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Inhaltsverzeichnis

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1.  Einleitung  

1.1.  Abgrenzung des Themas  1

1.2.  Gang der Untersuchung  1

2.  Informationsgenerierung durch die Aktienkursprognose  2

2.1.  Der Prognoseansatz  2

2.2.  Die Aktienkursprognose  2

2.2.1.  Die Fundamentalanalyse  3

2.2.2.  Die Technische Aktienanalyse  4

2.2.2.1.  Die Dow-Theorie als Basis der Technischen Analyse  4

2.2.2.2.  Die Prämissen der Technischen Analyse  5

2.2.2.3.  Anforderungen an die Chartanalyse  6

3.  Die Darstellung der Chartanalyse als Anwendung der Technischen Analyse  7

3.1.  Die Grundannahmen der Chartanalyse  7

3.2.  Die Darstellung von Aktienkursverläufen in Charts  8

3.2.1.  Linien- und Balkencharts  8

3.2.2.  Point-and-Figure-Charts  9

3.2.3.  Candlestick-Charts  9

3.3.  Die Aktientrendanalyse  10

3.4.  Widerstands- und Unterstützungslinien  11

3.5.  Die Formationsanalyse  12

3.5.1.  Formationen der Trendbestätigung  12

3.5.2.  Formationen der Trendumkehr  13

3.5.3.  Mehrdeutige Formationen  14

3.6.  Umsatz und Indikatoren als Hilfsmittel der Chartanalyse  15

4.  Die Bewertung der Charttechnik  16

4.1.  Die Bedeutung der Chartanalyse  16

4.2.  Grenzen der Chartanalyse  17

4.2.1.  Kritik an den Annahmen der Chartanalyse  17

4.2.1.1.  Kritik an der Dow-Theorie  17

4.2.1.2.  Zur Kritik der Trendbeschreibung  17

4.2.2.  Zur Kritik an einer Informationsgenerierung durch die Chartanalyse  18

4.2.2.1.  Konzeptionelle Probleme der Chartanalyse  18

4.2.2.2.  Zur Subjektivität der Chartanalyse  19

4.2.2.3.  Die Immunisierung gegenüber Kritik  20

4.2.2.4.  Problematik der Anwendung von Indikatoren  21

5.  Zusammenfassung  22

Literaturverzeichnis   23

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1. Einleitung

1.1. Abgrenzung des Themas

In den letzten drei Jahrzehnten gewann in Deutschland die professionelle Aktienanalyse und -bewertung zunehmend an Bedeutung. ¹ Bereits von Anfang an genossen die Methoden der Chartanalyse große Beliebtheit. Heute sind Berichte über charttechnische Analysen von Aktien allgegenwärtig. Ob in Tageszeitungen, speziellen Börsenzeitschriften wie „BörseOnline“, „Telebörse“, oder im Internet beispielsweise unter „www.taprofessional.de“,

„www.onvista.de“ oder auch „www.handelsblatt.com“, die Anzahl derartiger Aktienanalysen und die Anhängerschar dieser scheinen beständig zu steigen. Doch nicht nur auf dem Aktienmarkt sondern auch bei der Analyse von Renten-, Devisen- und Rohstoffmärkten kommt die Chartanalyse zum Einsatz. 2

Was sich in der Praxis größter Beliebtheit erfreut, wird jedoch in der Theorie stark angezweifelt: „ONE OF THE GREATEST GULFS between academic finance and industry practice is the separation that exists between technical analysts and their academic critics.“ ³ Schnell stellt sich die Frage nach den entsprechenden Gründen. Inwieweit bieten derartig gewonnene Informationen über die zukünftige Preisentwicklung Aussicht auf Erfolg. Möglicherweise eröffnet die Anwendung der Chartanalyse jedermann die Möglichkeit das Auf und Ab der Aktienmärkte zu verstehen oder gar vorauszusagen. Vor allem Privatanlegern, deren Interesse an Wertpapieren in letzter Zeit stark zugenommen hat ⁴ , dürfte sich die Frage nach einer geeigneten Analysemethode und der Zuverlässigkeit dieser, und insbesondere der in der Öffentlichkeit weit verbreiteten Chartanalyse, stellen.

1.2. Gang der Untersuchung

Die vorliegende Arbeit beschäftigt sich mit der Frage nach der Zuverlässigkeit der Chartanalyse. Untersucht werden soll, inwieweit sie Informationen über zukünftige Aktienkursentwicklungen generieren kann. Dafür wird von der Theorie einer Aktienkursprognose ausgegangen. Nach der Einordnung der Chartanalyse soll kurz deren historische Entwicklung beschrieben werden. Danach erfolgt die Darstellung d er wesentlichen Anwendungsmethoden in der Chartanalyse. Kritisch wird sich im folgenden mit den Annahmen sowie Chancen und Grenzen der Chartanalyse auseinandergesetzt. Insbesondere offenbart sich dabei die Frage, ob die Methoden der Chartanalyse derart zuverlässige Aussagen ermöglichen, dass Prognosen über den Kursverlauf nicht nur Wunschtraum bleiben, sondern Realität werden.

¹ Vgl. RAU, [Aktienanalyse, 1993], S. 846.

² Vgl. STEINER/ BRUNS, [Wertpapiermanagement, 2000], S. 248.

³ LO/ MAMAYSKY/ WANG, [Technical Analysis, 2000], p. 1705.

⁴ Vgl. GEBAUER/ KACHEL/ LEVEN, [Aktien, 2000], S. 15.

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2. Informationsgenerierung durch die Aktienkursprognose

2.1. Der Prognoseansatz

Die Ansatzpunkte zur Erstellung einer Prognose sind zum einen „Vorstellungen über bestimmte Ausgangssituationen (ontologisches Wissen)“ ⁵ , das in beobachtender oder wahrnehmender Weise erlangt werden kann, und zum anderen „das Wissen um Wirkungszusammenhänge (nomologisches Wissen)“ ⁶ . Erst mit Kenntnis dieses Wissens lassen sich Aussagen darüber formulieren, „wie Veränderungen von Situationen aus sich selbst heraus oder durch äußere Einwirkungen entstehen können.“ 7

Angewandt auf den Aktienmarkt hieße das für den Aktienanalysten, dass er bei Kenntnis von empirisch überprüfbaren Wirkungszusammenhängen ⁸ und den marktbeeinflussenden Faktoren Wenn-Dann-Aussagen über die Entwicklung der Ausgangskurse machen könnte. Diese Aussagen müssten sowohl plausibel als auch widerspruchsfrei den zukünftigen Kursverlauf beschreiben. 9

Entscheidend für den „empirische(n) Gehalt einer Gesetzesaussage“ ¹⁰ sind die Allgemeinheit der Wenn-Komponente, d.h. der Voraussetzungen ¹¹ , und die Exaktheit der Dann-Komponente. Wird allerdings nicht klar, was eine Aussage beinhalten oder wann sie gelten soll, so wird diese als „Leerformel“ ¹² bezeichnet. ¹³ Dahingehend werden ebenfalls die Methoden der Chartanalyse und die dadurch generierten Informationen zu untersuchen sein.

2.2. Die Aktienkursprognose

In der Theorie der Aktienkursprognose existieren drei verschiedene Ansätze, die sich zum Teil ausschließen. ¹⁴ Dazu gehören der fundamentalanalytische und der technischanalytische Ansatz sowie die Theorie informationseffizienter Märkte. Die drei Theorien unterscheiden sich im wesentlichen hinsichtlich der Annahmen über die Verarbeitung von Informationen am Aktienmarkt. 15

Sowohl die Techniker als auch die Fundamentalanalysten gehen davon aus, dass es relevante Informationen über zukünftige Kurse gibt, die jedoch noch nicht in die Kurse eingegan-

⁵ GINSBERG,[Aktienkursprognose, 1975], S. 78.

⁶ Ebenda, S. 78.

⁷ Ebenda, S. 78.

⁸ Vgl. SCHNEIDER, [Theorie der Bilanzanalyse, 1989], S. 633.

⁹ Vgl. TRENNER, [Aktienanalyse, 1988], S. 33f.

¹⁰ SCHMIDT, [Aktienkursprognose, 1976], S. 186.

¹¹ Vgl. SCHNEIDER, [Theorie der Bilanzanalyse, 1989], S. 633.

¹² Ebenda, S. 186.

¹³ Vgl. ebenda, S. 186.

¹⁴ Vgl. GRÜNWALD, [Kapitalmarkteffizienz, 1980], S. 129.

¹⁵ Vgl. PERRIDON/ STEINER, [Finanzwirtschaft, 1999], S. 210f.

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gen sind. Der Unterschied zwischen beiden Methoden liegt in der Verschiedenartigkeit der Informationen. 16

Die Theorie effizienter Kapitalmärkte besagt, dass alle kursrelevanten Informationen stets vollständig in den Kursen verarbeitet sind. Dieses geschieht sofort und entsprechend der Erwartungen. Im Sinne der strengen Informationseffizienz kann kein Marktteilnehmer gezielt Überrenditen generieren. 17

Eine Befragung deutscher Fondsmanager durch die Deutsche Bundesbank ergab, dass 92 Prozent dieser institutionellen Anleger die Informationseffizienz am Markt verneinen. Insbesondere über einen längeren Zeitraum seien Fehlbewertungen am Markt nicht ausgeschlossen, da beispielsweise neue Tendenzen und Entwicklungen erst nach einer gewissen Zeit vollständig vom Markt wahrgenommen und die Informationen nur sukzessiv in die Kurse Eingang finden. ¹⁸ Demgegenüber ist zu erwähnen, dass Analysten ihr eigenes Tun wohl nicht als wertlos erachten bzw. sich ihrer eigenen Arbeitsgrundlage entledigen werden. Die Random-Walk-Theorie basiert auf der Annahme „effizienter Märkte“. ¹⁹ Die Anhänger der Random-Walk-Hypothese begründen ihre Ablehnung der Aktienkursprognose mit der Auffassung, dass „jedes Ereignis (...) unabhängig von dem vorangegangenen und somit die historische Kursentwicklung kein Maß für zukünftige Notierungen“ sei. ²⁰ „Kurse haben kein Gedächtnis, und gestern hat nichts mit morgen zu tun“ ²¹ , so die Aussagen der Random-Walk-Anhänger.

Untersuchungen haben ergeben, dass zwischen Kursen aufeinander folgender Zeitpunkte tatsächlich keine derartigen Zusammenhänge bestehen, aus denen zukünftige Kursverläufe prognostiziert werden können. Dagegen argumentieren Chartanalysten, dass die Anlage des Geldes primär nicht durch zwei Zeitpunkte determiniert ist, sondern Kauf- und Verkaufsignale über Anlageentscheidungen begründen. 22

2.2.1. Die Fundamentalanalyse

Die Fundamentalanalyse stützt sich auf Informationen wie globale (Wechselkursrelationen, Preis- und Zinsniveau, internationale Wettbewerbsfähigkeit) und gesamtwirtschaftliche Daten (Konjunktur, Preisentwicklung, Wirtschafts- und Finanzpolitik) s owie monetäre (Zinsen, Geldpolitik), branchenspezifische (Branchenentwicklung, Auftragseingänge, Gewinnentwicklung) und unternehmensspezifische Faktoren. ²³ Hinsichtlich der Informationen befindet sich

¹⁶ Vgl. GRÜNWALD, [Kapitalmarkteffizienz, 1980], S. 149.

¹⁷ Vgl. PERRIDON/ STEINER, [Finanzwirtschaft, 1999], S. 211.

¹⁸ Vgl. o.V., [Fondsmanager, 2001], S. 50.

¹⁹ MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 37.

²⁰ SCHUMANN/ LOHRBACH, [Aktienkursprognose, 1995], S. 616.

²¹ SMITH, [Geld, 1972], S. 133 (im Original kursiv gedruckt).

²² Vgl. WELCKER/ AUDÖRSCH, [Technische Aktienanalyse, 2001], S. 172.

²³ Vgl. GEBAUER/ KACHEL/ LEVEN, [Aktien, 2000], S. 16ff.

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der Markt nicht im Gleichgewicht, wohin er allerdings nach Ansicht der Fundamentalanalysten zurückkehren wird. 24

Der Analyst versucht, aus den internen und externen Daten den „inneren Wert“ ²⁵ der Unternehmung zu diagnostizieren. Dieser stellt den kursbestimmenden Faktor dar. Im Ergebnis wird beispielsweise eine Aktie als über-, unter- oder fair bewertet eingestuft. Die zukünftige Aktienkursentwicklung wird, solange keine neuen relevanten Faktoren den Wert der Aktie bestimmen, derart prognostiziert, dass unterbewertete Aktien in Richtung des inneren Wertes steigen, überbewertete sinken und richtig bewertete Aktien auf dem gleichen N iveau verbleiben werden. 26

Die Kritiker der Fundamentalanalyse bemängeln vor allem die Vernachlässigung von weiteren Informationen wie psychologische Einflussfaktoren, das Problem der Überprüfbarkeit insbesondere externer Unternehmensinformationen, und die Fragen, wann die kursrelevanten Analyseergebnisse in die Kurse eingehen ²⁷ und ob sich der bestimmte Kurs auch tatsächlich einstellen wird. 28

2.2.2. Die Technische Aktienanalyse

2.2.2.1. Die Dow-Theorie als Basis der Technischen Analyse

Die Geschichte der technischen Analyse begann vor etwa drei Jahrhunderten in Japan. ²⁹ Als Vater der Technischen Analyse gilt jedoch Charles H. Dow (1850-1902), nach dem der Dow Jones Index benannt ist und der Mitbegründer des Wall Street Journals war. Gemeinsam mit Edward C. Jones entwickelte er im Jahre 1884 den US-amerikanischen Dow Jones Index zur Veranschaulichung der Wirtschaftsentwicklung. 30

Dow war der Auffassung, dass in den Kursverläufen „wiederkehrende Kursbewegungen“ ³¹ zu erkennen sind.

Die nach ihm benannte Dow-Theorie verbreitete er zwar nicht selbst, da er nie ein Buch über seine Erkenntnisse verfasst hatte. Dennoch griff S.A. Nelson in dem 1903 erschienenen Werk „The ABC of Stock Speculation" auf die Arbeiten Dows zurück. Demnach beschrieb Dow die Bewegung der Kursverläufe im Dow Jones Index in Trends. ³² Seine Annahmen wurden in deren Folge auch auf den Kursverlauf einzelner Aktien übertragen. 33

²⁴ Vgl. GRÜBEL/ SCHUBERT, [Wertpapiergeschäft, 1993], S. 294.

²⁵ MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 24.

²⁶ Vgl. GRÜNWALD, [Kapitalmarkteffizienz, 1980], S. 130.

²⁷ Vgl. MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 25.

²⁸ Vgl. PERRIDON/ STEINER, [Finanzwirtschaft, 1999], S. 212.

²⁹ Vgl. MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 17.

³⁰ Vgl. SCHLIENKAMP, [Informationsgehalt, 1996], S. 1.

³¹ STEINER/ BRUNS, [Wertpapiermanagement, 2000], S. 253.

³² Vgl. MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 42.

³³ Vgl. STEINER/ BRUNS, [Wertpapiermanagement, 2000], S. 254.

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Dow unterschied nach der Dauer einer gleichgerichteten Bewegung in Primärtrends, die mindestens ein Jahr andauern und über längere Zeiträume im wesentlichen „den Rhythmus der konjunkturellen Zyklen“ ³⁴ reflektieren, Sekundärtrends mit einer Dauer von ca. zwei Monaten bis ein Jahr und Tertiärtrends, die als kurzfristige Trends eine Woche bis zwei Monate dauern. 35

Darüber hinaus wird von einer seitwärts gerichteten Bewegung gesprochen, wenn der Kurs über einen kürzeren Zeitraum, beispielsweise für die Dauer eines Tertiärtrends, keine bestimmte Richtung beschreibt. Die nicht zwangsweise gleichgerichteten Trends überlagern sich zudem. 36

2.2.2.2. Die Prämissen der Technischen Analyse

Die Technische Analyse versucht die Datenvielfalt als Schwachstelle der Fundamentalanalyse dadurch zu überwinden, dass eine Reduzierung auf die historischen Kursdaten und deren Bewegung erfolgt. Zur Analyse der Kursbewegung von Aktien dienen bei der Anwendung der Chartanalyse Kurs und Umsatz. 37

Die Fürsprecher der technischen Analyse sind der Auffassung, dass der aktuelle Kurs auf dem Markt aufgrund aller kursrelevanten fundamentalen sowie psychologischen und markt-

³⁴ GINSBERG,[Aktienkursprognose, 1975], S. 91.

³⁵ Vgl. WELCKER/ AUDÖRSCH, [Technische Aktienanalyse, 2001], S. 26.

³⁶ Vgl. KLADROBA/ LIPPE, [Aktienempfehlungen, 2001], S. 35.

³⁷ Vgl. MURPHY, [Technische Analyse, 2000], S. 21.