Informationen überall, ich erhalte sie von allen Arten von Menschen, Taschendieben, Vorstandsvorsitzenden, sogar Ministern oder Callgirls, das heißt von jedermann - außer von Bankiers, Analysten und Volkswirten. Oft hatte ich große Erfolge, wenn ich das Gegenteil von dem tat, was sie empfahlen“ ³³⁸ Mit diesem Zitat von Kostolany wird das schlechte Abschneiden von Analysten kritisiert und durch Studien, von denen nun folgend zwei beispielhaft dargestellt werden, belegt.

In einer Studie ³³⁹ wurden beinahe vier Jahre die Vorhersagen, die Reuters, Consensus Economics und das Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) monatlich bei Hunderten Analysten ermittelten, geprüft. Dabei wurde herausgefunden, dass bei mehr als der Hälfte aller Währungsprognosen am Ende nicht einmal die Richtung stimmte. 340

In einer weiteren Studie ³⁴¹ wurden Erhebungen zu Zins- und Aktienindexprognosen durchgeführt, die zu noch schlechteren Ergebnissen führten. So blieben beispielsweise 81 % der Wendepunkte aus, die der DAX (Deutscher Aktienindex) laut den Analysten hätte nehmen müssen. ³⁴² Die Ergebnisse zur Qualität von Marktprognosen zeigen, dass diese keine adäquate Entscheidungshilfe für Marktteilnehmer darstellen.

Die wesentliche Ursache für das schlechte Abschneiden der Marktprognosen ist in der gegenwartsorientierten Verlaufsanpassung der Marktprognosen und im Anreizsystem, unter dem die Analysten arbeiten müssen, zu sehen. Eigenwillige Prognosen werden als Zufall angesehen, wenn sie in Erfüllung gehen, aber als individuelles Versagen, wenn sie nicht zutreffen. Dadurch würden Analysten mit individuellen, profilierten Meinungen mehr riskieren, als sie gewinnen könnten. Schutz wird hinter der Konsensmeinung gesucht, da einem Analysten kein Vorwurf gemacht werden kann, wenn alle falsch liegen. Als Konsens für die Prognose benützen die Finanzanalysten das jeweils aktuelle Zins-, Devisen-oder Aktienniveau, das sie einfach in die Zukunft projizieren (vgl. Anhang V: Deutscher Aktienindex und DAX-Prognose des ZEW). 343

³³⁷ Vgl. Sievers 2006, 42

³³⁸ Kostolany 2001, 183

³³⁹ Vgl. Schmidt 2003

³⁴⁰ Vgl. Schmidt 2003, 17

³⁴¹ Vgl. Spiwoks 2004b

³⁴² Vgl. Spiwoks 2004b, 575

³⁴³ Vgl. Spiwoks 2004a, 74

99 4. Chancen und Risiken

Weiters erweisen sich Prognosen als problematisch, da die Vorwegnahme der künftigen Situation in der individuellen Erwartungshaltung des Fremdwährungskreditnehmers nur subjektiv interpretiert werden kann und sich durch diese Subjektivität zwangsläufig die Möglichkeit einer Fehleinschätzung ergeben kann. ³⁴⁴ Vor diesem ernüchternden Hinter-grund ist der Fremdwährungskreditnehmer nun beinahe auf sich alleine gestellt, um sein Zins- und Währungsrisiko zu analysieren und die richtige Entscheidung zu treffen. Jeder Marktteilnehmer hat seine eigenen Informationsquellen, die regelmäßig einem Reliabilitätstest unterzogen werden sollten. Halten diese Stammquellen dem Vergleich mit anderen neuen Quellen stand, so sind diese beizubehalten und als Richtungsgeber einzusetzen.

4.5. Entscheidungsrisiko

Beim Start und während der Laufzeit des Fremdwährungskredits sind Entscheidungen zu treffen, die von größter Bedeutung für den Kreditnehmer sind. In der Regel sind die Entscheidungen, wie bereits erwähnt, auf der Basis unzureichender Informationen zu treffen. Während eine falsche Entscheidung zu einer Zunahme der Kreditschuld führt, kann im gegenteiligen Fall eine enorme Schuldreduktion erreicht werden, die mit einem überpro-portionalen Anstieg des Ansparprodukts sogar zu einem Ausgleich der Verbindlichkeiten führen kann.

Die schwere Last des Entscheidungsrisikos kann gegen Entgelt auch an Dritte abgegeben werden, die dann für den Kreditnehmer am Kapitalmarkt agieren. Diese Dienstleistung nennt sich Devisenschulden- beziehungsweise Kreditmanagement und wird in Österreich von Banken nicht angeboten. Allerdings bieten kleine Makler mit großen ausländischen Partnern diese Dienstleistungen an. In den Neunzigerjahren sahen die Banken eine Chance im Anbieten von Devisenschuldenmanagement zusätzlich zu Fremdwährungskrediten, jedoch wurden rechtliche Unsicherheiten sehr bald schlagend, die zu einem raschen Rückzug aus diesem Markt führten. Der Grund für die Zurückhaltung der österreichischen Banken liegt in der Haftungsgefahr, die aus dem Eigengeschäft der Banken und den dadurch entstehenden Interessenskonflikten resultiert (vgl. WAG 1996) ³⁴⁵ . 346

Dennoch bot die Erste Bank bis 2002 ihr „Erste Währungs-Risk Management“ an, um ihren Fremdwährungskreditnehmern die Entscheidung des Währungswechsels abzuneh- ³⁴⁴ Vgl.Liepach 1993, 93

³⁴⁵ Vgl. Wertpapieraufsichtsgesetz 1996, § 11 Abs. 1 i.V.m. § 14

³⁴⁶ Vgl. Stummer 1999, 40

100 4. Chancen und Risiken

men. Als Zielgruppe galten Privatkunden, Freiberufler und Kommerzkunden, die ab einem Mindestkreditvolumen von 72.700 EUR in den Genuss der Dienstleistung der Währungsspezialisten kommen durften. Diese Dienstleistung ließ sich die Bank mit einem halben Prozent jährlich auf das aushaftende Kapital sowie einer Gewinnbeteiligung von 20 % bei einem positiven Effekt (Verluste trug die Bank) vergüten. 347

Devisenschuldenmanagement

Devisenschuldenverwaltung bezeichnet eine umgekehrt diskretionäre Vermögensverwaltung, deren vorrangiges Ziel es ist, die durchschnittliche Zinsbelastung und den aushaftenden Kreditbetrag durch Auswahl der richtigen Währung zu verringern sowie von günstigen Konvertierungszeitpunkten zu profitieren. Professionelle Währungsspezialisten überwachen den Fremdwährungskredit laufend. Sobald sich eine ernstzunehmende Wechselkursänderung abzeichnet, wird in die nächst beste (also abwertungsgefährdetste) Fremdwährung umgeschuldet. 348

Diese Idee stammt von britischen Investmenthäusern, die Mitte der Achtzigerjahre in Großbritannien erstmals ein Multi-Fremdwährungs-Hypothekardarlehen anboten, das die Möglichkeit eröffnete, unter Umgehung des GBP von einer Währung in eine andere zu wechseln.

Eine der wichtigsten risikodiversifizierenden Strategien, die auch von Devisenschuldenverwaltern verfolgt wird, besteht darin, den Markt nicht einmal oder wenige Male, sondern so häufig wie möglich zu betreten, um in Summe Misserfolge durch Erfolge ausgleichen zu können. Diese Strategie steht allen zur Verfügung, die sich auf Marktteilnahme spezialisieren, also etwa Händlern und Spekulanten, nicht jedoch dem Großteil der österreichischen Fremdwährungskreditnehmer. 349

Ein beispielhafter Verlauf der Finanzierung in fremder Währung bei gleichzeitigem Eingehen einer vertraglichen Beziehung mit einem Devisenschuldenverwalter kann folgendermaßen aussehen: Der Kreditnehmer schließt mit der Bank einen Kreditvertrag ab, in dem die Bedingungen und Rückzahlungsmodalitäten des Fremdwährungskredits festgelegt werden. Darüber hinaus wird mit einem spezialisierten Devisenschuldenverwalter ein weiterer Vertrag abgeschlossen, wodurch dieser im Auftrag des Kreditnehmers die Steuerung des Wechselkurs- und Zinsänderungsrisikos übernimmt. Aufgrund der dynamischen Ent-

³⁴⁷ Vgl.o.V. 1999, 21

³⁴⁸ Vgl. Stummer 1999, 41

³⁴⁹ Vgl. Baecker 1988, 250

101 4. Chancen und Risiken

wicklungen auf den Finanzmärkten ist ein hohes Maß an Flexibilität unabdingbar. Um diese zu erreichen sollte idealerweise der Tagesgeldsatz als Referenzzinssatz vertraglich vereinbart sein, sowie die Abwicklung des Währungswechsels direkt zwischen dem Verwalter und dem Devisenhändler erfolgen. Auf Grund des hohen Standardisierungsgrades und der Tatsache, dass sich alle Kreditnehmer eines Verwalters in derselben Währung befinden, kann die Transaktion rasch, einheitlich und kostengünstig (Großkundenkonditionen) direkt im Interbankenmarkt durchgeführt werden. 350

Die Vergütung der Dienstleistung des Devisenschuldenverwalters erfolgt durch eine monatliche fixe Managementgebühr und eine jährliche erfolgsabhängige Performancegebühr. Die Performancegebühr (Zahlen und Handhabe der ECU Group) beträgt jährlich 20 % der Einsparungen (Zinsersparnis, Wechselkursgewinn) abzüglich Managementgebühr, in Höhe von 0,65 bis 1 % (je nach Volumen) pro Monat, und wird nach dem High-Water-Mark-Prinzip gestaltet. Das bedeutet, dass das Management bei einem zwischenzeitlich eingetretenen Verlust, erst dann wieder eine Performancegebühr einhebt, wenn die alte beste Einsparungsmarke überschritten wird. 351

Abschließend erfolgt nun noch eine beispielhafte Auflistung österreichischer Anbieter von Devisenschulden- beziehungsweise Kreditmanagement:

• APIS-Gruppe (Austrian Portfolio Investment Services), Wien

• Devisenmanagement Company GmbH, Wien

• FISC Financial Services Consulting GmbH, Linz

• Gerin Consulting Group GmbH, Salzburg

• Massenbauer Kreditverwaltung, Wien

4.6. Exkurs: Risiken auf Bankenseite

Fremdwährungskredite sind nicht nur für Kreditnehmer, sondern auch für Banken mit einer Reihe von Risiken (z.B.: Ausfallsrisiko, Klumpenrisiko, Refinanzierungsrisiko, Wechselkursrisiko, Reputationsrisiko, Rechtsrisiko, usw.) verbunden. 352

Aus Sicht der Finanzmarktstabilität birgt in erster Linie das Klumpenrisiko, das nun näher beleuchtet wird, ein nicht zu unterschätzendes Risikopotenzial. Mit Klumpenrisiken werden einzelne Ausfallrisiken, die die Risikotragfähigkeit der Bank erreichen oder überstei-

³⁵⁰ Vgl.Stummer 1999, 41-42

³⁵¹ Vgl. ECU-Group 2007, o.S., online

³⁵² Vgl. Boss 2003, 20-21, online

102 4. Chancen und Risiken

gen bezeichnet. Geht eine Bank derartige Risiken ein, beispielsweise durch Vergabe von Fremdwährungskrediten an den Großteil der Kreditnehmer, besteht die Gefahr, dass bei einer negativen Entwicklung des Wechselkurses und des Zinssatzes der Fremdwährung die gesamte Bank in Schwierigkeiten gerät. Durch eine ausreichende Besicherung der Fremdwährungskredite kann zwar das Klumpenrisiko hinsichtlich des erhöhten Ausfallsrisikos begrenzt werden, allerdings bleibt es in Bezug auf die Verwertung der Sicherheiten bestehen, wenn diese eine gewisse Homogenität aufweisen. Aufgrund des relativ hohen Privatanteils bei Fremdwährungskrediten dürfte es sich dabei in erster Linie um Hypotheken auf Liegenschaften handeln, die womöglich, zumindest in Bezug auf eine bestimmte Regionalbank, auch noch eine ähnliche Lage aufweisen. Kommt es nun zu einem Ausfall einer größeren Anzahl von Kreditnehmern, so wäre die gleichzeitige und vollständige Verwertung dieser Sicherheiten zu einem angemessenen Preis vermutlich schwierig, wenn nicht gänzlich unmöglich. Das Klumpenrisiko hat insbesondere für kleine und mittlere Banken in den westlichen Bundesländern, die auf Grund des bereits erwähnten West-Ost Gefälles einen besonders hohen Fremdwährungsanteil aufweisen, besondere Bedeutung. 353

³⁵³ Vgl. Boss 2003, 20-21, online

103 5. Absicherungsmöglichkeiten

5. Absicherungsmöglichkeiten

Zur Wechselkurs- und Zinssatzabsicherung werden in der Regel derivate Finanzinstrumente (kurz: Derivate) herangezogen, die aufgrund der enormen Zunahme der Liquidität an den Devisen- und Finanzmärkten der Welt in den letzten Jahrzehnten auch nichtinstitutionellen Investoren zugänglich wurden. 354

Das Wort Derivat ist lateinischer Herkunft (derivare = abwandeln; auch engl. derive = ableiten) und deutet darauf hin, dass der Preis (Kurs) dieses Instrumentes grundsätzlich von einem ihm zugrunde liegenden Marktgegenstand, dem Basiswert oder auch Underlying, abhängt. 355

Zu den Grundtypen derivativer Sicherungsinstrumente gehören Forwards, Futures, Optionen und Swaps. ³⁵⁶ Das Eingehen von Sicherungsgeschäften zur Kompensation oder Begrenzung von ausgewählten Risiken wird meist durch den Begriff des Hedgens („to hedge“), was wörtlich übersetzt so viel wie „sichern“ oder „einzäunen“, auch im deutschen Sprachraum ausgedrückt. Im konkreten Fall der Fremdwährungskredite ist das Ziel eine Verringerung von Zins- und Wechselkursrisiken. In jedem einzelnen Fall sind die Kosten eines Hedges und die Risiken einer Nichtsicherung, sowie die damit verbundenen Nachteile, sorgfältig gegeneinander abzuwägen.

5.1. Kassa- und Termingeschäfte

In der Literatur werden die gehandelten Instrumente nach der zeitlichen Spanne zwischen Vertragsabschluss und Vertragserfüllung in den Kassa- und den Terminmarkt getrennt. Die Trennlinie liegt in der Regel bei sieben Tagen, das heißt, alle Geschäfte, bei denen zwischen Vertragsabschluss und Vertragserfüllung mehr als sieben Tage liegen, werden als Termingeschäfte bezeichnet. Bei Kassengeschäften fallen das Verpflichtungs- und auch das Verfügungsgeschäft zeitlich (fast) zusammen. 357

Für Fremdwährungskreditnehmer ist somit nur der Terminmarkt von Interesse, da ja zukünftiges Risiko abgesichert werden soll. Darum wird dieser wichtigere Markt genauer behandelt und weiter, nach bedingten und unbedingten Geschäften, gegliedert. Bei bedingten Kontrakten (z.B. Optionen, Caps) hat der Käufer derselben das Recht, auf Aus- ³⁵⁴ Vgl.Bischofberger/Issing 1996, 111

³⁵⁵ Vgl. Bernstorff 1996, 12

³⁵⁶ Vgl. Eller 1996, 5; Hull 1997, 1

³⁵⁷ Vgl. Eller 1996, 9

104 5. Absicherungsmöglichkeiten

übung des Vertrages zu bestehen beziehungsweise darauf zu verzichten, während der Verkäufer, bei Ausübung des Rechts durch den Käufer, das entsprechende Underlying liefern (Kaufoption - CALL) beziehungsweise annehmen (Verkaufsoption - PUT) muss. Hingegen haben bei unbedingten Kontrakten (z.B. Futures, Forwards, Swaps) beide Parteien die Verpflichtung das Underlying zum vereinbarten Preis und Termin zu liefern beziehungsweise abzunehmen. 358

5.2. Wechselkursabsicherungsinstrumente

Devisentermingeschäfte und Devisenoptionen sind generell Angelegenheiten für Spezialisten, erfreuen sich jedoch zunehmender Beliebtheit außerhalb des institutionellen Bereiches. In Österreich stellen Devisentermingeschäfte und Devisenoptionen gängige Instrumente dar, um zukünftige Wechselkurse gegen Verluste abzusichern beziehungsweise durch Antizipation von Wechselkursbewegungen Gewinne zu erzielen. Die Kosten einer allfälligen Kurssicherung sind abhängig von der Laufzeit, den Zinsdifferenzen der beteiligten Währungen, dem Transaktionsvolumen und dem gewählten Produkt. 359

5.2.1. Devisentermingeschäft

Das Termingeschäft ist historisch gesehen die älteste, bekannteste und gebräuchlichste Absicherungsform und hat sich aus einem ständig wachsenden Bedürfnis nach Absicherung von Risiken entwickelt. ³⁶⁰ Unter Devisentermingeschäft versteht man den Kauf beziehungsweise Verkauf einer Währung gegen eine andere, wobei vereinbart wird, dass die Erfüllung des Geschäftes zu einem späteren Zeitpunkt stattfindet (Erfüllungspflicht). ³⁶¹ Weisen die beiden involvierten Währungen jedoch verschiedene Zinssätze auf, wovon so gut wie immer auszugehen ist, dann unterscheidet sich der Terminkurs vom Kassakurs. Liegt der Terminkurs höher als der Kassakurs, spricht man von einem Aufschlag (auch Report oder Premium), ist er niedriger, ist es ein Abschlag (auch Deport oder Discount). ³⁶² Allgemein gelten Devisentermingeschäfte von bis zu einem Jahr als üblich, allerdings sind vor allem in den Hauptwährungen (USD, CHF, GBP) auch Laufzeiten von über zwölf Monaten möglich. ³⁶³ Absicherungen von zukünftigen Wechselkursen zur Tilgung des Fremdwährungskredits sind beispielsweise bei einer großen österreichischen Aktienbank bereits

³⁵⁸ Vgl. Breuer 1997, 148

³⁵⁹ Vgl. Stolzenburg 1991, 68

³⁶⁰ Vgl. Bernstorff 1996, 33

³⁶¹ Vgl. Beike/Barckow 2002, 95; DeRosa 1998, 37

³⁶² Vgl. Häberle 2002, 345

³⁶³ Vgl. RLB OÖ 2004, 8, Broschüre

105 5. Absicherungsmöglichkeiten

ab 10.000 EUR für frei konvertierbare Währungen möglich. ³⁶⁴ Durch den Abschluss des Devisentermingeschäfts erhält der Kreditnehmer eine sichere Kalkulationsbasis, allerdings kann dann von positiven Kursentwicklungen nicht mehr profitiert werden.

Termingeschäfte können jederzeit während der Laufzeit zu den gültigen Marktkonditionen glattgestellt (aufgelöst) werden, wobei eventuelle positive beziehungsweise negative Kursdifferenzen zu einer Gutschrift beziehungsweise Belastung erst mit Fälligkeit des Kontraktes auf dem jeweiligen Kundenkonto führen. Die Transaktionen von Devisentermingeschäften in jeder Fremdwährung sind durch die OeNB sowohl für Deviseninländer als auch für Devisenausländer ohne jede Einschränkung hinsichtlich Zweck und Laufzeit generell bewilligt. 365

Devisentermingeschäfte werden meist im Freiverkehr, Over-The-Counter (OTC), und nicht an streng reglementierten Börsen, mit ihren standardisierten Produkten, gehandelt. Unter OTC-Produkten werden zwischen zwei Parteien (üblicherweise einer Bank und ihrem Kunden) nach Wunsch ausgehandelte Termingeschäfte verstanden. Devisentermingeschäfte sind für Dritte nicht sichtbar und daher ist der Markt nicht transparent. Dadurch gibt es auch keinen allgemeingültigen Marktpreis. Kunden mit abweichenden Bonitäten erhalten daher von Banken unterschiedliche Konditionen. Eine Anpassung des Produktes an die konkreten Wünsche und Erfordernisse des Kunden kann aufgrund nicht vorhandener Standardisierung einfach vorgenommen werden. 366

5.2.2. Devisenoption

Das Währungsrisiko kann außerdem über das Instrument Devisenoption verringert werden, wobei auch in diesem Falle die OeNB, analog zu den Devisentermingeschäften, eine generelle Bewilligung erteilt hat. ³⁶⁷ Für diese Form der Absicherung liegt das von einer österreichischen Aktienbank vorgesehene Mindestinvestitionsvolumen von 100.000 EUR ³⁶⁸ allerdings um ein Vielfaches höher als beim Termingeschäft.

Bei dieser Art der Absicherung erwirbt der Käufer einer Option mit deren Erwerb das Recht, einen bestimmten Fremdwährungsbetrag zu einem, bei Geschäftsabschluss festgelegten Kurs (Ausübungspreis), zu einem bestimmten Zeitpunkt zu kaufen (Call-Option)

³⁶⁴ Vgl. BACA 2003, 10, Broschüre

³⁶⁵ Vgl. BACA 2003, 10, Broschüre

³⁶⁶ Vgl. Redhead 1997, 141-142

³⁶⁷ Vgl. BACA 2003, 12, Broschüre

³⁶⁸ Vgl. BACA 2003, 12, Broschüre

106 5. Absicherungsmöglichkeiten

oder zu verkaufen (Put-Option). ³⁶⁹ Der Zweck einer Devisenoption im Falle der Finanzierung in fremder Währung ist die Absicherung der zukünftigen Zahlungsverpflichtung gegen negative Wechselkursentwicklungen (steigende Fremdwährung) ohne auf eine Partizipation an Gewinnen (Reduktion des Obligos) aus einer fallenden Fremdwährung verzichten zu müssen. ³⁷⁰ Diese Flexibilität drückt sich derart aus, dass der Käufer bei Abschluss des Optionsgeschäftes den Ausübungspreis selbst wählen kann und bei Fälligkeit zusätzlich die Wahl hat sein Recht auszuüben oder, wenn der Kassakurs für ihn günstiger ist, verfallen zu lassen. ³⁷¹ Bei hoher Liquidität kann eine Option während der Laufzeit zu Ihrem aktuellen Marktpreis veräußert werden. ³⁷² Als Laufzeiten kommen alle möglichen Fälligkeiten innerhalb von zwölf Monaten in Frage, wobei je nach Handelbarkeit auf den internationalen Märkten auch darüber hinausgehende Perioden möglich sind. 373

Der Käufer einer Option zahlt dem Verkäufer (Stillhalter) für die eingeräumte Wahlfreiheit bei Abschluss eine Optionsprämie, die von dem gewählten Ausübungspreis, der Laufzeit, der Schwankungsintensität (Volatilität) des zugrunde liegenden Währungspaares und der Zinsdifferenz der beiden involvierten Währungen abhängt. ³⁷⁴ Während das Risiko für den Käufer von Devisenoptionen mit der Prämie begrenzt ist, geht der Stillhalter ein theoretisch unbegrenztes Risiko ein, wenn sich der Devisenkassakurs entgegen seinen Erwartungen entwickelt. ³⁷⁵ Die erhöhte Flexibilität des Käufers, trotz Kurssicherung die Chance zu wahren an Kursgewinnen zu partizipieren, hat ihren Preis. ³⁷⁶ So ist es leicht verständlich, dass die Prämienkosten für den Kauf einer Devisenoption mit Ausführungswahlrecht immer über den Kurssicherungskosten eines vergleichbaren Devisentermingeschäftes, das für beide Parteien verpflichtend auszuführen ist, liegen.

Den Marktteilnehmern stehen zwei verschiedene Devisenoptionsmärkte zur Durchführung ihrer Transaktionen zur Verfügung. Dies sind einerseits organisierte Börsen, an denen standardisierte Produkte gehandelt werden, und die Freiverkehrsmärkte (Over-The-Counter = OTC), die eine größere Flexibilität bei der Produktgestaltung zulassen. ³⁷⁷ Jeder Börsenteilnehmer kann sich aufgrund der Standardisierung der börsengehandelten Pro-

³⁶⁹ Vgl.Hiller 1996, 55-56

³⁷⁰ Vgl. Beike/Barckow 2002, 109

³⁷¹ Vgl. Eilenberger 2004, 188

³⁷² Vgl. Mehring 1996, 25

³⁷³ Vgl. BACA 2003, 12

³⁷⁴ Vgl. Avenarius 1996, 386

³⁷⁵ Vgl. Eilenberger 2004, 191

³⁷⁶ Vgl. Buder/Rux 2004, 299

³⁷⁷ Vgl. Redhead 1997, 8

107 5. Absicherungsmöglichkeiten

dukte erheblich schneller über den jeweiligen Auftrag informieren und entsprechend disponieren. ³⁷⁸ Dadurch kommt es einerseits zu geringeren Transaktionskosten und andererseits erfolgt eine qualitative, quantitative und zeitliche Konzentration des Handelsvolumens auf einige wenige Kontraktmöglichkeiten, die wiederum eine höhere Liquidität und somit bessere Handelbarkeit der Kontrakte mit sich bringt. ³⁷⁹ Der große Vorteil von OTC-Optionen liegt darin, dass alle Elemente, die bei den börsenmäßig gehandelten Optionen standardisiert sind, je nach Vereinbarung zwischen den Kontraktpartnern individuell gestaltet werden können. ³⁸⁰ Diese vollkommene Flexibilität ermöglicht beispielsweise den Handel von Optionen mit Restlaufzeiten von wenigen Stunden oder von zehn Jahren und länger. Mangelnde Liquidität bei Fälligkeiten, die von einem bis zwölf Monaten abweichen, führt zu einem erhöhten Erfüllungsrisiko, weshalb der außerbörsliche Handel vorrangig zwischen Adressen erstklassiger Bonität stattfindet. 381

5.2.3. Währungsswap/Cross Currency Swap

Bei Swaps vereinbaren zwei oder mehr Vertragspartner den Austausch von Währungen während einer frei vereinbarten Vertragslaufzeit. ³⁸² Beim Swap (= Tausch) handelt es sich also stets um einen Austausch des Finanztitels Währung und nicht, wie bei einer Option, um einen Kauf oder Verkauf. 383

Der größte Unsicherheitsfaktor im Swapgeschäft ist die Solvenz des Kontraktpartners, die sehr langfristig bestand haben sollte. Um mehr Rechtssicherheit zu schaffen wurde ein international verwendetes Vertragswerk geschaffen. Dieses von der International Swap and Derivatives Association (ISDA) im Jahr 1992 ins Leben gerufene Master Agreement regelt nicht nur den Vertragszweck der auf Grundlage dieses Abkommens abgeschlossenen Geschäfte, sondern stellt auch das Verhältnis zwischen Master Agreement und Einzelabschluss klar. 384

Der Währungsswap ist im Grunde eine Kombination von Zins- und Währungsswap, doch hat sich der Begriff des Währungsswap durchgesetzt. Üblicherweise wird dieser nämlich

³⁷⁸ Vgl. Beike/Barckow 2002, 9

³⁷⁹ Vgl. Beike/Barckow 2002, 114

³⁸⁰ Vgl. Hiller 1996, 48

³⁸¹ Vgl. Beike/Barckow 2002, 8

³⁸² Vgl. Kolb 2001, 609

³⁸³ Vgl. Redhead 1997, 329

³⁸⁴ Vgl. Bernstorff 1996, 50

108 5. Absicherungsmöglichkeiten

mit einem gleichzeitigen Austausch der Zinsen in den unterschiedlichen Währungen verknüpft (cross currency interest rate swap). 385

Am Beginn der Laufzeit erfolgt ein Kapitaltausch zum aktuellen Kassakurs bei Geschäftsabschluss und während der Laufzeit werden dann üblicherweise in regelmäßigen Abständen auch die Zinsen getauscht. ³⁸⁶ Dabei zahlt jeder Kontraktpartner in der Währung, in der er einen Kapitalbedarf empfangen hat. ³⁸⁷ In jeder der beiden Währungen können fixe oder variable Zinsen gezahlt werden, jedoch immer in der Höhe der Zinsniveaus der jeweiligen Währung für die zu vereinbarende Laufzeit. ³⁸⁸ Am Ende der Laufzeit gibt es im Gegensatz zum Termingeschäft kein Deport oder Report auf den Kassakurs, weil zum selben Kurs rückgetauscht wird. Der Grund dafür ist, dass die unterschiedlichen Zinsen, die beim Termingeschäft diese Abweichungen vom Kassakurs begründen, durch den Austausch der Zinsverpflichtungen bereits berücksichtigt werden. ³⁸⁹ Der Kapitaltausch zu Beginn der Laufzeit kann unterbleiben, doch wird in jedem Fall der Kurs für den Kapitaltausch bei Fälligkeit bereits bei Abschluss des Swaps auf der Basis des Kassakurses festgelegt. ³⁹⁰ Dieses Instrument eignet sich sehr gut um Buchgewinne, die durch einen Fremdwährungskredit erzielt wurden, zu realisieren und eine tatsächliche Ersparnis zu lukrieren. Weiters ermöglicht dieses Instrument dem Kreditnehmer, der sich nicht direkt über einen Fremdwährungskredit finanzieren möchte, am Zinsvorteil der Fremdwährung zu partizipieren.

Exkurs: Der synthetische Fremdwährungskredit

Bei einem synthetischen Fremdwährungskredit wird ein bestehender Euro-Kredit um ein derivatives Produkt ergänzt, das mit einem Dritten oder der kreditgewährenden Bank abgeschlossen wird. Es werden mittels Währungsswap (Cross Currency Swap) die Eigenschaften eines Fremdwährungskredits auf den bestehenden Kredit übernommen, ohne den Kredit in eine fremde Währung konvertieren zu müssen. 391

Der Kreditnehmer ist während der Laufzeit nach wie vor im EUR finanziert, hat jedoch die Vorteile einer Fremdwährungsfinanzierung. Neben einem niedrigeren Zinssatz als im EUR hat er die Chance auf Fremdwährungsgewinne. Somit bestehen gleichzeitig auch die bei- ³⁸⁵ Vgl.Bernstorff 1996, 139

³⁸⁶ Vgl. Hull 1997, 127

³⁸⁷ Vgl. Bernstorff 1996, 139

³⁸⁸ Vgl. Bernstorff 1996, 139

³⁸⁹ Vgl. Redhead 1997, 331

³⁹⁰ Vgl. Bernstorff 1996, 140

³⁹¹ Vgl. RLB NÖ-W 2007, 1

109 5. Absicherungsmöglichkeiten

den Hauptrisiken des Fremdwährungskredits, das Wechselkurs- und das Zinsänderungsrisiko. Am Laufzeitende des Swaps erfolgt der Ausgleich allfälliger Währungsverluste. Daraus resultiert ein Währungskursrisiko in Bezug auf das Swapvolumen. Laufend besteht das Kursänderungsrisiko bei den Zinszahlungen, die zu den Roll-Over Terminen umgerechnet werden. Das Zinssatzänderungsrisiko besteht, weil sich die variablen Referenzzinssätze über die Laufzeit des Swapgeschäfts derart entwickeln können, dass in Summe die geleisteten Zinszahlungen höher sind als die empfangenen Zinszahlungen. Es könnte sich also ein Verlust über die gesamte Laufzeit des Währungsswaps ergeben. 392

Hierzu ein Beispiel:

Volumen: 1.000.000 EUR Zinszahlungen: vierteljährlich Tilgungen: keine Laufzeit: 5 Jahre Kunde zahlt variabel in CHF: 2,90 % Kunde empfängt variabel in EUR: 3,90 % Kreditmarge: 1,50 %

EUR/CHF- Umrechnungskurs für den Kapitaltausch zu Laufzeitende: 1,6230

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 34: Zahlungsströme aus der Finanzierung und dem Währungsswap

Der Erhalt des Referenzzinssatzes (3-Monats-EURIBOR) aus dem Zinsswap gleicht sich mit der Zahlung des Referenzzinssatzes (3-Monats-EURIBOR) im Rahmen der Finanzie-

³⁹² Vgl. Bäumel 2007, o.S., persönliche Kommunikation

110 5. Absicherungsmöglichkeiten

rung aus (vgl. Abbildung 34). Die neue Zinsbelastung nach Abschluss des Swaps setzt sich somit aus der Zahlung des Drei-Monats-CHF-LIBOR (erstmalig 2,90 %) und dem Kreditaufschlag in Höhe von 1,50 % zusammen. Durch den Abschluss des eben beschriebenen Produktes sichert sich der Kreditnehmer daher für die erste Roll-Over Periode einen Zinsvorteil in Höhe von einem Prozentpunkt, ohne an den bestehenden EUR-Finanzierungen Änderungen vornehmen zu müssen.

Das Wechselkursrisiko im Währungsswap entsteht dadurch, dass der Kreditnehmer am Ende der Laufzeit an den Transaktionspartner annahmegemäß 1.623.000 CHF zahlen muss und gleichzeitig 1.000.000 EUR erhält.

Die Beträge werden tatsächlich auf das EUR-Konto und das CHF-Konto gebucht. 393

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 16: Kapitaltausch am Laufzeitende

Durch ein Kassageschäft wird der Gewinn beziehungsweise Verlust in EUR realisiert (vgl. Tabelle 16):

• Steigt der CHF am Ende der Laufzeit auf einen Wechselkurs EUR/CHF von 1,5000 sehen die Buchungen wie folgt aus:

+ 1.000.000 EUR - 1.623.000 CHF aus dem Swap, Buchung auf die jeweiligen Konten

- 1.082.000 EUR + 1.623.000 CHF Kassageschäft zu 1,5000

Der Kreditnehmer bekommt aufgrund der CHF-Aufwertung für die 1.000.000 EUR nur mehr 1.500.000 CHF, anstatt der ursprünglichen 1.623.000 CHF zum Abschlusstag. Der dadurch zu begleichende Verlust beträgt somit 123.000 CHF (beziehungsweise 82.000 EUR), die am Markt zugekauft werden müssen um einen Ausgleich auf dem Kreditkonto zu schaffen.

³⁹³ Vgl. Bäumel 2007, o.S., persönliche Kommunikation

111 5. Absicherungsmöglichkeiten

• Verändert sich der Wechselkurs am Ende der Laufzeit zu Gunsten des Kreditnehmers auf EUR/CHF 1,6810 sehen die Buchungen wie folgt aus:

+ 1.000.000 EUR - 1.623.000 CHF aus dem Swap, Buchung auf die jeweiligen Konten

- 965.497 EUR + 1.623.000 CHF Kassageschäft zu 1,6810

Der zu erwartende Gewinn am Kreditkonto beträgt 34.500 EUR

Die Eigenschaften des Währungsswaps entsprechen also aufgrund der Chancen und Risiken die von den Faktoren Wechselkurs und Zinssatz herrühren jenen eines Fremdwährungskredits, mit dem Vorteil, dass ein bestehender Euro-Kredit nicht verändert werden muss und ein spesenintensiver Wechsel in einen Fremdwährungskredit unterbleiben kann.

5.3. Zinsabsicherungsinstrumente

Das Zinsrisiko-Management ist ein fester Bestandteil des Treasury-Managements von Banken. Schwankende Zinssätze auf den Finanzmärkten, sowohl im kurz- als auch im langfristigen Bereich, erfordern auch von Nichtbanken, Überlegungen hinsichtlich ihrer Zinsrisiken anzustellen. Die aufgrund der Liberalisierung der Kapitalmärkte bestehende hohe Mobilität internationalen Kapitals führte bereits in der Vergangenheit zu beachtlichen Schwankungen sowohl der kurz- als auch der langfristigen Zinssätze und dieser Trend wird vermutlich auch in Zukunft anhalten.

Sollte der Fremdwährungskreditnehmer von steigenden Zinssätzen ausgehen, wäre eine Absicherung des noch günstigen Zinsniveaus zu überlegen. Nachfolgend werden die Zinsoption und der Zinsswap als Instrumente zur Absicherung des Zinssatzes gegen Steigerungen vorgestellt, wobei auch teilweise die Möglichkeit der Partizipation an fallenden Zinsen bestehen bleibt.

5.3.1. Zinsoption

Bei einer Zinsoption handelt es sich, ähnlich der Devisenoption, jedoch mit abweichendem Underlying (Zinssatz), um eine Vereinbarung zwischen einem Käufer und einem Verkäufer, wonach dem Käufer das Recht eingeräumt wird, an einem bestimmten Verfallstag einen bestimmten Zins zu erhalten (Zinsobergrenze = Cap) oder zu gewähren (Zinsuntergrenze = Floor). 394

³⁹⁴ Vgl. Bernstorff 1996, 83

112 5. Absicherungsmöglichkeiten

Für dieses Recht zahlt der Erwerber der Option dem Stillhalter einen Preis, die so genannte Optionsprämie, dessen Höhe im Wesentlichen von der Laufzeit des Kredits, dem Kreditbetrag, der Laufzeit der Option und der erwarteten Zinsschwankungsintensität (Volatilität) abhängt. 395

Bei variabler Verzinsung, wie beispielsweise bei einem Fremdwährungskredit, kommen regelmäßig Caps und Collars zur Anwendung, um eine zeitraumbezogene Zinsbegrenzung zu erreichen. Caps (Zinsobergrenzenvereinbarungen), Floors (Zinsuntergrenzenvereinbarungen) und Collars (Zinsober- und -untergrenzenvereinbarungen) sind immer dann von Bedeutung, wenn der variable Marktzins die jeweils vereinbarte Zinsbegrenzung durchbricht. 396

Aus technischer Sicht handelt es sich bei diesen Instrumenten um nacheinander geschaltete kurzfristige Optionen von jeweils drei bis sechs Monaten Laufzeit, da jede Option mit dem Verfall der vorherigen beginnt. ³⁹⁷ Dadurch erreicht man flexible Produkte mit maßgeschneiderten Laufzeiten. Die Zinssicherung, die bis zu zehn Jahre lang durchgeführt werden kann, erfolgt mit Caps und Floors „automatisch“, wodurch ein Ausübungswahlrecht nicht gegeben ist. 398

5.3.1.1. Zinscap

Unter einem Cap versteht man eine vertragliche Vereinbarung, bei der dem Käufer gegen Bezahlung einer Prämie eine Zinsobergrenze in Bezug auf einen Referenzzinssatz, wie z.B. auf den Drei-Monats-CHF-LIBOR, für einen bestimmten Zeitraum (marktüblich sind zwei bis zehn Jahre) garantiert wird. ³⁹⁹ Steigt der Marktzins während der Cap-Laufzeit zu den Zinsanpassungsterminen, die gleichzeitig die Roll-Over-Termine der Finanzierung darstellen, über die vereinbarte Obergrenze, muss der Stillhalter dem Inhaber des Caps die Zinsdifferenz vergüten. ⁴⁰⁰ Dadurch kann der Zinssatz eines variabel verzinsten Kredits für einen bestimmten Zeitraum nach oben begrenzt werden ohne auf niedrigere Zinssätze verzichten zu müssen. 401

³⁹⁵ Vgl. Bernstorff 1996, 84; Eller 1996, 15

³⁹⁶ Vgl. Eller 1996, 24

³⁹⁷ Vgl. Hull 1997, 398

³⁹⁸ Vgl. Bernstorff 1996, 113

³⁹⁹ Vgl. Fabozzi/Grow/Morel 2005, 27; Gruber/Raskopf 1996, 695

⁴⁰⁰ Vgl. Buder/Rux 2004, 292; Hauser 1996, 190

⁴⁰¹ Vgl. Fischer 2006, 50

113 5. Absicherungsmöglichkeiten

5.3.1.2. Zinsfloor

Der Floor ist das Gegenstück zum Cap. Dieses Instrument ist für einen Kreditnehmer von untergeordneter Bedeutung, wird jedoch trotzdem beschrieben, um ein besseres Verständnis für das Zusammenspiel der unterschiedlichen Produkte zu erlangen.

Durch den Kauf eines Floors können variabel verzinste Veranlagungen gegen das Risiko sinkender Zinsen und damit verbundener sinkender Renditen abgesichert werden, wobei die Chance, von steigenden Zinsen zu profitieren, gewahrt bleibt. ⁴⁰² Wie beim Cap wird dem Käufer gegen Bezahlung einer Prämie ein Referenzzinssatz (z.B. Drei-Monats-EURIBOR) garantiert, diesmal jedoch die Untergrenze. ⁴⁰³ Fällt der Marktzins während der Floor-Laufzeit unter die vereinbarte Mindestgrenze, so muss der Stillhalter des Floors dem Käufer die Zinsdifferenz vergüten. 404

Bei Cap und Floor handelt es ich um eine Art „Zinsversicherung“, wobei eine Zahlung am Ende der Zinsperiode unter Berücksichtigung der Anzahl der Zinstage nur dann erfolgt, wenn an vorher festgelegten Stichtagen der zugrunde liegende Referenzzinssatz über (beim Cap) oder unter (beim Floor) der Zinsgrenze liegt. 405

5.3.1.3. Zinscollar

Ein Collar ist eine Kombination einer Kauf- mit einer Verkaufsoption, nämlich eines Caps und eines Floors, und kann als eine Optionsstrategie bezeichnet werden, deren Ziel es ist die Prämienkosten zu reduzieren. ⁴⁰⁶ Der Zinscollar stellt für Fremdwährungskreditnehmer durchaus eine interessante und relativ günstige Möglichkeit zur Absicherung einer Zins-satzbandbreite dar.

Das Zinsänderungsrisiko wird somit nach oben durch einen Cap begrenzt, während gleichzeitig durch den Floor eine Zinsuntergrenze fixiert wird. ⁴⁰⁷ Der Käufer eines Collar sichert somit eine variabel verzinste Finanzierung gegen ein Ansteigen des Referenzzinssatzes, wie etwa den Drei-Monats-JPY-LIBOR, über die Zinsobergrenze des Cap (z.B. 3 %) ab, „verkauft“ aber gleichzeitig die Chance an einem unter den Mindestzinssatz des Floor (z.B. 0,5 %) fallenden Referenzzinssatz zu partizipieren. ⁴⁰⁸ Steigen die Zinsen,

⁴⁰² Vgl. Hull 1997, 399

⁴⁰³ Vgl. Eller 1996, 25

⁴⁰⁴ Vgl. Bernstorff 1996, 114

⁴⁰⁵ Vgl. Bernstorff 1996, 114

⁴⁰⁶ Vgl. Hull 1997, 399

⁴⁰⁷ Vgl. Gruber/Raskopf 1996, 696

⁴⁰⁸ Vgl. Hull 1997, 399

114 5. Absicherungsmöglichkeiten

ist der Cap-Käufer vor Zinssteigerungen über 3 % hinaus geschützt. Fallen die Zinsen, kann der Cap-Verkäufer von diesen nur bis zur Marke von 0,5 % profitieren, da er selbst bei noch weiter fallendem Zins dem Käufer des Floors die Differenz zwischen aktuellem Marktzinssatz und vereinbartem Floor entrichten muss. ⁴⁰⁹ Für den Collar ist eine Prämie zu bezahlen, die sich aus dem Prämienaufwand für den Cap und dem Prämienertrag für den Floor zusammensetzt. ⁴¹⁰ Es ist sogar möglich die Zinsober- und -untergrenze so zu wählen, dass sich die Höhe der beiden Prämien angleicht oder sogar aufhebt. 411

Die Instrumente des Cap, Floor und Collar stehen dem Kreditnehmer auch zur Devisenkursabsicherung zur Verfügung. So garantiert beispielsweise der Collar, der wie oben aus zwei Optionen besteht, dem Kreditnehmer eine Bandbreite, mit einer Ober- und Untergrenze, innerhalb der die Kreditwährung in eine andere Währung konvertiert wird. 412

5.3.2. Zinsswap/interest rate swap

Bei einem Zinsswap verpflichten sich zwei Vertragspartner, Zinszahlungen gleicher Währung über einen bestimmten Zeitraum auszutauschen (z.B. Fixzinssatz gegen variablen Zinssatz). ⁴¹³ Bei einem reinen Zinsswap, dessen Laufzeit in der Regel zwischen zwei und fünfzehn Jahren variiert, wird dabei auf einen fixierten Kapitalbetrag (Nominalbetrag) Bezug genommen. ⁴¹⁴ Die variablen Zinsen sind bei einem Swap üblicherweise an einen Referenzzinssatz, zumeist EURIBOR oder LIBOR, gebunden. ⁴¹⁵ Ein typischer Zinsswap könnte beispielsweise zwischen einem Marktteilnehmer mit Festzinskonditionen, der fallende Zinsen erwartet, und einem anderen Interessenten mit variablen Zinskonditionen, der mit steigenden Zinsen rechnet, vertraglich abgeschlossen werden, da dann beide Parteien subjektiv besser gestellt wären. 416

Im Firmenkundengeschäft der Banken treten diese als direkte Swap-Partner in den Einzelswap ein und sichern sich am Interbankenmarkt oder innerhalb der Bank gegen diese Position ab. ⁴¹⁷ Daher gibt es in einem typischen Zinsswap zwei getrennte Vertragsverhältnisse: Einerseits den Kredit zwischen Kunde und Bank und andererseits den Zinss-

⁴⁰⁹ Vgl.Bernstorff 1996, 115

⁴¹⁰ Vgl. Eller 1996, 26

⁴¹¹ Vgl. Bernstorff 1996, 115

⁴¹² Vgl. Maier 2006, 49

⁴¹³ Vgl. Redhead 1997, 322

⁴¹⁴ Vgl. Bernstorff 1996, 58; Hull 1997, 111

⁴¹⁵ Vgl. Hull 1997, 111; Gruber/Raskopf 1996, 694

⁴¹⁶ Vgl. Bernstorff 1996, 58-59

⁴¹⁷ Vgl. Redhead 1997, 323

115 5. Absicherungsmöglichkeiten

wap als eigenständiges Vertragsverhältnis, der den Tausch fester gegen variable Verzinsung ermöglicht. ⁴¹⁸ Da der Kreditnehmer aus dem Zinsswap (bei richtiger Antizipation der Zinsentwicklung) mehr an Zinszahlungen erhält, als er umgekehrt dem Swappartner zu zahlen hat, kann er diesen wirtschaftlichen Vorteil dazu nutzen, seine Zinsverbindlichkeiten aus dem Darlehen zu verringern. ⁴¹⁹ Oft raten Banken ihren Darlehensnehmern mit Fixzinskonditionen zur Verbesserung des Zinssatzes ein Swapgeschäft einzugehen, anstatt einen neuen spesenintensiven Kreditvertrag mit geänderten Konditionen abzuschließen. 420

5.4. Fazit

Dem Fremdwährungskreditnehmer stehen mehrere Möglichkeiten offen, sich gegen negative Entwicklungen der Wechselkurse und/oder der Zinssätze abzusichern. Je nachdem wie hoch die Risiken sind, die der Bank erwachsen indem sie ihrem Kunden als Vertragspartner zur Verfügung steht, sind dem Kreditnehmer entsprechende Kosten anzulasten. Diese zusätzlichen Kosten der Absicherung können ein Ausmaß erlangen, das die Vorteilhaftigkeit der Finanzierung in fremder Währung stark mindert, wenn nicht sogar egalisieren oder im Extremfall sogar in einen Nachteil umschlagen lassen kann. ⁴²¹ Daher ist vor Abschluss eines Absicherungsinstrumentes der Vorteil der Sicherheit mit dem Preis, den man dafür zu zahlen bereit ist, abzuwägen. Bei Vorliegen eines buchmäßigen Währungsgewinnes (Schuldenreduktion) in den letzten zwei bis drei Jahren ist es jedenfalls empfehlenswert diesen abzusichern. Auch die Absicherung eines eventuell vorteilhaften Zinsniveaus, das im Steigen begriffen ist, sollte vom Kreditnehmer, durch Abschluss von Absicherungsmaßnahmen, wahrgenommen werden.

⁴¹⁸ Vgl. Fabozzi/Grow/Morel 2005

⁴¹⁹ Vgl. Redhead 1997, 325

⁴²⁰ Vgl. Bernstorff 1996, 59

⁴²¹ Vgl. Maier 2006, 49; Schlesinger/Schotten/Wallner 2002, 162

116 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Die Ausgangssituation eines Fremdwährungskredits wurde in den vorangegangenen Kapiteln ausführlich behandelt. Damit ein Fremdwährungskredit gegenüber einem Kredit in Inlandswährung (EUR) vorteilhaft ist, muss der Zinsgewinn aus einem Kredit über die Laufzeit größer sein als ein möglicher Verlust durch eine Aufwertung der fremden Kreditwährung. Da bei dieser Finanzierungsform sowohl Zinsen als auch die Finanzierungswährung variabel sind, bestehen entsprechende Gewinn- aber auch Verlustpotentiale.

Zinsvorteile und auch -nachteile des Kredits in fremder Währung sind gegenüber dem Kredit in EUR umso stabiler, je länger die Laufzeit des Kredits ist. Eine Aufwertung der Fremdwährung und höhere Auslandszinsen erhöhen die Attraktivität des Euro-Kredits. Wenn die Zinsen der fremden Währung niedriger sind, die Fremdwährung jedoch aufwertet, so entsteht je nach relativer Stärke dieser beiden entgegengesetzten Tendenzen ein Vor- oder Nachteil. 422

Das Ziel der folgenden Untersuchung ist ein historischer Vergleich von Finanzierungsalternativen, wobei die Ergebnisse in EUR jenen in Fremdwährung gegenübergestellt werden. Es gilt, den Barwert der Gesamtbelastung (Zinsen und Kapital) von 13 Finanzierungen, im Zeitraum zwischen 1986 und 2007, mit je zehn Jahren Laufzeit, in EUR, CHF, JPY und USD unter Verwendung historischer Daten (vgl. Kapitel 3.4.1 zu Währungen sowie Kapitel 3.5 über Zinssatzbildung) zu ermitteln. Es wird vom Vorliegen ausreichender Sicherheiten seitens des Kreditnehmers ausgegangen, wodurch die Ansparung auf einen Tilgungsträger unterbleiben kann. Der Funktionalität des Tilgungsträgers ist ein eigenes Kapitel gewidmet (vgl. Kapitel 6.2.3). Abschließend wird, um den Barwert der Gesamtkreditbelastung zu erhalten, mit drei unterschiedlichen Diskontierungssätzen (3, 5 und 7 %) abgezinst.

Für die nachfolgend modellmäßig dargestellten Finanzierungsalternativen werden Grundannahmen getroffen. Diese haben für alle Finanzierungsalternativen Gültigkeit und werden gegebenenfalls zu Beginn der Einzeldarstellung durch zusätzliche, spezifizierende Annahmen ergänzt.

Kreditbetrag: 1.000.000 EUR

Laufzeit: 10 Jahre

Referenzzinssatz: EURIBOR, CHF-LIBOR, JPY-LIBOR, USD-LIBOR

⁴²² Vgl. Abele 2003, 27, online

117 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Verzinsung: auf quartalsweiser Basis bei jährlicher Zinszahlung

Sonstige Nebenkosten: unberücksichtigt Aufschlag: 1,5 %

Rundung: auf das nächste 1/8 % (auf oder ab) Vergleichswährungen: EUR, CHF, JPY, USD Devisencourtage: 0,275 %

Spanne: es wurde der Mittelwert vertraglich fixiert Tilgungsträgeransparung: EUR 100 %, Fremdwährung 100 %

Verzinsung Tilgungsträger: arithmetisches Mittel der jährlichen Sekundärmarktrendite (SMR) über 10 Jahre (Beispiel: SMR 1998 bis 2007 betrug durchschnittlich 4,06 %) Sicherheiten: ausreichend, um auf eine Ansparung verzichten zu können Diskontierungssätze: 3 %, 5 %, 7 %

Grundsätzlich stehen folgende Berechnungsmethoden zur Verfügung:

• Kapitalrate

• Pauschalrate (Annuität)

• Endfälliger Kredit mit Tilgungsträger

Aufgrund der realwirtschaftlichen Relevanz widmen sich nachfolgende Berechnungen und Erläuterungen der endfälligen Finanzierungsform (vgl. Kapitel 3.2.2), bei der das Kapital bis zum Laufzeitende stehen bleibt und laufend nur die Zinsen bezahlt werden. Parallel dazu wird in der Regel das Kapital auf einen Tilgungsträger (beziehungsweise Ansparprodukt) angespart. Durch dieses Vorgehen wirken sich Wechselkursveränderungen auf das Obligo erst am Ende der Laufzeit aus, während die Zinszahlungen umgehend durch Wechselkursveränderungen beeinflusst werden (vgl. Kapitel 3.4.6).

6.1. Erste Schritte zur Barwertermittlung

Ein wesentlicher Faktor bei der Entscheidung über die optimale Finanzierungsform ist für einen Kreditnehmer die Antwort auf die Frage, wie hoch die Gesamtbelastung des Kredits ausfällt. Allerdings ist ein Kreditnehmer immer mit der Schwierigkeit konfrontiert, bei seiner Finanzierungsentscheidung künftige Wechselkurse und Zinssätze nicht zu kennen und deshalb Erwartungsgrößen über Ertrag und Risiken bilden zu müssen. Ein Vergleich mit der Vergangenheit, für die Wechselkurse und Zinssätze bekannt sind, kann durchaus aufschlussreich sein.

Die Gesamtbelastung eines Kredits besteht aus der Zinsbelastung und aus der Belastung durch die Rückführung des aufgenommenen Kapitals (1.000.000 EUR). Damit die Devi-

118 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

sencourtage (0,275 %) bei den Finanzierungsalternativen in fremder Währung Berücksichtigung findet und das Obligo ebenfalls 1.000.000 EUR beträgt, wird das Obligo um diese erhöht. Demnach beträgt der Basiswert für weiterführende Berechnungen in fremder Währung 1.002.750 EUR. Bei der endfälligen Finanzierung wird das gesamte Obligo am Laufzeitende aus genügend Reserven beglichen. Zum Tilgungstermin wird die als fix angenommene Summe (1.000.000 EUR für die EUR-Finanzierung beziehungsweise 1.002.750 EUR für die Fremdwährungsfinanzierung) dem Obligo gegenübergestellt, das mit dem dann aktuellen Wechselkurs bewertet wird. Im schlechtesten Fall können starke Kursanstiege der fremden Kreditwährung dazu führen, dass dem Kreditnehmer ein ungeplanter Mehraufwand entsteht.

Zusammenfassend lassen sich folgende zwei Inputfaktoren für die Ermittlung der Gesamtkreditbelastung identifizieren:

• Zinsbelastung

• und Obligo bewertet mit dem Wechselkurs zum Laufzeitende

Um nun auf den Barwert der Gesamtkreditbelastung zu kommen, wird jährlich die Zinsbelastung diskontiert und über die Laufzeit summiert. Anschließend wird das tatsächlich zu leistende Obligo am Laufzeitende um zehn Perioden abgezinst und der Zinsbelastung hinzugerechnet. Damit ergibt sich jeweils der Barwert zum Zeitpunkt der Kreditaufnahme.

6.1.1. Ermittlung der Zinssätze

Für die Finanzierung in den einzelnen Währungen werden die Drei-Monats Referenzzinssätze herangezogen. Die Jahreswerte basieren auf dem arithmetischen Mittel der monatlich publizierten Werte der OeNB ⁴²³ , vervollständigt durch Daten der Raiffeisenzentralbank ⁴²⁴ . Der Zinssatz wird auf das nächste volle Achtelprozent auf- oder abgerundet und um die Marge (1,5 %) erhöht. Daraus resultiert der Nominalzinssatz, der für die Finanzierung in fremder Währung um die Devisencourtage in Höhe von 0,275 % ⁴²⁵ erhöht wird.

Nachfolgend sind die historischen Daten innerhalb der definierten Laufzeit von 1986 bis 2007 für die EUR-, die CHF-, die JPY- und die USD-Finanzierung dargestellt. Damit die jüngste Stärkephase des EUR gegenüber den beobachteten Währungen Eingang in die Analysen findet, wurden die Berechnungen um das Jahr 2007 (zum Stichtag 31. Mai 2007) ergänzt.

⁴²³ Vgl. OeNB 2006, o.S., online

⁴²⁴ Vgl. Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation

⁴²⁵ Vgl. Fischer 2006, 48

119 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

EUR-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung; Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Tabelle 17: Nominalzinssatz EUR-Finanzierung von 1986 bis 2007

120 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits CHF-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung; Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Tabelle 18: Nominalzinssatz CHF-Finanzierung von 1986 bis 2007

121 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits JPY-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung; Daten aus Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Tabelle 19: Nominalzinssatz JPY-Finanzierung von 1986 bis 2007

122 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

USD-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung; Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Tabelle 20: Nominalzinssatz USD-Finanzierung von 1986 bis 2007

6.1.2. Devisenmittelkurse der fremden Kreditwährungen

Nachfolgend sind die Devisenmittelkurse des CHF, JPY und USD von 1986 bis 2006, mit Stichtag 31.12. beziehungsweise 01.01., und 2007, mit Stichtag 31.05., dargestellt (vgl. Tabelle 21). In weiterer Folge werden diese Werte für die Berechnung des Vergleichs der Barwerte der Gesamtkreditbelastung herangezogen.

123 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Berechnung; Plasser 2007, o.S., persönliche Kommunikation; OeNB 2006, o.S., online

Tabelle 21: Devisenmittelkurse CHF, JPY und USD von 1986 bis 2007

6.1.3. Diskontierungssätze zur Ermittlung der Barwerte

Um den Gegenwartswert der Gesamtkreditbelastung zum Zeitpunkt des Kreditantritts zu ermitteln bedarf es des Barwerts der Gesamtkreditbelastung.

Der Barwert (engl.: present value (PV)) entspricht dem Wert, den eine zukünftig anfallende Zahlungsreihe in der Gegenwart besitzt. Anders ausgedrückt ist er der Wert aller Zahlungen am Anfang der Laufzeit (zum Zeitpunkt t=0). Rechnerisch wird der Barwert da- durch ermittelt, dass die in der Zukunft anfallenden Zahlungen (engl.: future value (FV))

124 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

auf den heutigen Wert mit dem Abzinsungsfaktor (i = Zinssatz, n = Laufzeit in Jahren) abgezinst und die Resultate anschließend aufaddiert werden. 426

Quelle: Neale/Pike 2003, 84

Formel 1: Barwert

Der Abzinsungsfaktor ergibt sich aus dem variablen Zinssatz der für eine alternative Wiederveranlagung erzielt worden wäre. Die über die Jahrzehnte hohe Volatilität des Abzin-sungsfaktors findet durch den Vergleich von drei Varianten Berücksichtigung. Annahmegemäß betragen die Abzinsungsfaktoren (i) 3, 5 und 7 %.

Um deren Wirkung zu demonstrieren wird ein Wert in Höhe von 1.000.000 Geldeinheiten (GE), in Anlehnung an die Kreditfinanzierung, über eine Laufzeit von zehn Jahren diskontiert (vgl. Abbildung 35).

Quelle: Eigene Berechnung

Abbildung 35: Beziehung zwischen Barwert und Abzinsungsfaktor über 10 Jahre

Die Abzinsung einer Million über 10 Jahre mit einem Zinssatz von 3 % führt zu einem Wert von 744.094 GE, während eine Abzinsung in Höhe von 7 % den Betrag auf 508.349 GE senkt. Das heißt, eine Million GE in 10 Jahren ist heute, bei einem Zinssatz von ange-

⁴²⁶ Vgl. Neale/Pike 2003, 84-85

125 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

nommenen 7 %, nur knapp die Hälfte Wert. Dies veranschaulicht deutlich die Macht der Zinsen.

6.2. Gesamtbelastungsvergleich mit Zehnjahreslaufzeiten von 1986 bis 2007 Einleitend sei erwähnt, dass die Darstellung der Gesamtkreditbelastung den Wert der Währungsumstiegsoption, also das Konvertierungsrecht des Kreditnehmers zu den Roll-Over-Terminen in eine andere Währung zu wechseln, unberücksichtigt lässt. Ebenso wird die Möglichkeit, bei einer ungünstigen Wechselkurssituation am Ende der Laufzeit des Kredits, die Fälligkeit zu verlängern, um einen günstigeren Wechselkurs für die Kapitalrückzahlung abzuwarten, nicht berücksichtigt. Dieser Möglichkeit der Prolongation von Fremdwährungskrediten wird anhand von Beispielen in Kapitel 6.2.4 Rechnung getragen.

Zunächst erfolgt eine Darstellung des Gesamtbelastungsvergleichs, ohne Berücksichtigung eines Tilgungsträgers, um die Beurteilung der Vorteilhaftigkeit der einzelnen Fremdwährungskredite nicht zu problematisieren. Im Anschluss an den Analyseteil wird die Funktionalität des Tilgungsträgers abgehandelt.

6.2.1. Darstellung des Gesamtbelastungsvergleichs

In den folgenden Abschnitten werden die Barwerte der Gesamtkreditbelastung (diskontiert mit 3, 5 und 7 %) in den untersuchten Währungen gegenübergestellt (vgl. Abbildung 37, Abbildung 38, Abbildung 39). Ebenso wird eine abzinsungsfreie Variante dargestellt (vgl. Abbildung 36) und anschließend werden alle vier Varianten analysiert.

Die Tabellen mit umfangreichem Zahlenmaterial sowie eine Beispielrechnung einer Finanzierung, in allen Währungen ohne Abzinsung und diskontiert mit den drei Abzinsungs- faktoren, sind im Anhang zu finden.

126 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 36: Barwert (0 %) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen un-

ter Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger

127 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 37: Barwert (3 %) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen un-

ter Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger

128 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 38: Barwert (5 %) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen un-

ter Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger

129 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 39: Barwert (7 %) der Gesamtkreditbelastung in den vier Währungen unter Berücksichtigung der Alternativen ohne Tilgungsträger

6.2.2. Analyse der Ergebnisse

Bei der Analyse des Gesamtbelastungsvergleichs zeigt sich, dass mit zunehmender Laufzeit der Zinsanteil einen immer größeren Anteil an der Gesamtbelastung in Relation zum Kapitalanteil ausmacht. Sofern bei einem Fremdwährungskredit im Schnitt niedrigere Zinssätze in der fremden Währung bestehen als im EUR, kann diese Zinsdifferenz die Vorteilhaftigkeit des Fremdwährungskredits stark positiv beeinflussen, da sich Zinsunterschiede aufgrund von Zinseszinseffekten merklich niederschlagen. Aus dem zunehmenden Gewicht des Zinsanteils an der Gesamtbelastung bei längeren Laufzeiten folgt, dass das Wechselkursrisiko stärker gemildert wird. 427

Die nun folgenden Unterkapitel analysieren die Ergebnisse der durchgeführten Berechnungen der Finanzierungen in der Heimatwährung EUR im Vergleich zu Finanzierungen in fremder Währung. Um eine bessere Übersicht über die Resultate zu wahren beruhen die Analysen auf nicht abgezinsten Werten.

⁴²⁷ Vgl. Abele 2003, 25-27, online

130 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

6.2.2.1. Analyse des Vergleichs EUR/CHF

Der Vergleich der Gesamtbelastung (vgl. Abbildung 36) zeigt, dass sich seit dem Kreditaufnahmejahr 1994 eine teils beträchtliche Verringerung der Gesamtkreditbelastung feststellen lässt. So konnte etwa mit der Finanzierung in CHF in der Periode von 1998 bis 2007 ein Vorteil gegenüber einer vergleichbaren EUR-Finanzierung in Höhe von 10,7 % erzielt werden. Dies entspricht einem Betrag von 157.824 EUR, die sich der Kreditnehmer ersparte. Das Gegenteil gilt für einen Kredit, der 1992 aufgenommen wurde. Dieser verursachte dem Kreditnehmer einen Mehraufwand von 259.678 EUR. Das entspricht einem Nachteil in Höhe von 15,9 % verglichen mit einem Kredit in der Heimatwährung EUR. Der geringste Unterschied der beiden Finanzierungswährungen zeigt sich bei einer Kreditaufnahme im Jahr 1988. Bei einer Abweichung von nur 0,4 % zugunsten der Finanzierung in EUR kann man von einer Indifferenz der beiden Finanzierungsalternativen sprechen.

Von den dreizehn berechneten Alternativen in CHF mit je zehn Jahren Laufzeit brachten acht einen Nachteil und fünf einen Vorteil für den Kreditnehmer, der sich für einen Fremdwährungskredit entschieden hat.

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 40: Unterschied der Gesamtbelastung CHF vs. EUR

131 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

6.2.2.2. Analyse des Vergleichs EUR/JPY

Bei der Analyse der Finanzierung in JPY zeigt sich, dass in sieben von dreizehn Zehnjahresblöcken die Gesamtbelastung niedriger ausfiel als bei einer Finanzierung in EUR. Beträchtliche Mehraufwendungen verzeichneten die Kreditaufnahmejahre 1990 und 1991, da der JPY von 1990 bis 1999 fast durchgehend aufwertete. Dadurch ergab sich das schlechteste Ergebnis im Beobachtungszeitraum für die Kreditperiode 1991 bis 2000. Ein Kreditnehmer, der 1991 einen Fremdwährungskredit in JPY aufnahm hatte im Jahr 2000 eine Mehrbelastung von 42,4 % bzw. 713.153 EUR zu tragen. Seit 1994 waren alle Kredite in JPY mit einer Laufzeit von 10 Jahren, bei Betrachtung der Gesamtbelastung, wesentlich günstiger als vergleichbare Euro-Kredite. Das beste Ergebnis konnte, ebenso wie beim CHF, bei einer Kreditaufnahme im Jahr 1998 erzielt werden. Dieser Kredit schaffte eine Outperformance zum Euro-Kredit in Höhe von 25,8 % welche 379.583 EUR entsprachen. Indifferent ist die Finanzierungsperiode mit Beginn 1988, in der der JPY als Kreditwährung einen Vorteil in Höhe von nur 0,1 % gegenüber dem EUR aufwies.

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 41: Unterschied der Gesamtbelastung JPY vs. EUR

6.2.2.3. Analyse des Vergleichs EUR/USD

Eine Finanzierung die im Jahr 1994 in USD aufgenommen wurde wies den geringsten Abstand zu einer Finanzierung in EUR auf. Es kam zu einem Vorteil des Euro-Kredits in Höhe von nur 2,1 %. Anders erging es den Kreditnehmern, die sich 1992 für zehn Jahre im USD verschuldeten und mit einer Mehrbelastung der Finanzierung in fremder Währung in Höhe von 829.202 EUR beziehungsweise 50,8 % zum Laufzeitende konfrontiert waren.

132 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Dies war das relativ und absolut schlechteste Ergebnis im Vergleich aller behandelten Währungen. Das beste Ergebnis konnte hingegen im Kreditaufnahmejahr 1986 erzielt werden in dem der Vorteil 485.180 EUR beziehungsweise 27,1 % ausmachte. Dies entspricht dem besten Ergebnis der verglichenen Währungen.

Bei der Finanzierung in USD fällt auf, dass sich zehn der dreizehn berechneten Finanzierungsalternativen negativ für den Kreditnehmer zu Buche schlugen. Dies ist der schlechteste Wert der betrachteten Finanzierungswährungen und macht deutlich warum der USD als Kreditwährung keine Popularität genießt.

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 42: Unterschied der Gesamtbelastung USD vs. EUR

6.2.3. Funktionalität des Tilgungsträgers

Die vorangegangenen Erhebungen und Ausführungen haben den Tilgungsträger stets außer Acht gelassen, um Verzerrungen der Ergebnisse zu vermeiden. Aufgrund seiner praktischen Bedeutung soll dieser aber nicht unbetrachtet bleiben. Immerhin werden nahezu alle privat vergebenen endfälligen Fremdwährungskredite mit Tilgungsträger abgeschlossen (vgl. Kapitel 3.2.2).

6.2.3.1. Ermittlung der Ansparraten

Die Ansparraten für die Finanzierung in EUR haben als Ansparziel 1.000.000 EUR, also genau den Wert des Obligos. Bei der Finanzierung in Fremdwährung ist in den folgenden

133 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Berechnungen keine Übersparung vorgesehen, jedoch wird die Devisencourtage berücksichtigt, und somit soll ein Ansparziel von 1.002.750 EUR erreicht werden.

Als Rendite des Ansparprodukts wird annahmegemäß das arithmetische Mittel der Se-kundärmarktrendite (SMR) aller Emittenten auf dem österreichischen Rentenmarkt der entsprechenden Zehnjahresperioden herangezogen. Diese beträgt beispielsweise für die Periode 1998 bis 2007 4,06 % ⁴²⁸ (vgl. Anhang VI).

Im Folgenden Beispiel ist die Entwicklung des Tilgungsträgers für die EUR-Finanzierung (vgl. Tabelle 22) und die Fremdwährungs-Finanzierung (vgl. Tabelle 23) mit zehn Jahren Laufzeit von 1998 bis 2007 ersichtlich:

EUR-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 22: Ansparen Tilgungsträger für EUR-Finanzierung (1998-2007)

⁴²⁸ vgl. OeNB 2007a, o.S., online

134 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Fremdwährungs-Finanzierung

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 23: Ansparen Tilgungsträger für Fremdwährungs-Finanzierung (1998-2007)

Die für den Gesamtbelastungsvergleich erforderlichen Werte betragen für die EUR-Finanzierung der Periode 1998 bis 2007 79.819 EUR und für die Finanzierungen in fremder Währung derselben Periode 80.038 EUR, was exakt einem Mehraufwand in Höhe der Devisencourtage von 0,275 % entspricht.

6.2.3.2. Ermittlung des Barwerts inklusive Tilgungsträger

Bei der endfälligen Finanzierung wird das gesamte Obligo am Laufzeitende aus dem angesparten Tilgungsträger beglichen. Anders als beim Euro-Kredit, der kein Währungsrisiko aufweist, erfolgt bei Fremdwährungskrediten üblicherweise eine Überdeckung in Höhe von 20 %. Zum Tilgungstermin wird die als fix angenommene angesparte Summe dem Obligo gegenübergestellt, das mit dem dann aktuellen Wechselkurs bewertet wird. Im schlechtesten Fall können starke Kursanstiege der fremden Kreditwährung und eine unter den Erwartungen liegende Performance des Ansparprodukts dazu führen, dass dem Kreditnehmer eine ungeplante Restschuld entsteht.

Die Zinsbelastung wird bei dieser Betrachtung (mit Tilgungsträger) um zwei Inputfaktoren zur Ermittlung der Gesamtkreditbelastung ergänzt:

• Ansparraten

• Differenzbetrag aus Ansparleistung und Obligo zum Laufzeitende

Um den Barwert der Gesamtkreditbelastung zu ermitteln, wird jährlich die Summe aus Zinsbelastung und Ansparrate mit dem Abzinsungsfaktor diskontiert und über die Laufzeit

135 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

summiert. Der Differenzbetrag aus Ansparleistung und tatsächlich zu leistendem Obligo wird am Laufzeitende um zehn Perioden abgezinst. Daraus ergibt sich jeweils der Barwert zum Zeitpunkt der Kreditaufnahme.

Dieser Differenzbetrag kann einen wesentlichen Einfluss auf die Vorteilhaftigkeit einer Finanzierung haben. Da die SMR, als Rendite des Tilgungsträgers, eine deutlich unterschiedliche Entwicklung als der Referenzzinssatz nimmt (vgl. Abbildung 43), ist die Beurteilung über eine eventuelle Vorteilhaftigkeit jedoch kritisch zu betrachten: Die Veranlagung des Tilgungsträgers erfolgt ausschließlich in EUR und weiters wird die Beurteilung der Vorteilhaftigkeit dadurch problematisiert, dass die Referenzzinssätze der Fremdwährungskredite auf nicht-EUR Zinssätze Bezug nehmen.

Diese Gründe waren ausschlaggebend dafür, dass der Tilgungsträger in den obigen Untersuchungen kaum Erwähnung fand.

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 43: Nominal-Referenzzinssätze im Vergleich zur SMR

6.2.4. Analyse der Veränderung des Obligos anhand ausgewählter Beispiele Wie in Kapitel 3.4.6 beschrieben haben die Banken meist ein vertraglich festgelegtes Konvertierungsrecht, die so genannte Schwellwertklausel, das bei einer vereinbarten maximalen Kursabweichung (z.B. Aufwertung um 20 %) der fremden Finanzierungswährung schlagend wird. In der Praxis werden Fremdwährungskredite, die durch eine Aufwertung

136 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

der Kreditwährung zwischen 10 und 20 % zu einer Erhöhung des Obligos führen und durch Sicherheiten nicht gedeckt werden, in EUR abgerechnet. Der Kursverlust wird damit realisiert.

Im Folgenden wird davon ausgegangen, dass der Kreditnehmer sehr liquide ist und die Bank somit nicht gezwungen ist, von ihrem Konvertierungsrecht Gebrauch zu machen. Weiters besteht zum Laufzeitende die Option, die Finanzierung um weitere Jahre zu prolongieren, um etwaige Kursverluste „auszusitzen“ beziehungsweise von der Möglichkeit einer Ausweitung bestehender Kursgewinne zu profitieren.

Nachfolgende Beispiele illustrieren die Vorteile, die sich aus diesen Möglichkeiten für den Kreditnehmer ergeben:

Angenommen wird ein zehnjähriger Fremdwährungskredit in CHF in Höhe von 1.000.000 EUR, wobei das, um die Devisencourtage erhöhte, Obligo zu Beginn der Finanzierung in CHF im Jahr 1995 1.002.750 EUR betrug (vgl. Tabelle 24). Das Bewertungshoch während der zehnjährigen Laufzeit war im Jahr 2002, als das Obligo um 11,9 % anwuchs. Mangels ausreichender Liquidität wäre diese Finanzierung zwangsweise in EUR konvertiert worden und dem Kreditnehmer wäre der Währungsverlust tatsächlich erwachsen. Bis zum geplanten Laufzeitende wäre der Nachteil der CHF-Finanzierung auf 5,1 % zurückgegangen. Bei Prolongation, also einer Verlängerung der Kreditlaufzeit, um nur zwei weitere Jahre hätte sich der Nachteil auf nahe Null reduziert um sich im Folgejahr in einen Vorteil in Höhe von 1,4 % umzukehren.

137 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 24: Prolongation CHF-Kredit 429

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 44: Prolongation CHF-Kredit

⁴²⁹ Anmerkung: FW steht für Fremdwährung und FWK steht für Fremdwährungskredit

138 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

In der nächsten Beispielrechnung wird von denselben Annahmen wie im CHF-Beispiel ausgegangen, allerdings fand die Kreditaufnahme im Jahr 1993 statt. Die Finanzierung in JPY ergab zwischenzeitlich Verluste in Höhe von 51,3 % im Jahr 1999 (vgl. Tabelle 25). Kaum eine Bank hätte so lange zugewartet, sondern den Fremdwährungskredit schon viel früher in EUR konvertiert, wodurch dem Kreditnehmer große Verluste entstanden wären. Zum vereinbarten Laufzeitende im Jahr 2002 betrug der Wechselkursverlust der Finanzierung in JPY 25,2 %. Eine Prolongation um zwei Jahre hätte das Minus aus dem Jahr 1999 demnach halbiert und drei weitere Jahre hätten sogar zu einem Vorteil des Fremdwährungskredits in Höhe von 4,8 % geführt.

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 25: Beispiel Prolongation JPY-Kredit 430

⁴³⁰ Anmerkung: FW steht für Fremdwährung und FWK steht für Fremdwährungskredit

139 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 45: Prolongation JPY-Kredit

Die Annahmen der vorhergehenden Beispiele gelten auch für dieses 1996 beginnende USD-Beispiel. Auch bei der Finanzierung in USD (vgl. Tabelle 26) wäre während der Laufzeit die Schwellwertklausel der kreditgebenden Bank schlagend geworden. Eine Konvertierung in den EUR hätte für den Kreditnehmer dazu geführt, dass sein Obligo um bis zu 49,5 % im Jahr 2001 gesteigert worden wäre. Dieser Nachteil von knapp 50 % wäre bis zum vereinbarten Laufzeitende auf vergleichsweise geringe 10 % im Jahr 2005 geschrumpft. Eine Prolongation der USD-Finanzierung um zwei Jahre hätte sogar einen kleinen Vorteil des Fremdwährungskredits zur Folge gehabt.

140 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Quelle: Eigene Aufstellung

Tabelle 26: Beispiel Prolongation USD-Kredit 431

Quelle: Eigene Aufstellung

Abbildung 46: Prolongation USD-Kredit

⁴³¹ Anmerkung: FW steht für Fremdwährung und FWK steht für Fremdwährungskredit

141 6. Beurteilung des Fremdwährungskredits

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass dem Kreditnehmer durch die Finanzierung in fremder Währung zwischenzeitlich erhebliche Verluste erwachsen können. Diese Verluste werden bedingt durch die Schwellwertklausel, die den Kreditgeber ermächtigt, den Fremdwährungskredit in EUR zu konvertieren oft realisiert. Durch diese Verlustrealisierung entstehen dem Kreditnehmer Mehraufwendungen, die eventuell vermeidbar gewesen wären. Durch eine hohe Liquidität des Kreditnehmers können Schwellwertklauseln weiter gefasst oder gar ausgeschlossen werden und eine nachteilige Realisierung von Verlusten kann ausbleiben. Die zusätzliche Möglichkeit der Prolongation erlaubt dem Kreditnehmer eingetretene Verluste „auszusitzen“ und eventuell das Obligo sogar noch zu reduzieren, wie obige Beispiele deutlich gemacht haben.

142 7. Zusammenfassende Betrachtung

7. Zusammenfassende Betrachtung

Diese Arbeit zeigt auf, welche Finanzierungswährung mit einer zehnjährigen Laufzeit in den letzten beiden Jahrzehnten in Österreich die geringste Gesamtkreditbelastung erreichte. Nach einer ausführlichen theoretischen Abhandlung des Fremdwährungskredits (vgl. Kapitel 2-5) stellt ein Rückblick auf die letzten Jahrzehnte anhand von berechneten Vergleichswerten dar, wie sich die Finanzierungsform des Fremdwährungskredits in den Währungen CHF, JPY und USD entwickelte (vgl. Kapitel 6). Dabei wurde jede Finanzierungsalternative, mit all ihren unterschiedlichen Einflussparametern, separat berechnet und beurteilt. Der Vergleich des arithmetischen Mittels aller Finanzierungsalternativen führt zu dem Ergebnis, dass eine Finanzierung in JPY eine um 2,3 % höhere Gesamtbelastung aufweist als eine Finanzierung in EUR. Der Kredit in CHF führt zu einer durchschnittlichen Mehrbelastung in Höhe von 4,3 % und in USD in Höhe von 14,9 %.

Es wäre vermessen zu sagen, dass der EUR die beste Finanzierungswährung ist. Der JPY und der CHF überzeugen ab dem Kreditaufnahmejahr 1994 als Kreditwährung mit einem Zinsvorteil und einer vorteilhaften Wechselkursentwicklung. Der USD wurde als Kreditwährung erst in den letzten Jahren aufgrund der Abwertungstendenz zum EUR interessanter.

Dass Durchschnittswerte nichts über die einzelnen Dekaden aussagen machen Extremwerte, wie beispielsweise eine Mehrbelastung in Höhe von 50,8 % bei einer Kreditaufnahme in USD im Jahr 1992 oder eine Schuldenreduktion von 25,8 % bei einer Finanzierung in JPY von 1998 bis 2007 deutlich.

Der Tilgungsträger, der kein zwingendes Element des Fremdwährungskredits darstellt, wurde bei der Erhebung ausgeklammert allerdings wurde dessen Funktionalität gesondert aufgezeigt.

Die Berechnungen in einem weiteren Kapitel berücksichtigen ein unbeschränktes Prolongationsrecht, das dem Kreditnehmer unter Annahme ausreichender Liquidität eingeräumt wurde. Die Resultate machen deutlich, dass die Flexibilität des Kreditgebers bei gleichzeitiger Liquidität des Kreditnehmers zu besseren Ergebnissen führen kann als bei starrem Vorgehen.

Der Zusammenhang aller Parameter sowie deren Beeinflussung können zusammenfas- send wie folgt grafisch dargestellt werden (vgl. Abbildung 47):

143 7. Zusammenfassende Betrachtung

Quelle: Eigene Darstellung

Abbildung 47: Modell zur Entscheidung über Fremdwährungskredite

Das Modell zur Entscheidung über Fremdwährungskredite zeigt die Parameter Zinssatz und Wechselkurs als Schlüsselfaktoren. Deren funktionaler Zusammenhang bestimmt die Vorteilhaftigkeit des Fremdwährungskredits zu einem vergleichbaren Kredit in EUR. Maßgeblich für die Vorteilhaftigkeit einer Finanzierungsalternative ist der Zinsvorteil, der sich aus der Zinsdifferenz (Drei-Monats-Zinssätze EUR versus CHF) ergibt, im Verhältnis zu einer Wechselkursveränderung.

In nachfolgender Tabelle (vgl. Tabelle 27) wird beispielhaft aufgezeigt wie hoch die maxi- male Aufwertung der Fremdwährung (CHF) gegenüber dem EUR in Abhängigkeit der

144 7. Zusammenfassende Betrachtung

Zinsdifferenzen sein kann, ohne dass ein negativer Effekt auf die Gesamtbelastung eintreten würde. Dazu wurde ausgehend vom aktuellen Zinsniveau der Zinsvorteil (1,63 %-Punkte) eines Fremdwährungskredits in CHF mit zehn Jahren Laufzeit erhoben. Aus dieser jährlichen Zinsersparnis wurde die maximale Aufwertung des CHF gegenüber dem EUR ermittelt. Dazu war es nötig, eine Annahme über den Verlauf der Zinsdifferenz zu treffen. Es wurde ein Abbau der Zinsdifferenz zwischen EUR und CHF von aktuell 1,63 %-Punkten über die nächsten 3 Jahre auf dann konstante 0,9 %-Punkte angenommen. Dieser Wert liegt zwar unter dem Schnitt der letzten zehn Jahre (1,64 %-Punkte), jedoch wird von einer weiteren Annäherung der eidgenössischen Wirtschaft an die EWWU und dadurch einem weiteren Angleichen der Zinsniveaus ausgegangen.

Die „maximale Aufwertung“ ist die kumulierte Aufwertung, ab der die Gesamtbelastung des Fremdwährungskredits die des Euro-Kredits übersteigt, also ein CHF-Kredit in die Verlustzone gerät. Für einen Kredit mit 10 Jahren Laufzeit bedeutet dies, dass der CHF maximal 9,9 % aufwerten darf. Dies entspricht einem Kurs von EUR/CHF 1,48 am Ende der Finanzierungsperiode.

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 27: Maximal tolerierbare CHF-Aufwertung

Da diesen beiden Parametern Zinssatz und Wechselkurs der größte Einfluss auf die Vorteilhaftigkeit der Finanzierungsalternativen zukommt, stellen deren Verlauf die größten Risiken dar: Zinssatzrisiko und Wechselkursrisiko. Um diese Risiken zu vermindern gibt es diverse Absicherungsmöglichkeiten. Das Zinssatzrisiko kann mit den Instrumenten Zinsoption und Zinsswap begrenzt werden (vgl. Kapitel 5.3). Auf der Seite des Wechselkursrisikos finden sich das Devisentermingeschäft, die Devisenoption und der Währungsswap (vgl. Kapitel 5.2). Bevor über deren Einsatz entschieden werden kann wird die Gruppe der Risiken durch das Informations- und das Entscheidungsrisiko, die den Kredit-

⁴³² Annahme: Die Zinsdifferenz verringert sich bis 2010 von 1,63 auf 0,9; Angaben in %-Punkten

145 7. Zusammenfassende Betrachtung

nehmer zusätzlich belasten, ergänzt. Das oberste Ziel des Kreditnehmers ist es, diese Risiken unter Kontrolle zu bekommen, also ein Management der Risiken zu betreiben.

Die angeführten Risiken verdeutlichen, dass ein Fremdwährungskredit ein komplexes Produkt ist, dessen Einflussgrößen regelmäßig zu beobachten sind. Aufgrund des Entscheidungs- und Informationsrisikos stehen dem Kreditnehmer üblicherweise nicht alle Informationen zur Verfügung, die für eine Entscheidung notwenig sind. Allerdings können diese Informationen zugekauft und das Entscheidungsrisiko an einen Dritten abgegeben werden, indem ein Anbieter von Devisenschuldenmanagement hinzugezogen wird (vgl. Kapitel 4.5). In diesem Falle würden alle Entscheidungen von Fachpersonal getroffen werden, welches dafür Entgelt erhält. Es sollte jedoch die hohe Obligomindestgröße sowie die beachtliche Kostenbelastung beachtet werden.

In Österreich werden die meisten Fremdwährungskredite im Bereich zwischen 100.000 und 500.000 EUR (34,6 % Stand: 30. September 2006) abgeschlossen. ⁴³³ Allerdings beginnt beispielsweise die APIS-Gruppe ihre Dienstleistungen erst ab einem Obligo von 500.000 EUR anzubieten. ⁴³⁴ Daher liegt es auf der Hand, dass die Mehrzahl der österreichischen Fremdwährungskreditnehmer keinen Zugang zu diesen Möglichkeiten hat und sich selbst mit dem Management ihrer Finanzierung auseinandersetzen muss. Ausgangspunkt für die Schaffung von Kredittransparenz liefert das Sammeln der regelmäßig erhaltenen Kontoauszüge. Die Zinszahlungen können in einer Art Tagebuch (beispielsweise in Excel) dokumentiert werden um einen Überblick über die laufenden Geldflüsse zu erhalten. Ein weiterer Grund für die Buchführung über das Kreditgeschäft, liegt in der Tatsache, dass auch Banken bei der Berechnung von Zinsen und Spesen Fehler machen können. Durch Führung eines Tagebuches lassen sich „Ausreißer“ in den regelmäßigen Zahlungsströmen leicht erkennen. Ein Vergleich mit einem Euro-Kredit lässt sich relativ einfach anstellen, wenn der Fremdwährungskredit endfällig ist und die Obligohöhe nie verändert wird. Dadurch wird die Vorteilhaftigkeit beziehungsweise der Nachteil des Fremdwährungskredits deutlich gemacht und eventuelles Handlungspotential ersichtlich. Diese einfache Methode des Kreditmanagements stößt allerdings an ihre Grenzen, wenn der Kreditnehmer den Kredit teilweise getilgt, aufgestockt oder zwischenzeitig umgeschichtet hat, mehrere Fremdwährungen gleichzeitig benutzt hat beziehungsweise die Zinsen nicht oder unregelmäßig bezahlt hat. Um dennoch Transparenz und Übersicht über die eigene Finanzierung zu wahren gibt es Hilfsmittel in Form von kostenpflichtigen Softwarepaketen, die unterstützend eingesetzt werden können.

⁴³³ Vgl. Schuh/Thienel 2007, 20, Broschüre

⁴³⁴ Vgl. ECU-Group 2007, o.S., online

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OGH (2004): OGH 17.11.2004, 7 Ob 207/04y: Urteil Aufrundungsklausel, verfügbar unter: http://www.ris.bka.gv.at/taweb-cgi/taweb?x=d&o=d&v=jus&d=JUSR&i=120764&p=1&q=und%2819000101%3C%3DDAT UM%20und%2020070203%3E%3DDATUM%29%20%20%20%20%20und%20%287%20 Ob%20207/04y%29 (Stand: 17.11.2004; Abfrage: 22.03.2006; [MEZ] 19:30 Uhr)

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O.V. (2001): Requiem auf eine Währung - Abschied von der Mark, in: kultur-report, verfügbar unter: http://www3.mdr.de/kulturreport/211001/thema1.html (Stand: 21.10.2001; Abfrage: 21.02.2007; [MEZ] 16:05 Uhr)

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http://www.economist.com/markets/indicators/displaystory.cfm?story_id=8649005 (Stand: 01.02.2007; Abfrage: 27.02.2007; [MEZ] 15:51 Uhr)

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161 Literaturverzeichnis

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http://www.diebausparkasse.at/pressegespraech/fremdwaehrung/downloads/pressetext_ market.pdf (Stand: 16.05.2003; Abfrage: 27.02.2006; [MEZ] 16:29 Uhr)

S Bausparkasse (2003b): Wie informiert sich der Kunde: Fremdwährungskredit oder Bauspardarlehen? -Ergebnis, verfügbar unter:

http://www.diebausparkasse.at/pressegespraech/fremdwaehrung/downloads/grafiken_ma rket_pressetext.ppt (Stand: 16.05.2003; Abfrage: 27.02.2006; [MEZ] 16:34 Uhr)

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http://www.oenb.at/de/img/pk_22_02_2005_niedrige_zinsen_beleben_kreditnachfrage_tc m14-25125.pdf (Stand: 22.02.2005; Abfrage: 23.02.2006; [MEZ] 12:02 Uhr)

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Schulz, J. (2005): Grenzgänger in der EUREGIO Bodensee - eine deskriptive Analyse, verfügbar unter: http://www.statistik.euregiobodensee.org/pdfs/grenzstudie.pdf (Stand: 18.05.2005; Abfrage: 27.04.2006; [MEZ] 15:42 Uhr)

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http://www.snb.ch/de/mmr/reference/quartbul_2006_3_komplett/source/quartbul_2006_3_ komplett.de.pdf (Stand: 13.11.2006; Abfrage: 31.03.2007; [MEZ] 19:00 Uhr)

Statistik Austria (2007): Außenhandel insgesamt und nach Ländergruppen, verfügbar unter: http://www.statistik.at/statistische_uebersichten/deutsch/pdf/k13t_1.pdf (Stand: 29.01.2007; Abfrage: 04.02.2007; [MEZ] 20:47 Uhr)

162 Literaturverzeichnis

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http://www.destatis.de/download/d/aussh/rangfolge.pdf (Stand: 11.12.2006; Abfrage: 21.02.2007; [MEZ] 17:18 Uhr)

Strommer, M. (2006): Entwicklung der Fremdwährungsausleihungen des österreichischen Bankensektors im ersten Halbjahr 2006, in: Statistiken - Daten & Analysen Q4/06, Wien: OeNB, verfügbar unter: http://www.oenb.at/de/img/stat_2006_q4_analyse2_tcm14-47613.pdf (Stand: 06.09.2006; Abfrage: 22.12.2006; [MEZ] 15:42 Uhr)

Tewes, W. (2007): Maklerbeziehung - Lebenslang oder nur fallweise? In: KURS (04), 32f, verfügbar unter: http://www.wiso-net.de/webcgi?START=A60&DOKV_DB=ZGEN&DOKV_NO=KURS040701026&DOKV_H S=0&PP=1 (Stand: 01.04.2007; Abfrage: 29.03.2007; [MEZ] 11:08 Uhr)

Thonabauer, G. (2005): Foliensatz zu: Geld & Währung - Das österreichische Finanzwesen, 4. aktualisierte Auflage, Wien: OeNB, verfügbar unter:

http://www.oenb.at/de/img/finanzwesen_folien_tcm14-34723.pdf (Stand: 22.11.2005; Abfrage: 18.02.2007; [MEZ] 16:08 Uhr)

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http://www.verbraucherrecht.at/development/typo/test/index.php?id=49&no_cache=1&tx_t tnews[tt_news]=897&cHash=6ac447a25c (Stand: 15.12.2003; Abfrage: 22.03.2006; [MEZ] 19:47 Uhr)

VKI (2004): Urteil: Aufrundungsklausel in Fremdwährungskrediten laut OGH gesetzwidrig, verfügbar unter:

http://www.verbraucherrecht.at/development/typo/test/index.php?id=51&encryptionKey=&t x_ttnews[tt_news]=700&cHash=b61337324f (Stand: 09.12.2004; Abfrage: 22.03.2006; [MEZ] 19:39 Uhr)

VKI (2005): Dolinschek beauftragt VKI mit Klagen gegen österreichische Lebensversicherer - Versicherungskunden müssen derzeit die gesamte Provision des Vermittlers vorweg bezahlen, verfügbar unter:

http://www.verbraucherrecht.at/development/typo/test/index.php?id=49&no_cache=1&tx_t tnews%5Btt_news%5D=913&cHash=0f5d166bd3 (Stand: 03.05.2005; Abfrage: 06.03.2007; [MEZ] 17:13 Uhr)

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Wirtschaftskammer Österreich (2007): Berufsgruppen, verfügbar unter:

http://portal.wko.at/wk/dok_detail_html.wk?AngID=1&DocID=224644&DstId=5119&StID=1 21433 (Stand: o.J.; Abfrage: 06.03.2007; [MEZ] 14:30 Uhr)

Wirtschaftskammer Vorarlberg (2005): Vorarlberg in Zahlen: 2005, verfügbar unter: http://infopool.wkv.at/easyLink/document_view.php?ID=eTG53lIb&USER=SCHM (Stand: 20.11.2005; Abfrage: 27.04.2006; [MEZ] 14:46 Uhr)

164 Literaturverzeichnis

Tageszeitungen, Broschüren, Gesetze, Nachschlagewerke

Allgemeines bürgerliches Gesetzbuch 1811 in: JGS 1811/946 i.d.F BGBl 2006/113 BACA (2003): Keine Angst vor Kursschwankungen: Wechselkursrisiko-Management. Wien: Bank Austria Creditanstalt AG Bankwesengesetz 1993 in: BGBl 1993/532 i.d.F. BGBl 2006/48 Bausparkassengesetz 1993 in: BGBl 1993/532 i.d.F. BGBl 2006/48 BAWAG P.S.K. (2007): Muster-Fremdwährungskreditanbot, Wien: BAWAG P.S.K. Gruppe

Deutsche Bundesbank (2002): Der DM-Bargeldumlauf - von der Währungsreform zur Europäischen Währungsunion, in: Deutsche Bundesbank Monatsbericht März 2002, 54 (3), 19-35

Deutsche Bundesbank (2004): Die Kaufkraftparitätentheorie als Konzept zur Beurteilung der preislichen Wettbewerbsfähigkeit, in: Deutsche Bundesbank Monatsbericht Juni 2004, 56 (6), 29-43

Devisengesetz 2004 in: BGBl 2004/123 i.d.F. BGBl 2004/123 Dresdner Bank (2005): Risiken minimieren: Wegweiser zur richtigen Wertpapieranlage (Stand: November 2005), Frankfurt am Main: Dresdner Bank. Einkommensteuergesetz 1988 in: BGBl 1988/400 i.d.F. BGBl 2004/57 Einkommensteuerrichtlinie 2000 i.d.F. EStR 2000-Wartungserlass 2005 Fischer Weltalmanach (2006): Der Fischer Weltalmanach 2007: Zahlen - Daten - Fakten, Frankfurt am Main: Fischer Taschenbuch

Grubelnik, K. / Thonabauer, G. (2006): Informationen über Risiken von Fremdwäh- rungskrediten, Wien: FMA/OeNB

165 Literaturverzeichnis

Göweil, R. (2003): Wir wollen Aus für Fremdwährungskredite (Interview mit Frau Dr. Gertrude Tumpel-Gugerell), in: Kurier, 19.03., 19 Investmentfondsgesetz 1993 in: BGBl 1993/532 i.d.F. BGBl 134/2006 Kollmann, M. / Prantner, C. (2004): AK-Test Kreditvermittler: Wie teuer sind Kredite über Vermittler, in: Arbeiterkammer Wien: 2004 (18)

Kollmann, M. / Prantner, C. (2005a): Spesen bei Fremdwährungskrediten - Welche Risken gibt es bei Fremdwährungskrediten? Welche Spesen fallen bei Vertragsabschluss und während der Laufzeit des Kredites an? in: Arbeiterkammer Wien 2005 (39) Kollmann, M. / Prantner, C. (2005b): Test Kreditvermittler - Wie gut informieren Kreditvermittler über Kreditkosten, Grundlagen des Vermittlungsvertrages und ihre Vermittlungsprovision? in: Arbeiterkammer Wien: 2005 (50)

Kollmann, M. / Prantner, C. (2006): Spesen bei Fremdwährungskrediten - Welche Spesen fallen bei Vertragsabschluss und während der Laufzeit des Kredites an? in: Arbeiterkammer Wien 2006 (35)

Konsumentenschutzgesetz 1979 in: BGBl 1979/140 i.d.F. BGBl 2006/92 Maklergesetz 1996 in: BGBl 1996/262 i.d.F. BGBl 2004/131

Massenbauer, J. (2006): Grundlagen für Fremdwährungskredite, in: Fremdwährungskredite zwischen Zinsersparnis und Risiko, Wien: Gewinnmesse 21.10. (Vortragsunterlagen) OeNB (2005): Österreichische Finanzintermediäre entwickeln sich dynamisch, in: OeNB (Hrsg.) (2005): Finanzmarktstabilitätsbericht 10, Wien: OeNB, 40-66 O.V. (1999): Absicherung für Franken-Kredite, In: Der Standard 10.05., 21 O.V. (2006) Währungen/Zinsen/Indizes, in: Die Presse Do 27, 6. Juli 2006, 22 Plasser, R. (2007a): Japan Währungsanalyse 14. März 2007, Wien: Raiffeisen Research

166 Literaturverzeichnis

Plasser, R. (2007b): Schweiz Währungsanalyse 15. März 2007, Wien: Raiffeisen Research

RLB NÖ-W (2007): Cross Currency Swap, Wien: Raiffeisenlandesbank Niederösterreich-Wien

RLB OÖ (2004): FX & MM Basics Workshop, Linz: Raiffeisenlandesbank OÖ Schuh, N. / Thienel, P. (2007): Wachstum der Fremdwährungskredite geht zurück: Wesentliche Entwicklungen im inländischen Finanzwesen im dritten Quartal 2006, in: OeNB (Hrsg.) (2007): Statistiken - Daten und Analysen - Q1/07, Wien: OeNB, 18-27 Versicherungsvertragsgesetz 1958 in: BGBl 1959/2 i.d.F. 2004/131 Waschiczek, W. (2002): Fremdwährungskredite in Österreich - Effizienz- und Risikoüberlegungen, in: OeNB (Hrsg.) (2002): Finanzmarktstabilitätsbericht 4, Wien: OeNB, 89-107 Wertpapieraufsichtsgesetz 1996 in: BGBl 753/1996 i.d.F. 141/2006

167 Literaturverzeichnis

Persönliche Kommunikation

Bauer, M. (2006): persönliches Gespräch um dessen persönliche Meinung und Erkenntnis zum Thema Fremdwährungskredit zu erfahren, derzeit Head of Sales/Treasury der Erste Bank, Gespräch in dessen Büro in Wien am 20.01.2006

Bäumel, M., Mag. (2007): persönliche Kommunikation um weiterführende Informationen über synthetische Fremdwährungskredite zu erhalten, beschäftigt im Treasury Consulting der Raiffeisenlandesbank Niederösterreich-Wien in Wien, zahlreiche E-Mails im Mai 2007

Böck, N., Mag. (2007): persönliche Kommunikation zum Erhalt langjähriger Zahlenreihen von Wechselkursen, Zinssätzen und Fremdwährungskreditvolumen, derzeit in der Abteilung für Bankenstatistik und Mindestreserve der OeNB in Wien, zahlreiche E-Mails und Telefonate von Jänner 2007 bis Februar 2007

Günther, R. (2006): persönliche Kommunikation zur Anzahl der DPA und OTS Pressemitteilungen zum Thema Fremdwährungskredite in Deutschland, derzeit im Bereich Dokumentation der Deutschen Presse Agentur GmbH in Hamburg, zahlreiche E-Mails im April

2006

Hofbauer, M. (2006): persönliches Gespräch um dessen persönliche Meinung und Erkenntnis zum Thema Fremdwährungskredit zu erfahren, derzeit Großkundenbetreuerin der Erste Bank, Gespräch in dessen Büro in Wien am 27.02.2006

Hovezak, T., Mag. (2007): persönliche Kommunikation um Informationen über die Provisionsstruktur der Vermittler zu erlangen, derzeit gewerblicher Buchhalter und geprüfter Vermögensberater in Wien, zahlreiche E-Mails im März 2007

Hubalik, P., Mag. (2006): persönliche Kommunikation um die Verteilung der Fremdwährungsvolumina auf die verschiednen Arten sowie Kopien von den allgemeinen Geschäftsbedingungen für Fremdwährungskredite zu erhalten, derzeit Leiter der Firmenkundenberatung der Raiffeisenbank Krems, zahlreiche E-Mail von Juli 2006 bis Februar 2007

Kopf, R., Dipl.-Päd. (2007): persönliche Kommunikation zur Beschaffung von Informationen zur Entwicklung der WKO-Mitgliederzahl der Finanzdienstleister, derzeit im Bereich Statistik der Inhouse GmbH Wirtschaftskammern Österreichs, zahlreiche E-Mail im März

2007

168 Literaturverzeichnis

Lejeune, F. (2006): persönliche Kommunikation zur Anzahl der APA und OTS Pressemitteilungen zum Thema Fremdwährungskredite, derzeit im Verkauf der APA-PictureDesk Gmbh, zahlreiche E-Mails im April 2006

Massenbauer, G., Mag. (2006): persönliches Gespräch mit dem Sohn des „Mister Fremdwährungskredit“, der 1993 die ersten Fremdwährungskredite in Österreich vertrieben hat, um detaillierte Informationen zum Ablauf und zum rechtlichen Hintergrund zu erhalten, derzeit Geschäftsführer der Censeo Veranlagungsberatungs GmbH, Gespräch in dessen Büro in Wien am 03.03.2006

Munzert, C. (2007): persönliche Kommunikation über die Entwicklung der deutschen Rechtslage sowie vergleichende Zahlen zu Fremdwährungskrediten, derzeit im Bereich BIZ-Statistik der Deutschen Bundesbank in Frankfurt am Main, zahlreiche E-Mails von Jänner bis Februar 2007

Neururer, B. (2006): persönliche Kommunikation zur Anzahl der Grenzgänger in die Schweiz sowie der Beschäftigten in Vorarlberg, derzeit Stellvertretende Frauenreferentin des AMS Vorarlberg, zahlreiche E-Mails zwischen März und April 2006

Ostermann, W. (2007): persönliche Kommunikation um allgemeine Informationsblätter zum Thema Fremdwährungskredit zu erhalten, derzeit im Bereich Wohnbau der Erste Bank Tulln, zahlreiche E-Mails und Telefonate von Juli 2006 bis März 2007

Plasser, R., Mag. (2007): persönliche Kommunikation Kommunikation zum Erhalt langjähriger Zahlenreihen von Wechselkursen und Zinssätzen sowie von Währungsanalysen der bedeutendsten Fremdwährungskreditwährungen, derzeit im Bereich Bond Market/Currency Research der Raiffeisen Zentralbank Österreich in Wien, zahlreiche E-Mails von Februar 2007 bis März 2007

Reiterer, E. (2006): persönliches Gespräch um dessen persönliche Meinung und Erkenntnis zum Thema Fremdwährungskredit zu erfahren und das Vorgehen der Banken vermittelt zu bekommen, derzeit Großkundenbetreuerin der Erste Bank, Gespräch in dessen Büro in Wien am 27.02.2006

Weninger, R., Mag. (2007): persönliches Gespräch um den Umgang der Banken mit Vermittlern in Erfahrung zu bringen und dessen persönliche Meinung zum Thema Fremd-

169 Literaturverzeichnis

währungskredit zu hören, derzeit im Bereich Risikocontrolling der BAWAG P.S.K. Gruppe

in Wien, Gespräch in dessen Privatwohnung in Wien am 01.03.2007

170 Anhang

Anhang

Anhang I: Devisengesetz 2004

171 Anhang

172 Anhang

Quelle: §§ 2-5 Devisengesetz 2004 (BGBl 2003/123)

Abbildung 48: Devisengesetz 2004 Art I in BGBl 2003/123

173 Anhang

Anhang II: Musterkreditvertrag mit Beilagen

174 Anhang

175 Anhang

176 Anhang

177 Anhang

178 Anhang

Quelle: BAWAG P.S.K. 2007, o.S., Broschüre

Abbildung 49: Muster-Fremdwährungskreditanbot

179 Anhang

180 Anhang

181 Anhang

Quelle: BAWAG P.S.K. 2007, o.S., Broschüre

Abbildung 50: Allgemeine Bedingungen für BAWAG Verbraucherkredite

182 Anhang

183 Anhang

184 Anhang

Quelle: BAWAG P.S.K. 2007, o.S., Broschüre

Abbildung 51: Risikoinformationen für Fremdwährungsfinanzierungen

185 Anhang

Quelle: BAWAG P.S.K. 2007, o.S., Broschüre

Abbildung 52: Haftung der Ehegatten für gemeinsame Kreditverbindlichkeiten

186 Anhang

Anhang III: Effektivzinssätze mit und ohne Kreditvermittlung

Quelle: Vgl. Kollmann/Prantner 2004, 7, Broschüre

Tabelle 28: Effektivzinssätze mit und ohne Kreditvermittlung

187 Anhang

Anhang IV: Bevölkerungsstatistik

Quelle: Vgl. Fischer Weltalmanach 2006, 522-525

Tabelle 29: Bevölkerung im Euro-Raum. Stand: 2004

Anhang V: Deutscher Aktienindex und DAX-Prognose des ZEW

Quelle: Spiwoks 2004b, 567

Abbildung 53: Deutscher Aktienindex (dicke Linie) und DAX-Prognose des ZEW (dünne Linie) von April 1995 bis Juni 2003

188 Anhang

Quelle: Spiwoks 2004b, 567

Abbildung 54: Deutscher Aktienindex (dicke Linie) und um den Prognosehorizont nach links verschobene DAX-Prognose des ZEW (dünne Linie) von Oktober 1994 bis Dezember 2002

Anhang VI: Durchschnittliche Sekundärmarktrendite

Quelle: vgl. OeNB 2007a, o.S., online

Abbildung 55: Durchschnittliche Sekundärmarktrendite mit entsprechenden An- sparraten

189 Anhang

Anhang VII: Musterberechnungen des Gesamtbelastungsvergleichs ohne Berück-sichtigung eines Tilgungsträgers

190 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 30: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (0 %)

191 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 31: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (3 %)

192 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 32: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (5 %)

193 Anhang

194 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 33: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (7 %)

195 Anhang

Anhang VIII: Musterberechnungen des Gesamtbelastungsvergleichs inklusive An-sparleistung

196 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 34: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (0 %)

197 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 35: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (3 %)

198 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 36: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (5 %)

199 Anhang

200 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 37: Gesamtbelastungsvergleich von 1986 bis 1995 (7 %)

Anhang IX: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierungen ohne Tilgungsträger

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 38: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in EUR ohne Til- gungsträger

201 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 39: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in CHF ohne Tilgungsträger

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 40: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in JPY ohne Til- gungsträger

202 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 41: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in USD ohne Til-

gungsträger

203 Anhang

Anhang X: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierungen mit Tilgungsträger

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 42: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in EUR mit Tilgungsträger

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 43: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in CHF mit Til- gungsträger

204 Anhang

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 44: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in JPY mit Tilgungsträger

Quelle: Eigene Berechnung

Tabelle 45: Barwerte der Gesamtkreditbelastung der Finanzierung in USD mit Til- gungsträger