Quo vadis Shareholder Value?

Von der Shareholder Value-Rechnung

zur

wertorientierten Unternehmensführung

Michael Sell

I

Inhaltsverzeichnis

1.  Einleitung  1

1.1  Problemstellung und Zielsetzung  1

1.2  Aufbau der Arbeit  2

2.  Begriffliche Grundlagen  2

2.1  Shareholder Value und wertorientierte Unternehmensführung  2

2.2  Zielsystem der Unternehmensführung  4

3.  Ermittlung des Shareholder Value  5

3.1  Methode nach RAPPAPORT  5

3.2  Langfristige Steigerung des Unternehmenswertes  7

4.  Von der Shareholder Value-Rechnung zur wertorientierten  

Unternehmensf  ührung  7

4.1  Aufbau eines Unternehmenswertmodells  9

4.2  Integration strategischer Erfolgsfaktoren  11

4.3  Erstellung einer Prozess-Impact-Matrix  11

4.4  Ableitung erfolgskritischer Kernprozesse  13

4.5  Entwurf einer Balanced Scorecard  14

4.6  Verbindung von Shareholder Value und Performance Management  14

4.7  Aufbau von Analyse- und Simulationsketten  15

5.  Integration von Shareholder Value und Performance Management  16

5.1  Verankerung in Subsysteme der Unternehmensführung  17

5.2  Kommunikationspolitik  18

6.  Das Zielsystem der wertorientierten Unternehmensführung  18

6.1  Shareholder Value versus Stakeholder Value  19

6.2  Das mehrdimensionales Ziel- und Wertesystem  19

7.  Schlussbetrachtung  21

Literaturverzeichnis   23

II

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

Shareholder Value hat in Deutschland keinen leichten Stand. Selten hat ein betriebswirtschaftlicher Begriff eine so breite öffentliche Diskussion ausgelöst wie der Begriff „Shareholder Value“ (vgl. Gentner, A. 1999, S.45). Zeitgleich mit dem Wirtschaftsaufschwung der USA erschien Mitte der 80er Jahre das Buch „Creating Shareholder Value“ des US-Ökonomen ALFRED RAPPAPORT, welches als

Managementrageber für die Optimierung der Aktionärsinteressen Pate stand. Statt über teuere Bankkredite konnten sich Unternehmen in immer größerem Umfang über die Börsen mit Kapital versorgen. Mit der gewandelten Bedeutung der Börsen als Finanzierungsinstrument änderten sich auch die Anforderungen an die Unternehmenslenker. Infolgedessen betrachtet man in angelsächsischen Ländern Wertsteigerung als Unternehmenszielsetzung sowie aktionärsorientiertes Denken und Handeln als selbstverständlich. In Kontinentaleuropa herrscht diesbezüglich trotz gewissen Fortschritten immer noch vielfach Skepsis und Unkenntnis (vgl. Kunz, R.M. 1998, S. 392). Vor allem nach der jüngsten Pleite des Energiekonzerns Enron, wurden die USA von einer Serie großer Unternehmensskandalen erschüttert. „Dabei stand nicht die langfristige Steigerung des Unternehmenswerts im Vordergrund und der damit verbundene geduldige Aufbau einer Weltmarke über Jahre oder Jahrzehnte, sondern was stattdessen zählte, war die “Performance“ der Unternehmensführer in Form von Bilanzzahlen, die jeder US-Konzern zum Ende des Quartals vorzulegen hat“ (vgl. Der Spiegel, 2002a, S.90). Diese in der Öffentlichkeit weiterhin häufig geführte kontroverse Diskussion im Zusammenhang mit Shareholder Value als kurzfristiger und einseitig eigentümerorientierter, die Belange und Interessen der Mitarbeiter nicht berücksichtigender Ansatz führt nicht selten zu Misstrauen, Unverständnis oder gar Ablehnung (vgl. Gentner, A. 1999, S. 45).

Ist aber der Shareholder Value-Ansatz tatsächlich so eng zu verstehen? Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, den Shareholder Value-Ansatz verständlich darzustellen, um damit einige weit verbreite Missverständnisse auszuräumen. Dabei wird gezeigt, dass der Shareholder Value-Ansatz nicht als ein bloßes Recheninstrument zu verstehen ist, sondern als ein durchgängiges Führungssystem, welches im Rahmen der wertorientierten Unternehmensführung zum Einsatz kommt. Gleichwohl genügt es nicht eine einseitige bzw. eindimensionale Ausrichtung des unternehmerischen Zielsystems zu verfolgen, stattdessen wird unter Berücksichtung von unterschiedlichen Zieldimensionen die Notwendigkeit eines ganzheitlichen Ansatzes betont.

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1.2 Aufbau der Arbeit

Die Einleitung (1.Kapitel) und Begriffsdefinitionen von Shareholder Value, wertorientierte Unternehmensführung und unternehmerisches Zielsystem (2.Kapitel) dienen dazu, das untersuchte Themengebiet vorzustellen. Das 3.Kapitel erläutert zunächst RAPPAPORTS Methode zur Ermittlung des Shareholder Value. Nachdem ein grundlegendes Verständnis für den Begriff und die Ermittlung des Shareholder Value geschaffen wurde, widmet sich Kapitel 4 um die Weiterentwicklung des Shareholder Value vom Rechen- bzw. Unternehmensbewertungsinstrument zum Konzept der wertorientierten Unternehmensführung. Hierbei wird die Einbindung des Shareholder Value in das System der Unternehmensführung erläutert. Die dabei aufgegriffene Perspektive beschreibt die Schritte zur Einführung des Shareholder Value-Konzepts in die Unternehmenspraxis. In diesem Zusammenhang behandelt das 5.Kapitel die Auswirkungen und Konsequenzen der Integration von Shareholder Value und Performance Management. Im Rahmen des 6.Kapitel wird geklärt, ob die Maximierung des Aktionärsvermögens als einziges Ziel eines Unternehmens oder alternativ ein mehrdimensionales Ziel- und Wertesystem verfolgt werden soll. In einer Schlussbetrachtung in 7.Kapitel erfolgt die Zusammenfassung der wesentlichen Erkenntnisse.

2. Begriffliche Grundlagen

2.1 Shareholder Value und wertorientierte Unternehmensführung

Der Begriff „Shareholder Value“ stammt ursprünglich aus der amerikanischen Management-Literatur. Der Shareholder Value-Ansatz wurde 1986 erstmals umfassend definiert und abgehandelt in ALFRED RAPPAPORTS Werk „Creating Shareholder Value: The New Standart for Business Perfomance“. In der deutschsprachigen Literatur werden neben dem englischen Ausdruck synonym verschiedene Übersetzungsversuche und Umschreibungen wie „wertorientierte Unternehmensführung“, „Schaffung von Mehrwert für die Aktionäre“, „Wertsteigerungsanalyse“, „Wertmanagement“ u.a. verwendet (vgl. Kunz, R.M. 1998, S. 392). Der Shareholder Value-Ansatz beinhaltet eine Reihe grundsätzlicher Überlegungen: Zunächst dient der Shareholder Value-Ansatz vor allem zur Bewertung von Unternehmen und Strategien (vgl. Schneck, O. 1994, S. 609). Danach werden sämtliche geschäftspolitische Entscheidungen an der Steigerung des Unternehmenswertes ausgerichtet (vgl. Gabler, 2000, S. 3466). Dabei geht es um die Bewertung von Unternehmen aufgrund der Barwerte zukünftiger, frei verfügbarer Zahlungsströme (siehe Kapitel 3.1). Diese Barwerte werden anhand von risikogerechten Marktrenditen berechnet. Im Weiteren werden sog. Werttreiber

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identifiziert, mit welchen eine Nettowertsteigerung für die Aktionäre angestrebt wird. Das Konzept beschränkt sich allerdings nicht auf Aktiengesellschaften, so dass der Begriff „Aktionär“ unabhängig von der Rechtsform einer Unternehmung im weitesten Sinne als Eigentümer zu verstehen ist. I.d.R. wird schließlich die Maximierung des Aktionärsvermögens (Shareholder Value) als einziges Unternehmensziel postuliert (vgl. Kunz, R.M. 1998, S.394ff.).

Das Vorgehen, einem Unternehmen von Seiten externer Analysten rechnerisch einen bestimmten Wert beizumessen, existiert seit langem. Neu war jedoch der von ALFRED RAPPARPORT erstmals formulierte Anspruch, Shareholder Value gleichermaßen als Instrument der internen Unternehmensführung zu verwenden. Der Einsatz der Shareholder Value-Methode konzentrierte sich zunächst auf die Unternehmensbewertung und damit auf die Verbesserung bzw. „Objektivierung“ der strategischen Planung in Ergänzung zur vorherrschenden Portfoliotechnik. Mittlerweile lautet der Anspruch, die Methode zur internen Unternehmensführung als Universalkonzept im Sinne einer wertorientierten

Unternehmensführung einzusetzen, d.h. sowohl die strategische Planung als auch die operative Geschäftsführung darauf auszurichten (vgl. Wirth, O. 2000, S.28). Ferner beinhaltet das Konzept der wertorientierten Unternehmensführung - bezüglich der Ausrichtung von Unternehmenszielen - das „Schaffen von Werten sowohl für die Aktionäre als auch für sämtliche Anspruchsgruppen der Unternehmung“ (Thommen, J.P. 1999, S.577). Die wert-orientierte Unternehmensführung geht über das reine Shareholder Value-Management hinaus, indem es neben der internen Unternehmensführung auch den Stakeholder Value berücksichtigt. Die Erweiterung des Shareholder Value-Konzepts erfolgt nicht zuletzt aufgrund der Annahme, dass eine nachhaltige Steigerung des Unternehmenswertes nicht ohne den Einbezug der Interessen der Anspruchsgruppen möglich ist (vgl. Thommen, J.P. 1999, S. 577; Wirth, O. 2000, 32ff.).

Neben dem im Folgenden dargestellten „klassischen“ Shareholder Value-Ansatz von RAPPAPORT gibt es eine Reihe von Ansätzen der wertorientierten Unternehmensführung, die auf ähnlichen Überlegungen basieren, sich jedoch in der konkreten Umsetzung teilweise unterscheiden. Am bekanntesten sind „Cash Flow Return on Investment (CRFOI)“, „Economic Value Added (EVA)“ oder „Market Value Added (MVA)“ (vgl. Kunz, R.M. 1998, S. 392; Bea, F.X/ Haas, J. 2001, S.79).

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