Asset Backed Commercial Papers

I

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis........................................................................................................I

Abbildungsverzeichnis.............................................................................................. II

  Abkürzungsverzeichnis  III

1.  Einleitung  1

2.  Das Grundprinzip der Verbriefung  1

2.1  Arten der Asset Backed Securities  3

2.2  Asset Backed Commercial Paper Conduit und SIV  5

2.3  Grundlagen der Immobilienfinanzierung  7

3.  Marktüberblick in den USA  7

3.1  Entwicklungen am US-Immobilienmarkt  8

3.2  Kreditvergabestandards in den USA und Deutschland  10

4.  Marktüberblick in Deutschland  11

5.  Auswirkungen auf den deutschen Markt  12

6.  Zusammenfassung  15

  Literaturverzeichnis  18

II

Abbildungsverzeichnis

  Abbildung 1 Überblick einer true sale Verbriefung  2

  Abbildung 2 Übersicht verschiedener Asset Backed Securities  4

III

Abkürzungsverzeichnis

ABCP Asset Backed Commercial Paper

ABS Asset Backed Security (Securities)

BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht

CBO Collateralized Bond Obligation

CDO Collateralized Debt Obligation

CLO Collateralized Loan Obligation

CMBS Commercial Mortgage Backed Security

Fed Federal Reserve

FHLMC (Freddie Mac) Federal Home Loan Mortgage Corporation

FNMA (Fannie Mae) Federal National Mortgage Association

GNMA (Ginnie Mae) Government National Mortgage Association

IKB IKB Deutsche Industriebank

KfW Kreditanstalt für Wiederaufbau

LB Landesbank

LBBW Landesbank Baden-Württemberg

MaRisk Mindestanforderungen an das Risikomanagement

MBS Mortgage Backed Security

PROMISE Promotional Mittelstands Loan Securitisation

PROVIDE Promotional Residential Mortgage Securitisation

RMBS Residential Mortgage Backed Security

S&P Standard and Poor’s

SIV Structured Investment Vehicle

SPV Special Purpose Vehicle

TSI True Sale International GmbH

1

1. Einleitung

„We estimate aggregate potential writedowns and losses to be approximately $945 billion as of March 2008…Aggregate losses are on the order of $565 billion for U.S. residential loans (nonprime and prime) and securities and $240 billion on commer- cial real estate securities. Corporate loans (including leveraged loans and CLOs) are expected to account for $120 billion of losses, while consumer loan losses are likely to add an additional $20 billion.” 1 Dieses Zitat beschreibt die im März 2008 durch den International Monetary Fund erwarteten Wertberichtigungen sowie Vermögensverluste und das mögliche Ausmaß einer Finanzkrise, die in der folgenden Arbeit beschrieben wird.

Ziel dieser Seminararbeit ist es, einen Überblick über die Auswirkungen der US- Immobilienkrise auf den deutschen Kapitalmarkt unter Berücksichtigung eingesetzter Asset Backed Commercial Papers (ABCP) und Asset Backed Securities (ABS) zu schaffen. Zu Beginn werden die Grundprinzipien der Verbriefung sowie verschiede- ne Strukturen und unterschiedliche Arten der ABS in Verbindung mit den Grundla- gen der Immobilienfinanzierung vorgestellt. Anschließend werden wichtige Entwick- lungen am US-Immobilienmarkt und deren Auswirkungen auf den deutschen Kapi- talmarkt beleuchtet. Zum Schluss werden daraus resultierende Entwicklungen, Pro- jekte und Problemfälle am deutschen Kapitalmarkt erörtert.

2. Das Grundprinzip der Verbriefung

Durch die Verbriefung, oder auch Securitisation 2 genannt, werden aus illiquiden Ak- tiva wie Vermögens- oder Forderungsbeständen marktfähige Wertpapiere, so ge- nannte ABS geschaffen. Dabei verkauft ein Forderungsinhaber (Originator) seine gepoolten und abgegrenzten Forderungen an eine insolvenzferne und steuerneutrale Zweckgesellschaft, welche eigens zum Zweck der Verbriefung gegründet wurde und sonst keine weiteren Aktiva besitzt. Diese, im Englischen auch Special Purpose Ve- hicle (SPV) genannte Gesellschaft, finanziert den Aufkauf des Forderungspools durch die Ausgabe der ABS, deren Zins- und Tilgungszahlungen aus dem Cash Flow

1 Vgl. International Monetary Fund (2008), S. 10 – 11.

2 Die Schreibweise ist im britischen Englisch Securiti(s)ation und im US-amerikanischen Englisch Securiti(z)ation. In dieser Arbeit wird die britische Schreibweise verwandt.

2

der erworbenen Vermögenswerte bestritten wird. 3 Der zu verbriefende Forderungs-

pool sollte aus Gründen der Wirtschaftlichkeit und unter Bedacht auf ein anschlie-

ßendes Rating eine gewisse Homogenität in Bezug auf die Fälligkeit aber auch Di-

versifikation der Bonität verschiedener Schuldner besitzen. 4 Meist werden im Rah-

men der Verbriefung unterschiedliche Tranchen gebildet, deren Zahlungsansprüche

kaskadenartig erfüllt werden (Wasserfallprinzip). 5 Somit kann den unterschiedlichen

Risikoneigungen der Investoren in ABS entsprochen werden. Es entsteht üblicher-

weise eine Senior Tranche mit dem höchsten Rang, welche im Allgemeinen mit ei-

nem erstklassigen Rating versehen ist. Das Rating entspricht erfahrungsgemäß einer

exzellenten Staatsanleihe (AAA). Des Weiteren entstehen eine oder mehrere Mezza-

nine Tranchen sowie die unterste Equity- oder Junior Tranche, welche auch als First

Loss Piece (FLP) bezeichnet wird. Sie hat die zuerst auftretenden Zahlungsausfälle

im zu verbriefenden Forderungspool zu tragen. 6 Ratingagenturen wie beispielsweise

Standard and Poor’s (S&P), Moody’s oder Fitch können anhand empirischer Daten

Ausfallwahrscheinlichkeiten ermitteln und so den zugrunde liegenden Forderungs-

pool sowie die einzelnen Tranchen raten.

Abbildung 1 Überblick einer true sale Verbriefung 7

3 Vgl. z.B. Bund (2001), S. 686; Bund (2000), S. 10.

4 Vgl. Brenken/Papenfuß (2007), S. 17.

5 Vgl. Perridon/Steiner (2006), S. 441.

6 Vgl. Krahnen (2005), S. 6.

7 Vgl. Perridon/Steiner (2006), S. 440.

3

Allgemein eignen sich ABS als Instrument zur aktiven Portfoliosteuerung sowie zum Risikotransfer und zur Refinanzierung. 8 Weiterführend hängt nach der Verbriefung die Bewertung der Wertpapiere nicht mehr von der Bonität des Originators, sondern von der Ertragskraft und Werthaltigkeit der zugrunde liegenden Forderungen ab. 9 Abzugrenzen sind ABS im Bereich der Refinanzierung gegenüber dem Factoring der Forfaitierung und Emission von Unternehmensanleihen, sowie im Rahmen des Risi- kotransfers von Bürgschaften, Garantien und Kreditversicherungen. 10 Zwar bestehen hier Gemeinsamkeiten und Ähnlichkeiten aber auch maßgebliche Unterschiede zu den ABS. Aufgrund der Modifizierung und Neuverteilung des Kreditrisikos durch Strukturierung zählen ABS zur strukturierten Finanzierung. 11 Auf weitere Details der Verbriefung soll in dieser Arbeit aus Gründen der Übersicht- lichkeit nicht weiter eingegangen werden, da ein grundsätzliches Verständnis genügt und weiterführende Literatur leicht zu finden ist.

2.1 Arten der Asset Backed Securities

Zur Verbriefung eignen sich grundsätzlich Aktiva, die einen vorhersehbaren und relativ sicheren, zukünftigen Zahlungsstrom generieren. Häufig werden Kredit- karten-, Hypotheken-, Bankkredit-, Leasing- und ähnliche Forderungen verbrieft. Aber auch exotischere Verbriefungen wie etwa der Forderungen von Fußballclubs, Bars (Pubs), Schnellrestaurantketten, Klinikbetreibern, Pflegeheimbetreibern und Flughafenbetreibern sind bekannt. 12 Bei ABS unterscheidet man einerseits zwischen verschiedenen Arten der Zahlungsweiterreichung. So existieren pass-through Struk- turen, bei denen der Investor einen Anteil am verbrieften Portfolio erwirbt und die Cash Flows des Portfolios in Höhe seines Anteils direkt weitergeleitet werden. Hier besteht das Risiko, dass die gepoolten Forderungen schneller erfüllt werden, als er- wartet. Somit ergibt sich ein Reinvestitions- und Zinsänderungsrisiko (Prepayment Risk). Ebenso existieren pay-through Strukturen bei denen die Zahlungsströme des Portfolios durch die Zweckgesellschaft (Zahlungsmanagement) zu festgelegten Zins- und Tilgungsterminen ausgezahlt werden. 13

8 Vgl. Perridon/Steiner (2006), S. 436.

9 Vgl. Bund (2000), S. 11.

10 Vgl. Krahnen (2005), S. 4.

11 Vgl. Jobst (2005), S. 1 - 10.

12 Vgl. Breidenbach (2005), S. 4.

13 Vgl. Bartelt (1999), S. 11.